创业板涨跌幅放宽：A股流动性跟得上吗？机构最新研报这样看

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创业板涨跌幅放宽，A股流动性跟得上吗？机构最新研报这样看…

来源：e公司官微

云风

自7月中旬以来，A股市场就一直处于振荡行情！随着时间的推移，投资者开始产生诸多疑虑，比如A股估值是不是已经很高了，后面空间还有多大？后市还会继续涨吗？看下最新的券商策略如何解答。

中信证券：创业板涨跌幅放宽不会冲击市场 下一轮上涨临近开启

创业板涨跌幅放宽不会对市场造成冲击，随着内外部扰动因素的逐渐消散，市场下一轮上涨也临近开启。

首先，创业板交易制度改革将平稳落地。从科创板的运行经验来看，个股涨跌幅超过±10%的占比仅为3.9%，与主板/中小创市场相近；从海外的经验来看，韩国市场1995年以来8次涨跌幅限制调整也并未造成市场大幅波动；A股历史上的重大交易制度调整所处的市场环境和当前有巨大差异，不具可比性。我们认为创业板涨跌幅放宽后，纯炒作行为将减少，资金会进一步向龙头集聚，加速存量市场优胜劣汰。

其次，前期内外部扰动因素也将逐渐消散。中美争端在美国大选前压力最大的阶段已经过去，投资者已经逐步习惯于“高频次、低影响”的环境；国内货币政策方面，国常会的再次定调和央行近两周的公开市场投放行为打消了市场对于流动性收紧的疑虑。

最后，再次强调A股市场已经进入增量资金驱动的模式，而非存量博弈的市场，要淡化风格切换的思维，强化基本面趋势和弹性逻辑。预计下一轮市场的上涨在行业层面是全局性的，在行业内的分化会加剧。

我们维持8月以来三条主线的推荐，一是受益于弱美元、商品/能源涨价和全球经济修复的周期板块；二是受益于经济复苏和消费回暖的可选消费品种；三是绝对估值足够低且已经相对充分消化利空因素的金融板块。

广发策略：周期/成长的相对估值仍处于历史低位

一、经济可持续修复，“估值降维”进行时。

中国得益于疫情防控的出色表现，经济修复的确定性更高，“估值降维”将比美股更坚决。展望年内有2个确定性&1个大概率，中国经济可持续修复2-3个季度是确定的，中国货币政策难以更宽松是确定的，新冠疫苗取得实质进展是大概率。这些因素都指向“估值降维”继续下沉。

二、全动态估值下，周期/成长的相对估值仍处于历史低位。

（1）剔除19年报商誉减值公司之后的TTM估值：能够有效避免商誉减值对于TMT板块估值的扰动，但无法避免20Q1“业绩减记”对于周期板块估值的扰动；（2）全动态估值：基于分析师重点跟踪公司，构建基于盈利预期的动态估值，能够避免静态估值体系下的业绩一次性减记（19Q4商誉减值+20Q1业绩减记）对估值的扰动。周期/成长的相对估值6月以来仅小幅上修，仍处于均值-1倍标准差的历史低位。

三、高低估值极度分化后收敛的3个条件有望得到强化。

条件一：低估值行业景气显著回升占优（符合一半，正在强化）：重点公司年报盈利预期显示，周期/可选消费年报利润增速改善幅度强于成长/必需消费。这意味着：周期/可选消费的相对业绩增速的优势将主要体现在下半年；条件二：货币政策趋势收紧（尚未符合）：央行MLF增量续作表明货币政策仍将维持宽松。我们维持本轮Q4收紧的可能性较大的判断；条件三：高低估值的相对估值/基金相对持仓较为极端（基本符合）。

四、创业板注册制即将落地，20%的涨跌幅限制带来的流动性压力可控。

创业板注册制落地的影响主要有3个方面：（1）创业板注册制首批上市当日对A股存量市场的抽血效应不大。（2）创业板20%的涨跌幅限制对于新股波动的影响也有限。（3）创业板注册制20%涨跌幅限制对于创业板存量个股带来的流动性压力可控，长期导致存量个股趋势性分化。

五、牛市中期，坚定估值降维，配置顺周期中的阿尔法。

只要经济数据未确认强势，企业盈利未修复到合意水平，央行就难以趋势收紧，股市就较难出现总量上的风险。当前A股仍处于“盈利弱修复+流动性维持宽松”的权益友好环境，结构上坚定“估值降维”，我们关于“高低估值极度分化后收敛”的3个条件（当前满足一半）有望得到强化。建议配置疫情受损链条业绩修复弹性较大顺周期中的阿尔法以及牛市贝塔主线泛化自主可控中估值相对合理的龙头：1． 投资内循环（化工、建材、有色）；2． 金融内循环（非银金融）；3． 制造内循环（军工、新能源车）。主题投资关注国企改革（上海、深圳国资区域试验）。

海通策略：流动性转向了？基本面跟不上？估值已经高了？

过去两个月我们一直提出牛市已经进入到3浪上涨阶段，即主升浪，资金面+基本面双轮驱动市场上涨。然而，投资者对市场颇有疑虑，主要体现在三个方面，即流动性是否转向，基本面能否跟上，估值是否过高。

疑虑1：流动性转向了？

流动性可以分为宏观流动性和微观流动性，我们认为宏观流动性力度变小了，但是方向未变，微观流动性依旧充裕。

往后看，未来我国支柱产业将是以科技和消费为代表的服务型产业，融资方式也将从以前的间接融资转变为以股权融资为代表的直接融资，因此居民的资产配置也将转为权益类资产，支持着股市微观资金面保持宽裕。

疑虑2：基本面跟不上？

基本面回升源于两大动力，即盈利周期轮动和政策推进。我们预计基本面数据下半年继续回升，上市公司Q2/Q3/Q4三个季度单季净利润同比增速有望分别达-3%、13%、20%，全年A股净利同比有望达到0-5%。

基本面回升源于两大动力：一是经济周期因素。年初疫情爆发打断了盈利见底回升的节奏，现在国内疫情已经得到控制，经济活动将逐步向正常水平靠拢，前期暂缓的生产和消费有望在下半年得到回补，基本面数据有自我回升的动力。二是对冲政策发力。为应对经济下行压力，我国也积极采取了措施。政府工作报告虽然没提GDP目标，但财政赤字和就业目标隐含名义GDP同比5.4%，实际GDP同比3%左右。今年上半年GDP同比为-1.6%，若要实现目标对应下半年GDP同比增速需达到6.5%，由此推断下半年财政政策将逐渐落地。

疑虑3：估值已经高了？

部分板块存在结构性高估，A股整体估值处历史中等水平。我们认为估值可从两个角度看：第一，绝对估值角度看，部分板块估值较贵，A股整体处于历史中等水平。从主要指数看，上证指数PE（TTM，整体法，下同）为14.9倍，处于2005年以来从低到高45.1%分位，沪深300为14.2倍、59.6%，创业板指为69.5倍、88.9%，创业板指估值偏高。从中信一级行业看，消费者服务PE为165倍，处于2005年以来从低到高99%分位，计算机为195倍、95%，医药为75倍、94%，有色金属为213倍、88%，酒类为47倍、88%，而农林牧渔为24倍、1%，房地产为11倍、10%，煤炭为10倍、11%，建筑为10倍、12%，对比而言部分行业估值存在高估现象。

第二，从相对估值角度看，A股依然具有吸引力。一方面，从风险溢价看，我们以1/全部A股PE-10年期国债到期收益率作为股市风险溢价的衡量指标，2005年以来历史数据显示这一指标存在明显的均值回归特征，过去四轮市场底部这一指标在1.7-4.7%区间，上证综指2440点时风险溢价为4.4%，截至8月21日为1.54%，处于2005年以来从低到高43%分位，意味着股市风险资产相对无风险资产的吸引力处于历史中等水平。另一方面，从股债收益比（沪深300股息率/10年期国债到期收益率）看，2005年7月以来该数据3年滚动85%分位数为0.85，历史上0.85以上分位数标志着市场上涨概率较大，最近两轮市场底部（2013/6/25、2019/1/4）这一指标在0.85-0.92区间，上证综指2440点时股债收益比为0.91，截至8月21日，沪深300股息率为2.16%，10年期国债到期收益率为2.98%，两者比值为0.72，处于2005年7月以来比值从低到高的61.8%分位。

方正策略：流动性二阶拐点后市场如何演绎？

1、2005年来的四轮流动性二阶拐点以及信号分别是：1）2006年8月，标志信号为升准+加息；2）2009年8月，标志信号为以重启央票为代表的一系列政策微调；3）2013年2月，标志为央行重启正回购；4）2016年12月，标志信号为加强对险资入市的监管。本轮流动性二阶拐点，起源于5月份金融体系空转及套利的治理，市场利率出现上行，7月份货币供应量的回落是确认信号。流动性二阶拐点到一阶收紧（曲线右侧）仍有较大的距离，重点关注经济是否回到正常、物价压力以及宏观杠杆率的表述。

2、流动性的二阶拐点对应着全市场估值扩张的阶段性暂停，但不对应出现大跌风险，市场大跌往往出现在一阶拐点出现即流动性环境实质性收紧后，对应经济高点+流动性紧缩的组合。

3、流动性的二阶拐点也不一定带来市场风格的切换，风格切换的主要逻辑还是产业趋势。继续寻找产业趋势向好，业绩高增长的赛道是流动性二阶拐点后一阶拐点前的制胜之道。

4、危机应对模式下，流动性超预期宽裕更容易成为前期市场交易的主要逻辑，相应的也对流动性的边际变化更为敏感。而经济弱复苏环境下，流动性宽松不是首要逻辑，以寻找结构性机会为主。

5、当前宏观环境与2009年8月后最为相似，流动性二阶拐点确认，但距离真正收紧尚远。危机应对模式中货币政策收紧不可能一蹴而就，而是随着约束条件的强化逐步加码。在此期间，市场结构性机会层出不穷，后续不断增加对顺周期低估值品种的配置。

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