国泰君安花长春：出口超预期可以持续吗

出口超预期可以持续吗（高瑞东、赵格格、花长春）

导 读

得益于出色的疫情防控能力，中国防疫物资供应全球，并且弥补了全球产业链缺口，推动出口超预期。未来，非防疫需求提升，防疫需求回落，出口中枢将持续上行。

摘 要

出口超预期是今年宏观经济的最大亮点。在经历了2020年5月到6月的短暂下滑之后，7月出口数据再次超市场预期。出口超预期的背后原因是什么？随着疫情的发展和全球经济的复苏，出口超预期的趋势可以持续吗？本文我们将寻找答案。

出口超预期原因之一：中国防疫物资供应全球。出口数据中，防疫物资贡献明显。第一，1-7月，防疫物资占总出口的15.5%，略高于2018年及2019年的12%。第二，随着全球疫情在6-7月快速扩散，防疫物资出口增速也在持续提升，1-7月累计增速20%，相对1-6月继续扩大了2个百分点。第三，防疫物资出口直接受到各国疫情发展影响，6-7月中国对美国防疫物资的出口单月增速均超过50%，而对日韩及欧盟的防疫物资出口在逐步回落。

出口超预期原因之二：中国弥补全球产业链缺口。一方面，机电和高端设备制造产品的出口增速较快，一是因为疫情导致的家庭办公和线上办公的需求大幅上升；二是因为主要发达国家财政刺激方案的强收入效应，提高了居民的购买力；三是因为疫情切断了部分全球分工产品的供应链，中国企业开始弥补这些产业链的缺口。另一方面，文娱及家具出口加速，是受益于海外疫情下的“宅经济”。

哪些国家出口提升最快？美国和东盟。我国的四个主要出口对手区域为美国、欧洲、日韩及东盟，共占据出口总额58%。6-7月，我国对东盟和美国的出口增速在快速上升，这两个地区占我国出口比例高达31%，推动7月出口整体快速上升。

我国的进出口反弹，在全球一枝独秀。一方面，面对疫情的巨大冲击，中国出口的快速修复是个特例，美国、日韩、欧洲的出口还很低迷。另一方面，各国对中国的出口增速恢复最快。这说明，受益于出色的疫情防控能力，中国系统性地提高了在全球贸易领域的重要性，不仅能够快速地大规模输出防疫物资，而且能够及时为全球输出有效产能。

非防疫需求提升，防疫需求回落，出口中枢将持续上行。第一，疫情方面，防疫物资需求将边际下滑。美国、欧盟、日韩及东南亚六国占到中国防疫物资出口的66%左右，是防疫物资出口的主要方向。近期巴西和印度新冠疫情扩散较为严重，但中国对其防疫物资出口增速表现一般。因此，随着发达经济体疫情的进一步收敛，中国的防疫物资出口下行也将难以避免。第二，全球经济复苏，推升非防疫需求，出口中枢将持续上行。防疫物资占到我国总体出口的比例在提升，但是仅有15%，并不是主导出口和投资的绝对力量。随着海外经济的逐步修复，预计中国出口的中枢也将逐步提升。

正 文

一、出口超预期原因之一：中国防疫物资供应全球

7月出口再次超预期。2020年4月，当全球大部分国家遭遇新冠疫情冲击时，中国的出口数据首次超预期。当时市场对此普遍解读为，中国疫情与全球疫情错位，出口商在对前期积压订单进行补偿性赶工，后期出口仍然有回落压力。但是，在2020年5月及6月的短暂下滑之后，7月出口数据再次超预期。

出口数据中，防疫物资贡献明显。我们将出口拆分为防疫物资与非防疫物资，1-7月，防疫物资约占总出口的15.5%，略高于2018年及2019年的12%。可以看出，随着全球疫情在6月、7月快速扩散，防疫物资出口增速也在持续提升，1-7月累计增速20%，相对于6月继续扩大了2个百分点。非防疫物资出口增速整体不及防疫物资出口，但1-7月累计增速也从上月的-10%缩窄了3个百分点至-7%。

但是，防疫物资仅占总体出口的15%左右，这也意味着，防疫物资并不是影响出口的绝对力量。所以我们需要拆分防疫物资外的其他出口，寻找出口超预期的其他推动因素。

二、出口超预期原因之二：中国弥补全球产业链缺口

防疫物资出口逐步回落，非防疫物资出口接力。分国别来看，随着各国疫情的回落，除了中国对美国的防疫物资出口增速仍然维持较高的水平，6月和7月增速均超过50%，对于其他各国的防疫物资出口普遍出现回落。东南亚国家受到疫情影响较小，因此对于防疫物资的需求也较低。非防疫物资方面，我国对美国及东南亚出口增速在快速提升。

中国企业开始弥补全球产业链的缺口。我们根据HS2位码，将终端出口产品进行拆分，发现7月中国主要在家具、娱乐、机电及高端设备制造产品等方面恢复强劲。

一方面，机电和高端设备制造产品的出口提升，一是因为疫情导致的家庭办公和线上办公的需求大幅上升；二是因为主要发达国家财政刺激方案的强收入效应，提高了居民的购买力；三是因为疫情切断了部分全球分工产品的供应链，中国企业开始弥补这些产业链的缺口，这得益于中国有效的疫情防控能力。另一方面，文娱及家具出口加速，是受益于海外疫情下的“宅经济”。

7月开始，机电及高端制造产品向美国及东南亚国家出口增速上升最快。机电及高端设备制造产品，主要以电机、电气、音像设备（第85章）及核反应堆、锅炉、机械器具及零件（第84章）为主，二者分别占2019年出口总金额的27%及17%，向美国、东南亚、日韩及欧洲出口占60%左右。2017年至2019年，此类产品针对四个地区的出口增速一直缓慢下滑，但从2020年7月开始，机电及高端设备制造产品的出口增速快速修复，向美国及东南亚国家的出口增速修复最快。

出口链条的企业制造业投资增速，也明显高于其他链条，尤其是电子设备、通用设备等高科技出口链条，恢复速度更快。

三、出口超预期：美国和东盟拉动作用最大

7月份，哪些国家在支撑我国的出口增速？我国的四个主要出口对手国为美国、欧洲、日韩及东盟，共占据我国出口总额的58%（2019年）。6月和7月以来，我国对东盟和美国的出口增速在快速上升，这两个地区占到我国对外出口的31%左右，也推动了7月出口整体快速上升。中国对日韩、欧盟的出口增速变化不大，对日本的出口增速曾经在4月快速上升，主要原因在于2019年基数较低。

我国的进出口反弹，在全球一枝独秀。对比发现，一方面，面对疫情的巨大冲击，中国出口的快速修复是个特例，美国、日韩、欧洲的出口还很低迷。另一方面，各国对中国的出口增速恢复最快。这说明，受益于出色的疫情防控能力，中国系统性地提高了在全球贸易领域的重要性，不仅能够快速地大规模输出防疫物资，而且能够及时为全球输出有效产能。

值得注意的是，因为在岸关税、运输、装卸成本等因素的影响，各国彼此公布的进出口数据并不能完全匹配。为了数据可比，我们采用了各国各自公布的自中国进出口的数据，以及整体进出口总额的数据。因此，图12-14的计算结果，与前文使用中国海关总署数据的计算结果存在一定差异，但是整体趋势一致。

四、非防疫需求提升，防疫需求回落，出口中枢将持续上行

后疫情时代，我国出口面临两个大环境，一方面是全球疫情确诊数仍在快速提升；另一方面是各国经济在重启。看似对于出口都是正向支撑因素，那么出口的强劲表现是否可以持续呢？

第一，疫情方面：防疫物资需求边际下滑。

虽然全球确诊数量在快速提升，但是分化严重，除美国外的发达经济体的疫情逐步得到控制，美国疫情也随着复工暂停，扩散速度放缓。美国、欧盟、日韩及东南亚六国占到中国防疫物资出口的66%左右，是防疫物资出口的主要方向。近期巴西和印度新冠疫情扩散较为严重，但中国对其防疫物资出口增速表现一般。因此，随着发达经济体疫情的进一步收敛，中国的防疫物资出口下行也将难以避免。

第二，全球总需求缓慢恢复，继续提振中国出口。

对美出口恢复，一方面是因为美国国内的需求恢复，另一方面是因为我国产品的出口替代。美国是我国的第一大出口国，占我国出口金额约17%左右（2019年）。在机电及高端设备制造产品方面，美国占比分别为16%及21%。中国对美出口恢复，一方面是因为美国国内的需求恢复；另一方面是因为我国产品的出口替代，美国自其余国家进口增速持续下滑。在全球疫情对产业链的冲击下，中国的产品替代了全球其余地区的出口。

此外，尽管财政补贴政策即将迎来断点，但是由于前期补贴法案力度较大，美国各项经济指标仍然在持续环比修复。美国国会正就新的刺激法案进行谈判，法案只是迟到、并不会消失，因此，较短的财政补贴断点对于美国需求的影响不会太大。

欧洲方面，经济也在持续修复。7月以来，可以看出欧元区PMI在持续好转，尤其是英国的服务业PMI，8月录得60.1，进入了高景气度区间内。

防疫需求与非防疫需求相互制衡，预计出口的中枢将持续上行。正如我们在前文中所分析，防疫物资占到我国总体出口的比例在提升，但是仅有15%，并不是主导出口投资的绝对力量。随着海外经济的逐步修复，预计中国出口的中枢也将逐步提升。

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