新时代策略：9月的选择将是向上 9月后有可能进入真正的风格切换

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两种极端的情形假设

来源：新时代策略

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策略观点：两种极端的情形假设

最近市场波动的特征让部分投资者非常困惑，交易量大幅萎缩，板块轮动较快。这种波动特征让短线的多头和空头均比较难受。如果按照熊市或震荡市的经验，后续一般会有较大的调整（类比2019年4月、2015年12月），但如果按照牛市的经验，震荡期是很好的建仓期（类比2015年1月、2007年6月、2006年7月）。基于对经济和股市资金的乐观判断，我们认为震荡后，9月的选择将是向上，可以参考牛市中震荡的案例。

（1）市场的纠结。最近市场的很多特征让部分投资者非常困惑，交易量大幅萎缩，板块轮动较快，7月的时候，虽然板块也在轮动，但至少还有些大的板块热点，但8月后，整体上只有非常细分行业的热点，甚至可以说热点是个股层面的，而不是板块性的。这种波动特征让短线的多头和空头均比较难受，如果按照熊市或震荡市的经验，后续一般会有较大的调整（类比2019年4月、2015年12月）。但是如果研究牛市的案例，则震荡期是很好的建仓期（类比2015年1月、2007年6月、2006年7月）。产生这两种波动的理论模型如下：

最乐观情形的理论模型：如果股市本身的盈利和资金大趋势是持续改善的，则是乐观情形。7月中，由于市场过快上涨，提前透支了盈利和资金，导致股市长期资金减少了买入甚至卖出。但是由于市场短期资金依然很热，一旦长期资金卖出力量变弱，短期资金继续买入，带来了7月底到8月中的再次上涨，此时上涨速度明显放慢，主要是因为相比6-7月，少了中长期资金的买入。但从8月中开始，短期交易资金有所透支，市场热点迅速减少。如果是乐观情形，则随着震荡的继续，在9月的某个时候，市场可能已经往下偏离中长期趋势较多了。一旦短期资金卖出减弱，中长期资金的影响将会不断增强，从而形成新的上涨趋势。

最悲观情形的理论模型：如果股市本身的盈利和资金大趋势是不断恶化的，则是悲观情形。上半年指数超跌严重，过度偏离长期趋势。虽然长期趋势是恶化的，但股市依然出现了6-7月的快速估值回归。7月中，市场估值回归已经充分，长期资金开始卖出。由于市场短期资金依然很热，短期资金继续买入，带来了7月底到8月中的再次上涨。此时上涨速度明显放慢，虽然指数在横盘震荡，但是震荡的越久，市场约高估，因为盈利和资金的大趋势是不断恶化的。到8月中，中长期卖出的力量大幅增加，短期的资金买入也开始放慢，9月开始指数进入趋势性下行，不止要回归趋势，而且可能会阶段性回到趋势以下。

实际的案例中，可能会出现很多很多中间情形，介于最乐观和最悲观情形之间。为了简化问题，我们用A股ROE和居民资金这两个指标观察股市盈利和资金的大趋势，来研究历史的案例。

（2）乐观的案例：类比2015年1月、2007年6月、2006年7月。事后来看，这几次波动都是牛市中途的休整，期间均出现了类似货币政策收紧、股市政策收紧等政策利空。但由于盈利和居民资金入场的趋势没有被打乱，所以股市的上涨趋势并没有因此受到影响，后续很快恢复，并且以更快的速度上涨。

（3）悲观的案例：类比2019年4月、2015年12月。这两次案例分别出现在震荡市和熊市中。2019年4月，经济依然出现下行的中段，年初虽然出现了社融企稳，但事后来看，只带了的经济预期的反弹，而不是反转。资金层面，居民资金虽然活跃度增加，但也只是脉冲式反弹。所以虽然2019年1-4月，市场涨幅很大，但4月后降温速度也很快。2015年12月，虽然创业板季报并没有看到业绩的下滑，但由于估值下降、并购政策变化，由并购带来的业绩增长已经确定进入下降趋势了。由于去杠杆的存在，股市资金也已经进入趋势性下行。所以虽然2015年4季度，市场涨幅很大，但2016年1月快速下降的速度更快。

（4）我们的判断：这里可能是乐观的那种情形。我们对经济和股市资金的趋势均持有乐观的判断，而且是可以超预期的乐观。所以我们认为震荡后，市场的方向选择将是向上。9-10月，股市上涨可能会加入新的动力。随着经济进入旺季，经济数据可能会验证库存周期已经启动的逻辑，这个逻辑一旦验证，可以持续到2021年上半年。对股市来说，7月中旬以来的震荡已经到了尾声，9月的经济数据一旦验证了经济依然强势，股市可能会进入新一轮中枢抬升的上涨。

行业配置建议：技术性调整过后，市场可能会开启新的上涨主线，板块和逻辑将会和过去两年有很大的不同。回顾2014年增量资金入场后的市场，板块变化更快。2013年全年每个季度都是成长领涨，但2014年7月份之后，几乎每个季度领涨的板块都会发生很大的变化，即使是成长内部，领涨的板块也会有频繁的变化。原因可能是，当增量资金很多的时候，一个板块逻辑一旦被挖掘出来后，会在短期内快速吸引大量的资金，从而在估值层面快速透支基本面的逻辑，即使是这个逻辑还没被完全证明是完美的。

建议开始布局金融周期。7月的风格只是月度的补涨，不是真正的风格切换，9月后有可能进入真正的风格切换。重点关注有色、化工、银行、券商、汽车、家电。

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上周市场变化

上周A股全线大跌，其中中小板指（-2.00%）、上证50（-1.76%）和沪深300（-1.53%）领跌。申万一级行业中，汽车（1.74%）、化工（0.94%）和电子（0.69%）领涨，农林牧渔（-2.92%）、非银金融（-2.65%）和综合（-2.63%）领跌。概念股中，打板指数（11.88%）、吉利概念指数（7.42%）和绿色节能照明指数（7.31%）领涨，西藏振兴指数（-8.93%）、黄酒指数（-5.58%）和海南省国资指数（-4.86%）领跌。

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