域秀资本冯刚：从2019开始至少要经历5-6年长牛 策略是“三化”

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20年投研老将冯刚最新研判：从2019年开始，至少要经历5-6年以上的长期牛市，未来的策略是“三化”，即赛道化、龙头化、机构化

“两句话概括我们的核心理念：精选有时间价值的成长股，与时俱进的GARP策略。”

“美国在过去六七十年代，90%的牛股都是来自于消费+科技，从0到1的科技，大部分还是美国产生的，其他发达国家主要做的是1到2或者1到n的事情。中国从2018年以来，或者未来，也是做1-2或者1-n的事情。”

“从2019年初开始，我们认为是一个长牛，至少要经历5、6年以上的长期牛市。”

“货币政策调控不能光看当下的数据，要有前瞻性的去预期未来的变化，所以跨周期的调节，实际最终的一个结果就是，不会按年度去调，可能会按季度甚至月度，去做小的调整。”

“我们的人均GDP已经有一万美金多，步入发达国家的除了欧美列强之外，剩下来基本上就是在东亚儒家文化圈的国家。这些国家的平均收入应该快接近四万美金了。中国未来到2-3万的问题不大。所以中国市场将来会远超美国的市场，这是一个很重要的底层逻辑。“

“上涨涨幅大的股票，2016年以来的涨幅也就占5.8%，2019年以来是13%。我们的任务就是在加上港股是5000-6000多个股票中，找到那5%的股票。”

“医美、化妆品、酒、宠物、健身、保健等行业比照海外的人均消费差了5-10倍，它们所处的竞争结构也非常像十五到二十年前的家电、汽车、房地产等传统的衣食住行行业，龙头还没有显现。”

“一个国家的优势也是不断变化的，如果你是个跨国性的企业，你的成长维度会非常长，企业价值维持时间会非常长，这是我们去衡量企业很重要的一点。“

以上，是是域秀资本董事长、投资总监冯刚在五矿信托举办的2021年线上策略会中发表的最新观点。

五矿信托隶属于五矿集团，是一家持牌央企头部信托公司。2月2日-2月7日，五矿信托举办了线上投资策略会，邀请国家智库专家、财经领域权威专家和资深投顾等各行业大咖，共探投资发展大势。

作为行业专场嘉宾，域秀资本董事长、投资总监冯刚就高端制造行业中的投资机会发表了自己的看法。

冯刚在行业内拥有丰富的从业经验，从业年限超过20年，投资经验超13年。

在2015年1月奔私创办域秀资本之前，冯刚曾是公募圈内最受关注的投资总监之一：先后就职于华宝兴业基金和上投摩根基金，本人也数次获得过金牛奖。

在冯刚的投资思路中，一以贯之的就是寻找具备时间价值的成长股和GARP策略，即在各种成长和价值之间寻找均衡点；但同时，他认为成长股的选择并不是“大海捞针”，把握好市场主线才能事半功倍。

比如，2011年下半年开始将研究重点转移到TMT、医药等产业，此后两年公司产品整体业绩排进前三。

奔私后，2015年底大幅减仓新兴产业，2016年开始逐步加仓白马龙头；2018年下半年开始加大对产业升级的关注。

本次线上策略会，冯刚从时间维度上分享了其对权益市场的看法，通过对国内外环境的研判，分享了他是如何把握不同阶段市场主线的；以及如何理解消费升级和产业升级的双主线投资策略。此外，对于当前市场的货币政策以及未来看好的行业也给出了明确观点。

以下是聪明投资者整理的此次策略会部分内容，并经主办方授权确认发布：

投资策略：精选有时间价值的成长股&与时俱进的GARP策略

我是域秀资本的冯刚，我们是一家从大型基金公司、券商出来的核心人员组建的私募团队，是典型的“公募派”私募。两句话概括我们的核心理念：精选有时间价值的成长股，与时俱进的GARP策略。

我最早在公募做的是价值成长股，实际上我们在做私募的过程中，非常重视时间词，时间既定义成长，也注重价值；GARP策略是我入行之后就开始使用的，它是在各种成长和价值之间寻找均衡点，最重要的还是与时俱进，要成为一个学习型的组织。

从2001年入行之后，国内投资就正式步入价值投资时代，所以我们在成长初期，价值投资理念就已经深入骨髓，也是比较幸运的一代人，我觉得70后是承上启下的一代。

从2019年开始

可能至少要经历5-6年以上的长期牛市

过去半年，线下消费没有完全恢复，投资和出口超预期

今天主要讲的是投资策略，标题是双主线，消费升级+产业升级。美国在过去六七十年代，90%的牛股都是来自于消费+科技，从0到1的科技，大部分还是美国产生的，其他发达国家主要做的是1到2或者1到n的事情。中国从2018年以来，或者未来，主要也是做1-2或者1-n的事情。

今年的标题叫砥砺前行，鼓舞人心，去年的标题是行稳致远，前年是战略布局正当时。从2019年初开始，我们认为是一个长牛，可能至少是一个经历5、6年以上的长期牛市，这样对三方都非常有利。

一个是对实体经济、企业，一个是对投资者，不是快涨急跌，还有一个就是对资产管理机构，在这种进二退一的市场里，有足够多经验和能力去获得更大的超额收益，每年都能挖掘出不同的股票赚钱。

这样一来，我们会逐步的形成对股市所谓的信仰，就像中国的房地产业，像美国过去几十年的股市。

全球经济在2021年或迎来复苏。2020年，中国是一枝独秀，合计经济复合增长为正，基本没有受到疫情影响，其它国家基本上都是负的，中国的国运在数据上得到了充分的一个体现。

新冠疫苗2021年会大量上市，疫苗只要打下去，全球疫情还是可能被有效控制的，但控制到什么程度，还要打了以后才知道。如果比较有效，所有国家GDP的增速可能都会往上调，中国也会更加乐观。

国内经济在过去半年持续回升，但在结构上有些不平衡，主要是线下的消费，尤其是跨城的消费服务还没有完全恢复，但在投资，尤其是出口方面，已经远远超出了预期。

居民对房地产配置的高点已经过去

仅在一二线局部地区还有机会

房地产方面，刚需在2013、2014年，就是结婚登记人数的高峰。前几年房地产的热闹主要还是来自于改善性的需求，包括多套房的投资性需求。过去二十几年中，日本已经持续经历了经济低迷，结婚登记人数、新生儿人数到现在还没有见底。

中国未来人口可能也是类似情况，但城镇化依然保持每年增加2000万的进程，尤其是去年，一二线城市成为了主要的承接点。

所以未来房地产，虽然在整个国民经济的比例会下降，但是在一二线城市的局部地方仍然有机会。但总体来讲，居民对房地产配置的高点已经过去，而且可能会一路下行。

可以看一下房产总市值/股市总市值，全球来看，基本上都是一点几，美国是0.8，现在可能比0.8还要低，中国在2019年一月份的时候，数字是6.5，不管是横向还是纵向相比，都是一个非常畸形的数字。造成这种现象的原因，主要是因为2015-2018年，股市跌了三年多，房子涨了三年多，导致目前的情况。

我们当时觉得6.5会回到2个点的水平，这就是指数的空间。2020年一月份的是5.3，现在估计是3点几，差异也代表居民资产对房地产的配置，实际上在2019年初已经见了历史的高点，未来可能会逐步下行。

消费、出口和制造业投资会有明显的复苏

相对来说，证券市场，尤其是权益市场，居民资产配置的比重会逐步提升，这是一个长期的过程。

整个出口和基建还在继续恢复，尤其是出口，远超预期，它导致一个结果，在历史上看，出口好的时候，制造业投资就会有一个持续性的提升，所以整个制造业也是在逐步向上。

消费服务2020年比较弱，2021年应该也会逐步恢复。所以总体上，包括我们的重仓股和认知，在消费、出口以及制造投资方面，应该都是明显的复苏。

而且不光是对应疫情的复苏，我觉得是很有可能是对应2018上半年宏观经济见顶以后周期性的复苏，可能还叠加了个别行业，比如生物制药、人工智能、半导体等等，包括军工，是结构性向上的开始。

货币政策总量回归中性

但结构上依然宽松

尤其是对小微企业和就业

整个货币政策要回归中性，这是应有之义。历史上的货币政策波动特别大的时候，可能会造成长期的损失。美国过去的几十年，我们看到彼得·林奇的书里写，不要去特别关心宏观，最主要的底层逻辑就是他们的货币政策，包括美联储的应对是比较成熟的。

我们的宏观经济在逐步向上的过程中，尤其是在超预期的过程中，货币政策逐渐回归中性，是应有之义。我们希望看到中国的宏观经济不会再出现过去那种大幅的波动，这样的一个情况，对投资者和企业都是很好的。

如果长期不回归中性，最终可能还是要吃非常大亏的，2008年的教训，还是历历在目。总量上虽然回归中性，但结构上依然维持宽松，尤其是对小微企业以及就业这一块还是比较宽松的。

总量的政策，从逆周期和跨周期的调节，最核心的理念是要有前瞻性，调控不能光看当下的数据，要有前瞻性的去预期未来的变化，所以跨周期的调节，实际最终的一个结果就是，不会按年度去调，可能会按季度甚至月度，去做小的调整。

所以总体上货币政策对宏观经济的影响会相对比较小，更加温和、结构性的政策，会更加聚焦、深化和落实，尤其是在消费和收入分配上，对小微企业就业的支持政策会相对较多。

越强有力的竞争对手会造就更伟大的我们

回到资本市场，过去这一两年有非常多的政策出台，而且这些政策利好资本市场的长期建设，尤其是退市政策、注册制，对参与市场的各方都是长线利好。

从2020年中央经济工作会议的角度看，最核心的就是八个字，改革开放和创新研发。

第一个是改革开放，这个又重回到过去讲的，在经济、社会遇到一些困难和竞争对手的时候，改革开放的力度会更大，步子会迈得更开。

2018年开始，我们遇到了很多困难，包括中美关系的紧张，但反而这两年看到了很多改革的红利，我们希望在未来依然能看到很多这样的红利。只要美国压我们一天，我们的改革开放力度就不会减弱，我们有共同的竞争对手，中国人也会更加的团结，更应该知道去做什么事。越强有力的竞争对手会造就更伟大的我们，各行各业的伟大公司都是这么产生的。

未来还有10年的工程师高红利阶段

第二个是创新研发。根据宏观经济理论，三要素是资本、劳动力、创新研发。

资本对中国经济作用的边际效益已经非常低了，劳动力正处在工程师高红利阶段，我们认为还有十年的高红利阶段；创新研发方面，我们在4、5年前曾经做过一些行业的研发费用的统计，医药行业当时可能只有400亿左右，但是当时美国的前三大医药公司，单独一家就有七八百亿人民币。

我们过去两年一直在买创新药以及相关的CXO的公司，持仓比较多，空间非常大。

虽然这两三年追上来很多，但是仍然有比较大的空间。包括TMT也是一样的，华为最近两三年已经逐步追上了美国排名前几的IT公司。

细分化工、高端制造、军工，都是大量需要工程师的行业。华为之所以伟大，是因为在过去十几年中，它招收了中国最大比例的985大学的毕业生，第二、第三名离它很远。

最近一两年，其他企业逐渐跟上来了。包括我们这个行业，我们作为买方，投研也要求最好的毕业生。

美国一年的毕业生只有200万人，其中工程类的毕业生可能只有十几万人，其它国家就更低了。中国在这个方面的优势巨大的，只要有资金、有人，很多行业都会在未来五到十年中发生翻天覆地的变化。

我们在投资中也非常重视这些有红利、有产业升级的行业和有竞争力的公司。

2021年新资金涌入差不多2万亿

未来更多超额收益会来自于业绩的驱动

增量资金继续涌入股市，根据券商的测算，在2020年有15000亿的入市资金净流入，主要都是基民通过购买产品进来。

2021年仍然如此，北上资金远远小于基民入市的资金，A股和港股的话语权逐步在提升。经测算，2021年的新流入资金，差不多会有20000亿。

股市驱动力方面，我们认为，在过去半年多，尤其是龙头股的估值提升了很多。所以我们认为估值的提升不可能是永远向上的，未来更多超额收益应该是来自于业绩的驱动。

据测算，我们去除金融股之外的A股，21年实际预计增速应该18%，有一些行业可能达到20-30%，所以我们觉得未来股市收益大部分会来自于业绩上的驱动。

中国权益投资的时代已经开启

底层逻辑是中国市场将来会远超美国市场

中国的权益投资时代已经开启，背景也是2018年的大背景。总体而言，国家和国家之间的竞争也不能只靠吃喝拉撒和房地产，一定要靠产业升级。而产业升级不能完全依赖过去以贷款为主的间接融资体系，一定要以权益投资为主来支持产业升级。

资本市场当仁不让，是这里面最重要的一环，所以我们觉得，权益时代投资时代已经开启。

中长期来看，除了刚才讲的房住不炒，房地产的配置会逐步下降，第二类是刚兑打破。从18年开始，刚兑打破也是逐步发展的过程，一些传统行业的中小企业家，已经失去了继续增大资本开支的需求，在未来这些资产可能会逐年进入权益市场。

接下来还有很重要的三点：

第一，长期看我们还能维持5到6个点的经济增长。这个在大国里面，是非常稀有的。

第二，工程师红利。我们刚才讲了，我国每年有七八百万的大学毕业生，并且理工科毕业生的比例不低，再加上我们的城镇化每年还有2000万人左右，工程师红利可能一直到2030年可能才会完全结束。

第三，我们的人均GDP已经有一万美金多。在过去100多年当中，步入发达国家的除了欧美列强之外，剩下来基本上就是在东亚儒家文化圈的国家。这些国家的平均收入应该快接近四万美金了。

中国现在只是一万出头，到2-3万应该问题不大。所以中国市场将来会远超美国的市场，这是一个很重要的底层逻辑。

投资思路：消费升级+产业升级

投资策略：赛道化、龙头化、机构化

总体上，我们投资的理念是按照消费升级加产业升级双主线。美国的大牛股都是来自于消费加科技，我们是消费升级加产业升级。这是我们会坚持若干年的主线。

具体到策略里，是“三化”的特征：赛道化、龙头化、机构化。赛道化是指消费加科技。龙头化在过去一两个月当中，强者很强，行业集中度会进一步提升。

机构化是指入市是靠买产品，而不是自己直接入市，所以机构投资者优势也会越来越大。我们在2016年统计，赛道化的涨幅，超过200%多的个股是消费为主，也符合我们2016-2018年上半年消费升级为主的策略。

2018年底之后，我们采取了双升级、双主线的逻辑。从数据上印证来看，也是非常正确的。

总体而言，上涨涨幅大的股票，2016年以来的涨幅也就占5.8%，2019年以来是13%。我们的任务就是在加上港股是5000-6000多个股票中，找到那5%的股票。

价值投资进入了第二时代

个股选择比行业选择更重要

我们的股票库有300只个股，作为一个储备池。我们阶段性的核心池，有40-60个，再选取其中30个作为我们的实际组合。这个组合的任务就是找出这些非常优秀的、长期有时间价值的公司。

龙头化方面，我们将重仓A股的前30大和美股的前30大的估值做对比，2020年因为有疫情，动态的估值，我们是41倍，美股是49倍，我们还稍微便宜一点。

更重要的是，我们股票的增速是明显比美股要快，所以从各方面讲，我们的龙头公司仍然有价值优势。

行业集中度方面，和海外相比，我们80-90%的行业集中度仍然有比较大的空间。机构化方面，在2010年之前的牛市涨跌幅的方差非常小，同涨、同跌的情况非常严重。而到2019、2020年，方差、标准差会变大。

这也就是说，行业内部个股之间的分化会非常多。这个时候，价值投资进入了第二个时代，就是企业长期的价值远远胜于行业的价值，个股选择比行业选择更重要。

我们选择的很多医药股，在过去两年都涨了好几倍，医药指数表现比较好。我记得去年涨了40%左右，前年涨了20%。我们选的个股，远远超过行业的涨幅。

2015年之前，80%的基民都是通过自己买股票。现在这80%都是通过买产品，入市也越来越像海外的成熟市场。

医美、化妆品等创新消费的竞争结构还没有显现

消费升级里，一部分是传统消费，还有一些创新消费。中国是一个十三四亿人口的一个大国，它可以做一二线，还可以下沉到三四线、五六线甚至农村市场。所以把中国市场做透，这些消费品公司就可以长成全球的巨头。

但是我们更重视的是，医美、化妆品、酒、宠物、健身、保健等行业比照海外的人均消费差了5-10倍，它们所处的竞争结构也非常像十五到二十年前的家电、汽车、房地产等传统的衣食住行行业，龙头还没有显现。

我们非常重要的一个投资方法是跟踪验证，不断纠错，或者是在更好的时候加仓。总体上我们行业里的这些个股，未来会存在十倍甚至几十倍的空间。

但是还要跟踪验证，因为它们垄断的地位并没有完全被确认，但是孕育的空间非常大。

服务消费在海外依然是一个成长的行业。健康医疗、教育培训、文体旅游、互联网等服务行业虽然不一定增速快，但是持续性非常强，这个也是我们关注的重点。

我们的制造业非常完整

产业升级基本上是板上定钉

还有一个方向是产业升级。除了刚才讲的公司红利，我们的制造业的优势非常大、产业非常完整。美国两任总统都已经讲了制造业回流，新任总统拜登也继续在讲。

这是非常难的。上个世纪30年代，美国的制造业的效率非常高，可以媲美中国过去20年的制造业的效率。

但是现在，他们制造业的成本和效率的差距非常大，即使他们在资源方面有一定的优势。

我们的制造业非常完整。我们的工程师红利还能维持十年的高红利阶段，资金又不缺，所以我们的产业升级基本上是板上定钉，目前也不可能发生什么大的热战去中断这个事情。

只要我们做好自己，对于90%多的行业来说，产业升级是很容易的一件事情。类似华为这样的企业在未来5到10年会不断涌现。尤其是在过去两三年当中，从2018年提升关税开始，到去年疫情的打击，很多中国的制造业的龙头公司得到了进步。

这些龙头公司的份额在提升。去年疫情对美国的中小企业打击非常大，中国的公司在海外市场的份额也有明显扩张，所以未来的复合增速反而比两三年前的预期更加的乐观了。

跨国性企业的成长维度非常长

企业价值维持时间也会非常长

中美之间的贸易，看上去是萎缩的，但是因为关税的原因，这些企业反而跨出了国门，成为了跨国企业的雏形。

美国真正的强大，是来自于无数个跨国企业所组成的经济体。制造业重心从当年西欧移到北美，后来到日本、到东亚四小龙、到中国，未来中低端的可能会到南亚以及非洲等等。

一个国家的优势也是不断变化的，如果你是个跨国性的企业，你的成长维度会非常长，企业价值维持时间会非常长，这是我们去衡量企业很重要的一点。

在这两三年当中，我们也研究了很多有跨国能力的公司。在未来，因为关税和疫情的关系，很多企业会跨出国门。

中国是个非常大的国家，原来企业家对跨国能力是不够看重的。经过这两三年，很多企业具备了跨国能力，并且对美的出口不仅不下降，可能还上升了。因为很多企业在海外建造了生产基地和团队，企业在欧美的份额得到了提升，这是我们产业的升级。

这就是我今天的演讲，谢谢大家。

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