A股迎来第四桶油：中化能源募资110亿加码炼化 ROE持续下降

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在A股，中石油、中石化、中海油这3个石油企业简称为“三桶油”，而中国中化集团有限公司（以下简称“中化集团”）旗下中化能源股份有限公司（以下简称“中化能源”）则被称为国内石油行业的第四桶油，随着中化能源启动上市工作，A股将迎来第四桶油。

近日，中化能源向上交所递交招股通知书，公司拟在上交所主板上市，拟向公众发行不超过62.9亿股的公司股份，计划募集资金共110亿元。

ROE持续下降 主做石油贸易毛利率低至2.42%

中化能源是中化集团旗下子公司，也是集团能源业务的主要经营载体和核心营收来源。2019年在中化集团5747亿元的营收中，有近八成来自于中化能源。

目前，中化集团间接持有中化能源80%的股份，其余20%股份由2019年引入的五家战略投资者持有。招股说明书显示，上市之后，国有资本仍将占据中化能源控股地位。

中化能源销售收入主要来自原油、石油产品和石化产品的销售，以及提供仓储服务，业务覆盖了石油产业链的中下游，中化能源生产运营及业绩和石油价格具有较强的相关性。

2017-2019年及2020年前三季度，中化能源分别实现营业收入3942.06亿元、4563.08亿元、4435.74亿元和2098.82亿元，同比变动分别为48.67%、15.75%、-2.79%和-37.46%。

中化能源称，公司2017-2018年营业收入增长，系2018年油价整体较2017年有所上涨。2018-2019年公司营业收入略有下降。2020年以来，由于国际油价波动及新冠疫情爆发，公司各业务分部收入均受一定程度的影响。

据了解，报告期内，Brent原油现货价格最高达到86.74美元/桶，最低达到15.98美元/桶，波动幅度和频率高，具体表现：2017年上半年，国际原油价格震荡下行，2017年年中开始，开启上行通道，至2018年四季度，油价大幅下降，2019年一季度，油价逐步回升，全年整体呈现波动趋势，2020年1-4月，受疫情等多方面因素影响，油价大幅下降，5月至今逐步回升。报告期内，成品油价格及化工品价格随国际原油价格变化而调整。

与另外三桶油不同的是，中化能源的业务重心在石油产业链的中下游板块。从营收构成来看，石油贸易及服务常年占据中化能源8成以上营收，是绝对的支柱业务。如果加上第二大业务油品及化工销售业务，不考虑内部抵消的情况下，基本超过100%营收。而炼油化工业务虽然在持续投入下，占比有所提升，不过想要改变中化能源的营收结构尚需时间发展。

由于石油贸易在营收中占比高，而报告期，石油贸易及服务的毛利率分别为0.84%、0.30%、0.88%及0.60%。在低毛利率的贸易业务影响下，中化能源整体的毛利率同样较低。报告期各期，中化能源毛利率分别为3.39%、2.42%、2.54%和2.42%。

中化能源称石油贸易及服务分部毛利率低于可比公司平均水平，主要系中化能源贸易产品与可比公司的业务结构不同所致，公司的原油及成品油贸易业务单价高、贸易量大、总体销售金额高，毛利率水平较低。

2017-2019年及2020年前三季度，中化能源的净利润分别为51.21亿元、31.62亿元、32.62亿元和14.06亿元，同比变动分别为13.61%、-38.26%、6.25% 和-46.65%。较低的毛利率也导致其净利率仅有1.30%、0.69%、0.74%和0.67%，ROE更是连年下降，分别为18.89%、10.56%、10.28%和3.42%。

募资110亿加码炼化 炼化业务毛利率低于行业且持续下降

石油贸易较低的毛利率让中化能源很难通过营收增长来推动盈利增长，而较高毛利率的炼化自然成为其加码方向。在未来发展计划中，中化能源意图通过扩展炼化产业链、垂直延伸产品链，提升核心资产竞争实力。

从募投项目来看，项目总投资额560.38亿元，拟投资总额为364.94亿元，其中计划使用募集资金投入110亿元。

此次募集资金将主要用于投资中化泉州100万吨/年乙烯项目、中化兴中六期扩建项目，同时补充流动资金。项目达产后，中化能源的炼油产能达到1500万吨/年，同时拥有100万吨/年乙烯及衍生物和20万吨/年环氧丙烷、45万吨/年苯乙烯、35万吨/年聚丙烯及炼化一体化配套工程。

值得一提的是，报告期中化能源的炼油化工毛利率分别为19.25%、11.11%、6.29%及2.81%，持续下降。而可比公司同期毛利率分别为18.73%、14.43%、14.73%和15.38%，中化能源的毛利率远低于行业平均。

中化能源称，2018年，受地缘政治等利空因素影响，年底油价下跌，终端产品价格下降，受库存影响投料成本相对较高，导致平均毛利率相较2017年下降8.14个百分点。2019年，受贸易战及国内市场竞争加剧因素影响，产品销售均价同比下跌，投料成本下降幅度小于产品售价降幅，导致平均毛利率相较2018年下降4.82个百分点。2020年1-9月，受全球新冠疫情冲击，需求端受到影响，同时国际原油平均价格下跌近40%，出口成品油裂解价差收窄，造成平均毛利率相较2019年下降3.48个百分点。

报告期内，公司炼油化工分部毛利率与可比公司有所差异，主要系公司当前炼化分部的产品主要以成品油为主，成品油价格随国际原油价格波动。随着公司泉州石化二期项目的投产带来炼化产能的提升以及业务产品结构的优化，公司炼油化工分部盈利水平将有所提升。

需要指出的是，近年来，随着油气体制改革的进一步推进，我国政府对于产业链相关环节正逐步放宽监管，包括原油进口权和使用权进一步放开，取消炼化项目对外企的股比限制，成品油价格机制进一步完善，成品油批发权取消、零售权下放，加油站向外资全面开放等，市场竞争逐步加大。中化能源各业务板块均存在市场竞争日益加剧的风险。

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