市值一天蒸发近200亿 中信证券280亿配股融资引争议

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市值一天蒸发近200亿！中信证券280亿配股融资引争议！

来源：环球老虎财经app

原创 封其娟

三千亿市值的中信证券，在白马股抱团反弹的今日却大跌近6个点，这背后同其一则配股预案有关。280亿，是其有史以来最大金额的配股融资金额，即便有“航母级券商”的美好想象，却也无法阻挡投资者的用脚投票。

中信证券抛出的280亿元的配股融资计划，而股价暴跌的导火索在于公司抛出的一则数百亿配股预案，引发股民用脚投票。

3月1日，券商龙头中信证券盘中大跌近6%，暴跌背后与其一则280亿元的配股消息有关。根据公告，中信证券本次拟280亿元的配股中将不超过190亿元用于发展资本中介业务。近年来，券商业务重心从传统的经纪业务和投行业务等转向创新业务，如投资、衍生品、两融业务等。开展这些业务需券商补充大量自有资金，这也导致券商密集补充资本金。

然而，由于股票质押式回购等资本中介业务的信用风险上升，中信证券2020年前三季度合并报表计提信用资产减值50.27亿元。可见，其主推的资本中介业务存在一定风险。打造“航母级”券商是中信证券此举的最终目标和野心，若280亿配股完成，按照最新的权益乘数，大约增加1800亿资金，总资产扩张18%，可进一步扩大资产规模，可以说是走向航母级券商的必经之路。

事实上，这并非中信证券首次配股，但此次遭遇暴跌或是此次配股计划的时机值得商榷，此外配股相较而言，是一个比较差的融资方案，将会稀释不参与配股的股东的股份，以及除权后的股价将会低于当前的市场价格，这对于不打算长期持有该公司股票的投资者而言，可能会有看空情绪，导致股价短期承压。而今年以来，中信证券股价已大幅回落，航母目标未及，但阴影却已经砸向投资者。

280亿巨额补血方式为何是配股？

配股预案显示，中信证券此次配股募集资金总额不超280亿元，若以中信证券截至2020年末的总股本129.27亿股为基数测算，本次配售股份数量不超过19.39亿股，其中A股配股股数不超过15.97亿股，H股配股股数不超过3.42亿股。

此次将按照每10股配售不超过1.5股的比例向A股和H股的全体东股东配售，并指出A股和H股配股比例相同，配股价格经汇率调整后相同。

发布配股预案外，中信证券同日披露了2021-2023年的股东回报规划，表示公司发展阶段属成熟期且有重大资金支出安排的，进行利润分配时，现金分红在该次利润分配中所占比例最低应达到40%，2019年中信证券分红高达64.63亿元现金，占当年归母净利润的比例超过50%，若延续上述分红比例，2020年度中信证券现金分红规模很可能超过74亿元。

因而，中信证券如此大规模的配股预案一出，股价应声而跌。而事实上，配股通常会对个股股价短期带来负面影响，尤其是股价或者估值高位配股。

但是对目前的中信证券而言，如此大规模的融资额度，配股是当前最为合适的再融资方式，更有利于后续资产规模扩张。

一方面，现在中信证券定义为无实际控制人。第一大股东是港股股份，原大股东中信股份仅持有15.47%的股份。若是让中信股份单增发280亿元，一不现实二也不会被接受。另外，越秀集团持股7%，是出售广州证券换取的股份，目前还在禁售期，定向增发也不现实。

另一方面，面向市场中其他合格投资者融资280亿元，即需要稀释股本10%以上，包括中信股份在内的老股东很难接受，本来的股份“余粮”就不多，再稀释，就真的不剩什么了。此外，当前的二级市场也接不住这么大体量。

综上，从股东权益和操作性上，280亿元的配股方案是经过充分权衡过的，对原股东特别是大股东也算是一种好的安排，既不出资过多也不稀释股份，还能募得资金。

值得注意的是，预案直接指出了本次配股的必要性：响应国家战略，打造“航母级”券商；应对日趋激烈的行业竞争，积极参与国际市场竞争；推动公司战略目标实现，助力公司“成为全球客户最为信赖的国内领先、国际一流的中国投资银行”；降低流动性风险，提升公司风险抵御能力。

实质上，对于券商而言，“总资产”是最重要的考量方式。

经过近30年的发展，中国涌现出中信证券、海通证券、国泰君安证券等一批市值过千亿的投资银行，成就斐然。

但是，在中国金融体系中，证券公司的总体规模偏小，收益率偏低。并且，以中金公司合并中投证券为标志，中国大型证券公司业务模式完全趋同，同质化竞争日益激烈。而从美国投资银行演变史来看，投资银行往往会从知识中介转向资本中介。

当前上市券商中，总资产排名前五的分别是：中信证券、海通证券、国泰君安、华泰证券、中金公司，其总资产分别为1.04万亿、7300亿、7000亿、6900亿、4900亿。

中信证券如果完成280亿元的资金募集，即直接补充了280亿元现金净资产。结合中信证券目前净资产约1800亿和1.04万亿的总资产，相当于杠杆率5.7倍，按此杠杆率计算，这次补充的280亿现金，可能转化为约1600亿总资产，中信证券总资产将达到1.2万亿。

因而，此次配股正式完成后将大幅提升中信证券的资产质量与资产规模，从而进一步巩固在行业内的龙头地位，为“打造航母级券商”奠定强有力的资产基础。

另外，中信证券近年来因资产扩张迅速，尤其是衍生品业务发展迅猛对资本消耗较大。当前的流动性覆盖率及净稳定资金率分别为135.33%/123.16%，接近预警标准，而配股后将进一步释缓流动性风险。

值得思考的是，中信证券3月1日早盘股价一度暴跌近8%，关于中信证券此次配股是否利空的市场讨论纷纷。那么，配股到底利空还是利好呢？

其实，短期会是利空的，因为不愿意追买配股的人，会选择割肉抛出。但从中长期来看，绝对是利好，因为资产扩容是券商做大做强的重要途径。当做大做强时，尾部券商自然会被淘汰，市场份额就会被头部蚕食，继而更加强大，形成正循环。

存在风险的资本中介业务

在目前行业佣金率普遍下调的大背景下，中信证券力图通过发展资本中介业务，挖掘客户综合金融服务需求，将进一步提升公司的盈利能力及市场竞争力。

值得注意的是，预案同时披露了本次配股的具体资金投向，拟将不超过190亿元拟用于发展资本中介业务，不超过50亿元拟用于增加对子公司的投入，不超过30亿元拟用于加强信息系统建设，不超过10亿元拟用于补充其他营运资金。

不难得出，本次配股绝大部分用于资本中介业务。而资本中介业务是资本消耗型业务，业务规模和盈利能力依赖于较为稳定的长期资金供给，公司拟通过本次配股募集资金增加对资本中介业务的投入，更好满足各项风控指标要求，保障资本中介业务规模的合理增长。

正式因为对资本消耗的太严重，融资融券、质押回购等需求现在大幅增加，同时风险也要控制，2020年中信证券计提超过50亿损失，可见资本扩张很迫切。

根据中信证券2020年10月底正式发布的计提资产减值准备公告，归咎于股票质押式回购和约定式购回项目信用风险上升，公司前三季度计提信用资产减值准备较2019年有所增加。同时，公司融资融券、其他债权投资规模较上年末有较大增长，资产减值准备相应增加。公司2020年前三季度合并报表计提信用资产减值准备人民币50.27亿元，减少利润总额50.27亿元，减少净利润37.72亿元。

由此可见，中信证券主推的资本中介业务存在一定风险。

据了解，2017-2019年资本中介业务中，两融规模比较平稳，股票质押规模由于权益市场调整风险暴露，2018年初到达峰值后持续收缩，2019年末余额与峰值相比降幅过半，2020上半年继续收缩，增量杠杆资金主要投向自营业务。

中信证券本次配股着力加大资本中介业务杠杆，资本中介业务成为券商机构的杠杆资金投向。

打造券商航母的夙愿

有点观点认为，作为“券业一哥”，中信证券并不缺钱，但近来却频频通过募资提升财务杠杆。

2021年1月6日，相关公告称，中信证券将发行面值总额不超过800亿元公司债券。本次公司债券分期发行，首期发行自同意注册之日起12个月内完成，其余各期债券发行，自同意注册之日起24个月内完成。

一年前，中信证券则实施定向增发，用于收购广州证券，此次增发共发行了8.1亿股新股，发行价为16.62元，募资总额近135亿元。该次大规模定增同时通过发行股份并收购资产的方式引入了越秀金控作为公司第二大股东。

事实上，中信证券近年来在资本市场动作频频，其根本目的是力争打造“航母级券商”，成为“中国的高盛、摩根士丹利”，从而承载中国资本市场的核心功能。

本着打造“航母级券商”的强烈意愿，并购重组是提升规模的最直接手段。中国证券行业的并购浪潮中，中信证券的并购整合历程最具有代表性且最擅长。值得一提的是，从2004年开始，中信证券陆续成功并购整合万通证券、华夏证券、金通证券、里昂证券，扩大境内业务规模，并开启海外业务布局。

有观点认为，中信证券是一家经营表现和管理能力都乏善可陈的公司，仅仅在理财能力和业绩方面有一定长处，尽管身为证券行业的龙头，但却大而不强。

一家公司做大规模主要有两种途径，即并购或内生增长。如果是通过并购的途径，那么相应的公司资产负债表上的商誉会有所体现。

过去十年，中信证券的商誉由2010年的8.3亿元增长到了2019年的约100亿元，增长了约11倍，年均复合增长率为32%，增长速度较快。不过，就商誉在总资产中的占比这一指标来说，从2010年的0.5%增长到了2019年的1.3%，期间在2013年曾达到最高值3.7%。

综合来看，中信证券虽然在发展过程中有一定的并购活动，但并不是驱动规模增长的主因，主因是内生增长。

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