*ST天马遍体鳞伤仍高溢价现金收购 关联交易肥了谁？

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被“蹂躏”得遍体鳞伤的*ST天马（维权），欲再次高溢价现金收购董事长旗下资产。

3月9日，*ST天马发布收购公告称，公司全资附属机构徐州赫荣、徐州德煜、星河智能拟分别或共同收购徐州睦德所持有的徐州彤弓100%的股权（对应底层资产为金华手速49%的股权）、徐州仁者水100%的股权（对应底层资产为山东中弘49%的股权）、徐州鼎晟94.12%的有限合伙人财产份额以及徐州睦德的全资附属机构徐州隽德所持有的徐州鼎晟5.88%的普通合伙人财产份额，三个标的交易对价合计为6.76亿元。

但值得关注的是，*ST天马账面上的货币资金仅1.69亿元，远不足以支付此次交易对价。并且标的公司存在由盈转亏、现金流转负、大客户集中等问题，但上市公司却给出了超高溢价，交易对手也给出看似不切实际的业绩承诺。更有意思的是，此次高溢价现金并购的对手并不是“外人”，而是*ST天马现董事长武剑飞实际控制的公司。

上市公司“遍体鳞伤”

公开资料显示，*ST天马上市以来可谓命途多舛。2007年，*ST天马登陆A股，2008-2010年，公司业绩走上巅峰，营收由2007年的13.37亿元增至2010年的35.83亿元，净利润由2007年的2.73亿元升至2010年的7.01亿元。2011年以后，*ST天马营收和净利润大幅下降。到了2019年，公司的营收仅为11.79亿元，扣非净利润甚至连续7年亏损，公司也披星戴帽，存退市风险。

*ST天马业绩经历大起大落的一个重要原因是公司收购的齐重数控业绩“大变脸”。财报显示，齐重数控2008年和2009年分别实现营业收入15.79亿元和16.68亿元，分别实现净利润1.97亿元和2.04亿元。2010年后，齐重数控业绩急速下滑，2013年后亏损直至被重组。

*ST天马被ST的原因是因审计机构对公司2017年度的财务报告出具了无法表示意见的审计报告，形成无法表示意见的原因是审计机构无法对*ST天马巨额预付款项获得充分、适当的审计证据，也无法执行替代性程序。

2018年和2019年，*ST天马分别亏损6.35亿元和16.54亿元，故至今仍披星戴帽。2018年，公司称大幅亏损，主要是处置子公司确认的投资收益较2017年大幅下降及就多起诉讼确认预计损失所致；2019年，公司称亏损主要系处置资产损失、债务重组损失、资产减值损失金额较高所致。

此外，2018年和2019年，*ST天马还被审计机构出具了带持续经营重大不确定性段落的无保留意见，出具的重要原因是*ST天马存在内部控制缺陷：一是*ST天马实际控制人徐茂栋凌驾于内部控制之上，涉嫌侵占公司利益，并涉嫌通过预付采购款、支付投资款、违规借款、违规担保等方式侵占公司利益。2018年，公司控股股东喀什星河及实际控制人及其关联方占用公司资金合计约10.7亿元。二是7.4亿元的关联收购未被及时确定为关联交易。三是对外投资未取得充分的决策依据，未有效履行投前风控审批程序。四是内部审计部门的监督职能未有效开展。五是存在违规借款及违规对外担保；六是公司及实控人徐茂栋被立案调查。由此可见，上市公司已是“千疮百孔”。

据上文，*ST天马内部控制存在重大缺陷与公司原实控人徐茂栋密切相关。公开资料显示，徐茂栋2016年入主*ST天马以来，便开始了“高超”的资本运作。据《中国证监会行政处罚决定书（天马股份、徐茂栋、傅淼等14名责任人员）〔2019〕120号 》，2016年10月，徐茂栋通过其控制的喀什星河获得*ST天马29.97%股权，喀什星河收购天马股份的资金中有15亿元来自信托公司的借款。星河互联获得15亿元借款后，即支付天马创业（天马创业为天马股份原第一大股东），同时天马创业将该笔款项质押，作为对星河互联借款的担保。借款到期后，星河互联未还款，天马创业质押的15亿元被用于归还了星河互联的借款。这意味着，徐茂栋通过“空手套白狼”的方式获得上市公司实控权。

此外，徐茂栋及其控制的企业非经营性占用*ST天马资金超10亿元。*ST天马还成立诚合基金收购徐茂栋控制的喀什基石，交易金额高达16.61亿元。由此可见，徐茂栋“掏空”上市公司的手段可谓无所不用其极。

徐茂栋被立案调查后退出了*ST天马。不过，*ST天马的资本故事仍在继续，近些年不断收购现董事长武剑飞实际控制的标的公司。

频繁高溢价现金收购关联资产

公告显示，*ST天马此次6.76亿元的现金收购的交易对手为徐州睦德和徐州隽德，徐州睦德和徐州隽德的实际控制人为*ST天马董事长武剑飞。资料显示，武剑飞自2018年10月担任*ST天马总经理，2018年11月兼任公司董事长。

对于公司董事长的企业，上市公司给出了超高溢价。公告显示，截至评估基准日2020年12月31日，标的徐州彤弓模拟股东全部权益账面价值为529.49万元，评估值为24972.89万元，增值率为4616.40%；标的徐州仁者水模拟股东全部权益账面价值为490万元，评估值为40954.2万元，增值率为8258%。

不过，截至2020年9月30日，上市公司账面上的货币资金仅为1.69亿元，远不足以支付此次交易对价。 为何*ST天马还要执着于高溢价现金收购？公司称，收购可谋求公司新的盈利增长点，有助于提升公司经营业绩。

事实上，这并不是*ST天马第一次收购董事长武剑飞控制的标的。2018年，*ST天马以11.51亿元现金收购徐州睦德旗下的三家公司；2020年4月， *ST天马公告称，拟以2.25亿元现金收购徐州睦德旗下的四家公司。

如果*ST天马成功完成后两次并购，则公司收购武剑飞旗下资产的现金对价将超过20.5亿元。在前任实控人“掏空”上市公司不久且占用资金未完全归还的情况下，*ST天马为何又急于向现任董事长连续发起高溢价现金并购？并购标的成色几何？

业绩承诺“虚高”

公告显示，*ST天马此次6.76亿元的并购标的隐忧重重。

如并购资产金华手速，2019年和2020年分别实现净利润316.32万元和-119.58万元，2020年度由盈转亏；2019年和2020年经营活动产生的现金流净额分别为-501.9万元和-3.63万元，皆为负值。

再如，并购资产山东中弘的前三大客户2019年度、2020年度合计营业收入分别占该年度总营业收入的99%、98%以上，存在大客户依赖风险。

对于上市公司的高溢价并购，交易对手也给出了超高的业绩承诺。徐州睦德承诺，在2021年度、2022年度和2023年度，标的资产于每个会计年度终了日的公允价值合计不低于本次收购时的初始账面值的90%，即不低于6.08亿元。

但这样的业绩承诺恐难兑现。标的资产金华手速2020年亏损，山东中弘2020年净利润只有0.24亿元，徐州鼎晟无实际业务，这样三个标的如何在未来三年实现超过6亿元的净利润？

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