后疫情时代 数字货币有望凭借技术优势获得优先发展

来源：金融时报-中国金融新闻网

国际货币多元格局稳定中酝酿变化

新冠肺炎疫情并没有改变国际货币地位分布的格局，美元、欧元“双头”垄断的格局并没有发生变化。数据显示，截至去年12月底，国际支付领域的格局是，美元和欧元组成了遥遥领先的第一梯队，分别占了42.2%和31.7%的市场份额；中间梯队的是英磅和日元，分别占有7.0%和3.5%的份额；余下的是包含中国的第三梯队，争夺少有的剩下份额。

从国际支付安排看，中间梯队以下的收付阶段安排都是双边和区域性的，因而各种货币之间的增减变化都在各自所属梯队间发生。国际支付份额的最大变化发生在美元和欧元之间，双方之间互为得失。2020年的疫情并没有改变美元国际主导货币的地位，从近期的数据看，美元在国际支付中的份额反而上升，所得主要来自欧元和英磅的减少。

即使未来美元指数下行，美元在国际支付领域的国际主导货币地位也不会改变，国际货币分梯队的多元格局将保持稳定，当前仍看不到有主权货币能在国际支付市场上实现梯队爬升的迹象。国际支付中各币种间的稳定格局，实际上体现的是如下事实：现有主要国际货币发行国，凭借其目前在国际支付安排中的优势地位，压制了其他主权货币因经济发展而提升国际化这种自然需求的实现。

美国股市长牛趋势的终结和疫情给经济造成的冲击，直接导致了美国金融市场的动荡。美联储大力度超级QE，使得国际金融领域美元再度泛滥；国际商品市场变化和投资资本共同维护了美元强势，因而使得美元在国际支付格局中的地位不降反升。从各国货币乘数变化体现的各国金融体系机能受到的影响看，美国金融体系机能受到冲击虽然小于预期，但相比之下，却是全球最大；英国次之；欧洲和日本基本不受影响；中国等众多新兴经济体则保持稳定。金融体系机能变化差异，意味着各国金融市场波动变化差异；金融体系机能受到冲击越大，金融市场波动越大。

显然，美国金融市场虽然规模庞大，但抗波动性能力却持续下降，虽然凭借头号经济强国地位仍在国际金融竞争中保持了强大的对国际资本吸引力，但其地位下降趋势也已形成。欧洲金融市场的抗波动性，在欧债危机后逐渐走稳回升，2020年疫情对欧洲金融市场的冲击相对有限。得益于高效的抗疫和经济地位提升，2020年疫情给中国金融市场造成的波动，在全球主要经济体中最为有限。如果不是中国金融资产本身的国际化和多元化发展趋势占据了主流，后疫情时代国际资本流入中国市场的现象，将成国际金融领域的一大亮点。

疫情极大地促进了互联网技术对经济和社会生活方面的普及性应用和全方位渗透，颠覆性的国际支付安排技术进步正悄悄地发生变化。相对于国内主权货币的使用，国际支付安排本身较为依赖互联网信息技术的进步。因此，数字货币技术在国际支付领域的应用，实际上是一个更为友好和适宜的场景——数字货币本身不能脱离监管（数字货币的监管更像金属货币，只是构成数字货币信用基础的“金属”，是建立在区块链技术之上的算法和算力，数字货币成为法定货币的前提是发行阀门控制让渡于政府，发行权控制使得数字货币也具有了主权货币的特征），但并非依赖主权信用。

在西方现有的通行信用货币制度下，货币背后的国家信用要靠国债体现，因而当代主权货币总是要受一国财政波动的影响。而在国际支付安排中使用数字货币，就使结算货币脱离了当前要受主权货币发行国国内政策影响的不足。同时，数字货币的技术支撑体系与国际支付安排的技术体系进步需求，存在着内在的一致性。疫情让互联网技术进一步提升，5G、IDC等新基建实现进展，信息技术、物联网技术的基础设施日益完善，区块链技术应用的场景将更加接近现实。疫情过后，数字货币有望凭借着技术优势以及独立性而获得优先发展，并在将来对现有国际货币格局产生颠覆性影响。

中外利差可能会长期存在

虽然各国均以货币扩张应对疫情冲击，但各国间货币扩张力度差异加大，主要经济体中，美国、巴西扩张最为猛烈，英国、南非次之，日本最为平和。同为货币扩张，各国国内利率市场受到的影响却并不一样，各国利率市场走势呈现了明显的分化态势：欧洲债市利率上扬，美国、英国、中国债市的利率则发生了程度不一的下降。各国间利率走势的方向差异，反映了以下事实：已实行负利率的欧洲在努力实现货币政策正常化，美国则有着滑入负利率的倾向，中国等新兴市场则有着较为充足的正常货币政策操作空间。

美国等西方经济体市场利率低迷的原因，除超低政策利率和经济前景欠佳影响外，还受海外信用货币制度对央行基础货币创造安排的影响——基础货币创造需要与主权信用挂钩，这种安排在提高了货币稳定性的同时，也使得央行对政府债券的需求提高，实际上是政府获取了货币发行收入。在现代信用货币制度安排下，政府赤字不再以后期通胀形式化解，在当代直接以国债形式、通过货币发行得到补偿。因此，债务越补偿，社会越欢喜（因为得到了货币）；央行扩张报表还直接推动了利率水平的下降。在国际范围内造成的影响，就是中国和美欧等西方主要经济体间利差的持续存在。

2008年金融危机后，美联储的QE政策直接扭转了中美之间的利差方向。2010年6月后，中美间10年国债收益率差持续为正；2020年美联储再度开启规模空前的货币扩张行为，使得中美间利差进一步扩大。中外利差的存在，将对中国的国际金融环境发生重大影响，也为中国当前的金融改革开放创造了有利的条件。

不过，对中外利差引起的国际资金流入也不能期望太高。因为基于利差流入的资金基本上是风险偏好较低的资金，大部分会流向固定收益市场，尤其是主权债券市场。但中国主权债券市场规模不够大，且评级受到国际评级机构歧视，因此，未来爆发性增长概率不大，但近两年快速增长的势头将延续。数据显示，截至2020年5月，海外持有中国债券规模2.4万亿（RMB），比2019年末增加2000亿，比2018年末增加7000亿。

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