震荡市将拉大收益差距 华泰资管辛欢：确定性收益是第一要务

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原标题：震荡市将拉大收益差距！华泰资管辛欢：积极寻找左侧交易时机，确定性收益是第一要务

“我们寻找的其实是一种确定性收益。” 近日，华泰资产管理公司权益投资部总经理辛欢接受券商中国记者记者专访时如是说。

辛欢是华泰保险投资体系培养成长的投资经理，拥有13年投资经验，历任华泰财险投资管理中心研究员、华泰资管投资经理，现任华泰资管权益投资部总经理。其管理年金资金已6年时间，目前管理账户规模超300亿元，账户平均业绩连续两年远超行业均值。

年金资金对绝对收益的底线要求和按季度排名的高频度考核，使得年金投资成为一项平衡的艺术，投资管理人必须踩好收益和安全性之间的平衡木。辛欢表示，账户资金性质决定了夯实确定性收益是投资的第一要务，具体策略上关注行业成长空间，以及企业业绩持续增长的确定性和稳定性，注重在左侧布局寻找超额收益，偏好确定性、安全性下的集中持股。

辛欢认为，今年资本市场更大可能是震荡市，有结构性机会。结构市对投资团队的能力要求比去年更高，市场上机构之间收益率差距会拉大。今年随着利率调整和信用风险变化，一些行业公司的增长确定性也会变化，因此今年机构抱团的分歧会比去年更大，抱团股会进一步分化。

偏好确定性下的集中持股，左侧布局挖掘超额收益

券商中国记者：您管理的资金类型有何特点？投资风格和投资方法是怎样的？

辛欢：我管理的主要是年金类资金，账户类型是股债混合类账户，最高30%资金可投资于权益类资产。年金是老百姓的养老钱，要求相对稳定的绝对收益回报，因此我的投资风格偏稳健。从投资方法来看，主要是通过自上而下研究结合自下而上选股来开展投资，注重在左侧布局寻找超额收益，偏好确定性下的集中持股。具体来说有三点：

一是在宏观分析框架下做好大类资产配置。

二是中观上从政策、价格、库存等方面对行业景气度进行排序，适时调减景气度靠后的行业持仓，增加景气度高的行业，进行轮动投资，使组合的综合估值始终处于优化过程。

三是在强调确定性、安全性持股的前提下适当集中持股。集中持股并不是持单一个股，而是集中持有一个行业或板块。通过持有白马龙头股，加上一些个性化的持股，例如黑马、灰马，构成比较重的仓位。

在资金配比上，大约40%的股票是中长期持有，有的股票可能一两年都不会动。风控方面，由于年金资金聚焦于绝对收益，我们在回撤控制方面也很严格，风控上有一条红线——不能跌破面值，在净值安全垫较低或者市场风险较大的时候，投资策略会相对保守些。

这种注重确定性和安全性的投资风格带来的结果是，新账户运作之初净值增长较慢，但一旦安全垫建好，策略会相对积极灵活，获取的是确定性比较强的收益，成长性和波动性可以得到比较好的平衡，这可能就是经常说的“慢就是快”。例如，去年年初市场急跌后反弹，然后3月又暴跌，虽然经历了市场的大涨大跌，相对稳健的仓位策略及行业选择保障我们管理的账户在1季末没有一个收益为负，这在当时实属难得，为我们后期积极进攻奠定了良好的基础。

券商中国记者：如何定义和选出确定性高的股票？

辛欢：首先要从宏观入手来判断经济走势和政策走向，在此基础上选出增速高于其他行业、有稳定增长前景且发展格局稳定的优势行业，然后再从行业中选取优质企业。不能简单以估值评判一个企业是否值得投资，例如以前认为一个企业年均增长30%，估值25-30倍是合理的，但现在市场愿意给予确定性高的公司更多溢价，如果仍以以前的估值方法来寻找标的就会错失投资机会。从我们的角度来看，如果一个企业在市场上占有比较大的市场份额优势，能够享受盈利和估值的双升，从估值来看又不是很离谱，就是我们要寻找的标的。

券商中国记者：您管理的年金账户去年业绩较好，主要得益于什么？

辛欢：去年账户业绩好主要得益于做对了择时，包括仓位择时和行业择时，从归因来看，权益投资贡献了大部分超额收益，我们在光伏产业和新能源汽车尚在低谷时买入并重仓，后来随着这两个板块大幅上涨，账户享受到了这部分上涨收益。这种投资方式与我们长期注重逆向研究、顺势投资的投资思路密切相关。我们投资经理和研究员会保持通畅的互动交流，对于景气度高的行业和标的持续跟踪研究、充分沟通，以便在低谷时布局，行业企稳时加大投资，等到拐点趋势来临的时候完成最后布局。

以新能源板块为例，2020年，美国在3月份推出了“无上限”的量化宽松政策，国内A股也于当月底止跌。稳经济带来的流动性增加往往会为成长股带来机会，所以我们当时果断将此前配置的一些偏价值类股票减持，同时大幅增加科技类成长股配置。在判断市场风格的基础上，我们进一步分析，经济下行情况下，能够拉动上下游产业链的行业除了房地产就是汽车，结合此前国家系列环保支持政策，我们认为既能符合国家中长期发展目标又能带来经济效益的产业是新能源汽车，因此当时将新能源车产业链列为首要关注板块。此后随着新能源板块增长趋势不断增强，我们逐步在3-4月份买入并重仓新能源汽车，去年4月中旬中央政治局会议定调“宽信用、宽货币”后不久，我们的仓位调整正式到位。考虑到账户止盈要求，去年12月新能源股仍然高歌猛进之时，我们减仓锁盈了一些新能源股，再次对持仓结构进行了调整。

券商中国记者：如何判断股票估值是否泡沫化以及何时调仓？

辛欢：最直观的是你周围的人都在买，股票上涨其实是需要比这些人更乐观的人进来。如果你周围所有人都乐观的话，这个时候就要非常警惕了！从技术层面来看，市场现在对确定性增长的估值溢价比原来要高，一般讨论估值时经常用次年的盈利，现在开始用3年后、5年后的盈利进行估值。但如果市盈率、市销率都不能解释的时候，也要特别注意了。

操作层面来看，如果我认为现在的股价已经反映未来的增长预期，处于一个相对比较高估的阶段，就会考虑减仓了。其实有些股票并不会跌，而是通过盘整来消化高估值，盘整完成后会再度进入上涨通道。从资金使用效率角度，在这些股票盘整阶段，我可能也会做一部分减持，这就是我们常说的“锁盈止损”操作。

震荡市关注确定性机会，今年收益差距会拉大

券商中国记者：您对今年以及中长期的权益市场走势如何看？投资策略有何调整？

辛欢：2020年股市很大程度上是流动性带来的估值抬升，2021年不太可能出现前两年的涨幅，经济增长已经到了潜在增速阶段，未来随着通胀预期上升，货币政策有可能收紧。

从资本市场走势来看，今年资本市场更大可能是震荡市，有结构性机会。结构市对投资团队的能力要求比去年更高，市场上机构之间收益率差距会拉大。从风险角度来看，要关注通胀风险和信用超预期下滑风险。具体策略上，我们会坚定强调确定性收益，聚焦可能超预期的宏观子领域，关注市场需求稳定且增长确定性高的行业，同时关注中美央行的政策变化，做好仓位管理。通过两个择时，上半年的仓位择时、下半年的行业择时，获取较好收益，为年金持有人创造好的业绩回报。

券商中国记者：今年有没有重点关注的投资领域？如何选择标的公司？

辛欢：每个阶段的关注点不一样，主要还是来自于对宏观的判断。我们去年4季度在对今年的宏观走势分析时，得出来的结论有两点：

一是宏观政策层面，预计今年财政政策会偏紧，货币层面会微调偏紧，信用环境的紧缩制约货币政策，后者不会超预期紧缩。

二是从经济层面，我国经济增速已经达到或者接近潜在增速，可能会带来部分原材料、产品价格的上行；国际上由于海外防疫政策不一样，尤其是美国民众消费能力没有损伤但是生产能力没有恢复，出口的替代效应带来我国去年出口增长较快，预计今年这一效应会延续。

从这个角度来说，我们认为出口相关领域有机会，主要聚焦出口链条里中国企业有“卡脖子”优势的行业，例如化工类原料型企业。如何判断是否“卡脖子”呢？比如这个公司在全世界份额中的占比达到40%，50%甚至以上，例如新能源车里的钴、锂、镍，这个已经是被大家普遍认知的。另外，新能源板块由于长期增长的确定性比较明确，会寻找适当机会再度布局。

券商中国记者：去年底到今年，关于机构抱团的讨论很多，您怎么看待这一现象？

辛欢：机构抱团这个现象以前就有，只是2020年比较极致。2020年抱团股和2017年抱团也不一样，2017年抱团的背景是资金链紧张，但宏观经济超预期，所以那时抱的团是价值蓝筹，背后的逻辑的业绩快速增长；2020年抱团实质是给确定性抱团，可能业绩增速不高但可预期的时间可以很长，比如调味品龙头，在低利率的背景下，给予很高的估值。如果不能给很好的经营展望，即便当期基本面很好，增速很快，市场都不会给估值。最典型的就是地产，去年整年地产股表现不好，因为地产受政策影响很大，没有办法给大家很好的预期。今年随着利率调整和信用风险变化，一些行业公司的增长确定性也会变化，因此今年机构抱团的分歧会比去年更大，抱团股会进一步分化。

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