中金：出口后劲尚足 全年出口增速有望转为正增长

中金：出口后劲尚足

来源：中金点睛

后疫情时代报告系列之二

摘要

上半年中国出口展现了较好的韧性。疫情导致全球经济陷入衰退，严重程度超过2008年次贷危机。但中国总出口增速并未像次贷危机时那样断崖式下跌，二季度后的表现也好于市场预期。哪些因素支撑了中国出口？下半年出口能否继续复苏？

从需求端看，防疫物资出口强劲带来支撑。据海关统计，3月1日-5月16日，全国共验放出口防疫物资价值1344亿元，出口主要目的地为美国、德国、日本、法国等发达国家。我们的估算显示，防疫物资对出口的拉动作用从4月开始上升，在5月时最大，共拉动5月出口同比增速6.9个百分点。剔除这些产品，3-7月总出口同比增速均值将从0.3%下降至-3.1%。

更重要的是，这次欧美家庭资产负债表受到的冲击没那么大，使得居民消费得以继续扩张。2008年次贷危机的本质是债务偿还危机，房价大跌使得美国居民资产负债表崩溃，购买力大幅萎缩，对商品贸易冲击较大。但这次疫情带来经济停摆，前期带来流动性紧缩，随着疫情得到控制，后期更多是企业与居民的信心问题。而在疫情发生后，美国政府大幅增加转移支付，欧洲国家积极推行“短工计划”，有效降低了劳动者的收入损失，提振了消费者的信心。

线上购物的发展降低疫情对外贸的影响。疫情发生后，美国网上零售同比增速从此前的10%上升至30%，跨境电商交易额增速也达到30%以上。线上购物降低消费活动的可接触性，使得消费者在足不出户的情况下也能买到所需的商品。从美国消费者网购的品种来看，除了与防疫相关的物品外，面包机、哑铃等居家产品，电脑显示器、手机等电子产品也受到欢迎。这说明在给定收入的情况下，疫情似乎并未降低消费热情。

从供给端看，中国产业链全，生产能力强，能很快满足海外消费者的消费需求。中国在小家电、电子产品、运动器具方面有较强的生产和供给能力，加上中国比竞争对手更快复工复产，使得出口企业能在第一时间生产出海外所需的产品。另外一个可能的因素是出口替代，即当别国生产商无法正常供货时，海外买家转向从中国企业购买。我们认为这种可能性是存在的，但对出口的支撑作用究竟有多大，目前很难判断。

政府推出多项政策并支持跨境电商发展，有助于“稳出口”。2020年一季度我国外贸进出口总额下降6.4%，但跨境电商的进出口额反而增长34.7%。上半年新注册的跨境电商数量达到2356家，高于去年同期水平。在传统贸易渠道受阻的情况下，企业积极尝试用跨境电商平台对接海外客户，这也是出口有韧性的一个重要原因。

展望下半年，出口后劲仍然比较充足，但不一定加速上升。我们预计三季度欧美经济将迎来较大幅度的环比反弹，同比增速也将收窄，且这次商品消费复苏快于服务，预计Q3出口同比增速在6%左右，四季度疫苗落地概率较大，出口增速在5%-10%区间，全年出口增速有望转为正增长。进口方面，国内基建地产拉动内需回暖，支撑原材料进口。中美贸易协议继续执行，从美国进口或有所加快。我们预计Q3、Q4进口同比增速分别为0.5%、4.2%，全年进口增速-1.8%。

正文

受疫情影响，上半年全球经济陷入严重衰退，但中国出口却展现了较好的韧性。二季度美国、日本、德国GDP同比增速分别为-9.2%、-9.9%、-11.3%，巴西和印度GDP同比增速分别下降至-11.4%和-23.9%，全球经济萎缩程度远超2008年次贷危机。尽管如此，上半年中国整体出口增速并未像次贷危机时那样断崖式下跌，二季度以来出口复苏的速度也比市场预期的更好。哪些因素支撑了中国出口？下半年出口复苏是否可持续？

图表： 二季度全球主要经济体陷入严重衰退，GDP萎缩程度超过次贷危机时期

资料来源：wind，中金公司研究部

图表： 疫情期间，中国出口好于其它国家

资料来源：Wind，中金公司研究部

图表： 次贷危机时期，中国出口与其它国家一样萎缩

资料来源：Wind，中金公司研究部

从需求端看，出口有韧性的一个原因是防疫物资出口强劲。根据海关公布的清单，中国出口的防疫物资有19个细分种类（HS10位编码）。据海关统计，3月1日-5月16日，全国共验放出口防疫物资价值1344亿元，包括：口罩509亿只；防护服2.16亿件；护目镜8103万副；新型冠状病毒检测试剂盒1.62亿人份；呼吸机7.27万台，病员监护仪17.7万台；红外测温仪2643万件；外科手套10.4亿双。防疫物资主要出口目的地为美国、德国、日本、法国、意大利等发达国家。我们的估算显示，防疫物资对出口的拉动作用从4月开始上升，在5月时最大，共拉动出口同比增速6.9个百分点，6月有所下降，7月随着欧美疫情反复又反弹上升。如果剔除这些产品，3-7月总出口同比增速均值将从0.3%下降至-3.1%。

图表： 抗疫物资对出口的拉动作用在5月最大

资料来源：海关总署，Wind，中金公司研究部

图表： 剔除抗疫物资，出口同比增速平均下降3个百分点

资料来源：海关总署，Wind，中金公司研究部

但更重要的是，这次欧美居民资产负债表并未因为疫情显著恶化，使得消费需求可以继续扩张。

美国方面，政府“以赈代工”，居民收入不降反升。疫情虽然导致失业率一度升至10%以上，但政府推出大力度的纾困措施，比如发放现金、增加失业救助金，使得居民收入同比增速也上升至10%以上，这与历史上失业率变动与个人收入增速的关系形成鲜明对比。我们对居民收入进行拆分发现，政府转移支付是收入增加的最大来源。政府的支持也给居民带来信心，一个体现是疫情期间耐用品消费支出在短暂下降后迅速反弹。耐用品存续时间长，价格往往较高，耐用品消费复苏说明消费者的信心仍在。相比之下，次贷危机期间耐用品消费持续萎缩，说明消费者的购买力受到了较大冲击。

图表： 疫情期间美国失业率上升，个人收入不降反升

资料来源：Wind，中金公司研究部。注：数据为1980年至今

图表： 政府转移支付是收入增加的主要来源

资料来源：Wind，中金公司研究部

图表： 疫情期间，美国耐用品消费先下跌、后反弹

资料来源：Wind，中金公司研究部

图表： 次贷危机时期，美国耐用品消费持续萎缩

资料来源：Wind，中金公司研究部

欧洲方面，各国政府推行“半赈半工”，帮助劳动者降低收入损失。欧洲多个国家政府推行“短工计划”（short-time work scheme），即政府为企业提供资金，同时企业留住员工，但减少他们的工作时间。这样做的好处是，劳动者不会因为疫情而失去工作，同时收入又能得到保障。

欧央行的研究显示，参加“短工计划”的劳动者，如果工作时间降为平时的一半，其收入仍可达到平时的75%，也就是说政府财政将支付其 25%的收入。如果劳动者完全不工作，其收入仍可达到平时的50%，这50%也是由政府财政支付。这一计划在欧洲主要国家得到推广，法国、意大利参加该计划的劳动力占比达到40%，德国、西班牙、荷兰参加人数占比也达到20%。

图表： 欧洲“短工计划”降低劳动力收入损失

资料来源：ECB，中金公司研究部。注：工资为劳动者正常工作时的收入。财政支持为各国政府通过“短工计划”给劳动者的补助。收入损失为劳动者因为疫情而损失的收入。

图表： 参与“短工计划”的劳动力占比均高于20%

资料来源：ECB，中金公司研究部

此外，线上购物也降低了疫情对贸易的影响。疫情期间，美国百货商店和杂货铺零售同比增速分别从此前的-5%和5%下降至-50%和-30%。相比之下，网上零售同比增速从此前的10%上升至30%，说明居民购物的渠道已从线下转至线上。另有数据显示，欧美跨境电商交易额也在疫情期间显著上升，同比增速达到30%以上。

图表： 疫情期间美国网上零售消费额显著增加

资料来源：Wind，中金公司研究部

图表： 欧美跨境电商购买额同比增速超过30%

资料来源：Global-e，中金公司研究部

从美国居民网购商品的种类来看，除了手套、药品等与防疫相关的物品外，一些居家产品也受到追捧，比如面包机销量同比增长652%，举重哑铃同比增长307%，洗碗剂同比增长275%。电脑显示器、手机等电子产品也受到欢迎，疫情期间的网络搜索量也较此前显著增加。由此看出，在给定收入（以及资产负债表未受到较大冲击）的情况下，美国居民的消费热情似乎并未因为疫情而显著下降。

图表： 疫情期间，哪些商品受到网络购物者欢迎？

资料来源：VisualCapitalist.com，中金公司研究部

图表： 谷歌搜索电脑显示屏的数量增加

资料来源：OECD，中金公司研究部。注，搜索频次最高点为100。若频次值为50，说明该词被搜索的次数为最高点时的50%。

图表： 谷歌搜索智能手机的数量增加

资料来源：OECD，中金公司研究部。注：图表含义同上一个图表．

从供给端看，中国产业链全，生产能力强，能较好地满足海外消费者在疫情期间的消费需求。2015年，中国出口的HS6位编码产品达到4520种，在全球所有经济体中最多，说明中国的制造业产业链最为齐全。而在上述疫情期间受欢迎的产品中，中国在小家电、电子产品、运动器具方面都有较强的生产能力，例如，2018年，中国的面包机出口占全球的比例达到83%，电脑显示屏、智能手机、举重哑铃的出口占比也分别达到55%、51%、49%，显示出较强的供给能力。再加上中国控制疫情得力，比竞争对手更早复工复产，使得中国在供给上的优势得到进一步体现。

图表： 中国出口产品种类数最多，产业链最齐全

资料来源：WITS，中金公司研究部。注：数据时间为2015年

图表： 中国在小家电、电子产品、运动器材领域的生产力较强

资料来源：UN Comtrade，中金公司研究部。注：数据时间为2018年

另外一个可能的因素是出口替代。其他国家的生产商在疫情期间无法正常供货，可能促使海外买家转向从中国购买其所需的商品。我们认为这种可能性是存在的，因为疫情期间中国出口在全球占比有较为明显的提升。不过，替代效应具体对出口的支撑作用有多大，目前还很难判断。

图表： 疫情期间，中国出口在全球占比上升

资料来源：CEIC，中金公司研究部

政府推出多项“稳外贸”政策支持出口，同时支持跨境电商发展。例如4月7日国常会决定，在已设立59个跨境电商综合试验区基础上，再新设46个跨境电商综合试验区，涵盖105个城市。同时，对综试区内跨境电商零售出口货物免征增值税和消费税，对企业所得税实行核定征收。6月13日，海关总署决定在北京、天津、广州等10个地方海关开展跨境电商简化申报和便利通关，以降低跨境电商出口成本，促进其发展。

图表：疫情期间政府推出的“稳外贸”政策

资料来源：国务院、商务部、海关总署等，中金公司研究部

受益于政策支持，2020年一季度我国外贸进出口总额同比下降6.4%，但跨境电商的进出口额反而同比增长34.7%。上半年新注册的跨境电商数量达到2356家，已达到去年全年新增跨境电商数的74%。根据历史数据，跨境电商卖家品类主要集中在电子产品（21%）、服装服饰（9%）、家居园艺（7%）、健康美容（5%）等领域，这些也正好是疫情期间海外消费者青睐的消费品类。东方不亮西方亮，在传统线下贸易受到疫情阻碍的情况下，企业积极尝试用跨境电商平台对接海外客户，这也是中国出口有韧性的一个重要原因。

图表： 疫情期间中国跨境电商快速增长

资料来源：企查查，中金公司研究部

图表： 跨境电商出口品类分布

资料来源：智研咨询，中金公司研究部。注：数据为2017年

展望未来，预计下半年出口继续复苏，进口回暖。我们预计三季度欧美经济或将迎来较大幅度的环比反弹，同比增速也将收窄，且商品消费复苏的速度快于服务，对中国出口有利，因此预计Q3出口同比增速在6%左右。Q4出口上行风险为疫苗落地带来全球经济全面复苏，下行风险是防疫物资出口回落和出口替代效应减弱。我们预计Q4出口同比增速在5%-10%区间，全年出口增速转为正增长。进口方面，国内基建地产继续拉动内需回暖，支撑原材料进口。中美贸易协议继续执行，从美国进口或较上半年有所加快。我们预计Q3、Q4进口同比增速分别为0.5%、4.2%，进口全年增速-1.8%。

图表： 预计下半年出口温和复苏

资料来源：Wind，中金公司研究部

图表： 预计下半年进口反弹

资料来源：Wind，中金公司研究部

文章来源

本文摘自：2020年9月6日已经发布的《出口后劲尚足 " 后疫情时代系列报告之二》

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分析员张文朗 SAC 执业证书编号：S0080520080009

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