央行超预期投放6000亿“麻辣粉” 连续两月超额续作有何深意？

“央妈”大爱！超预期投放6000亿“麻辣粉”，流动性再迎利好，连续两月超额续作有何深意？

央妈的爱，不会缺席。

9月15日，央行按惯例开展每月一次的中期借贷便利（MLF）操作。尽管此次MLF利率如期保持不变，但投放规模超预期。当天央行开展1年期MLF6000亿元，考虑到9月17日有2000亿MLF到期，央行此次是超额续作MLF，情况与上个月相似。

受央行超额续作MLF和统计局当天公布的8月主要宏观数据好于预期影响，国债期货午盘全线明显上涨。银行间现券收益率明显下行，10年期国债活跃券200006收益率下行1.99bp报3.13%，5年期国债活跃券200005收益率下行5bp报2.97%。

在经历了上半年货币政策总量宽松带动市场利率持续下行后，近期货币政策边际调整，市场利率上行较快，目前已基本围绕政策利率上下波动，加之结构性存款严监管的推进，银行负债端压力不断加大，作为结构性存款的替代品种，近期银行同业存单发行“量价齐升”，央行连续两个月超额续作MLF，旨在缓解银行紧张的中长期流动性需求。

实际上，在前段时间资金利率从低位快速上行时，市场一度担心货币政策将转向收紧。但从近两个月央行频繁的公开市场逆回购操作，以及MLF超额续作的情况看，尽管下半年货币政策难再现降准降息等传统的总量宽松政策，但央行会通过公开市场操作及时补充市场所需的流动性，将资金利率维持在合意水平。货币政策实则是从前期应急状态下的总量宽松，回归常态化的稳健。

不少分析预计，年内全面降准降息概率较低，9-10月地方债发行规模依然较大，对市场流动性的“抽水”效应明显，央行仍会通过逆回购、MLF的方式为市场提供适宜的资金支持。

MLF超额续作缓解银行体系中长期资金紧张需求

近期市场短期利率和中长期利率走势出现分化，突出表现在DR007等短期利率在经历了前期等上行后步入稳定，围绕政策利率上下波动；但同业存单出现明显的“量价齐升，凸显出银行中长期资金需求的紧张。

“目前1年期同业存单利率已突破1年期MLF利率，上行至3%以上。这反映出，当前银行间市场资金面在期限上存在分层现象，即银行并不缺短期资金，而缺稳定的中长期资金。”光大证券首席银行业分析师王一峰表示，造成这种现象出现的原因，一方面与结构性存款压降和股市对一般性存款的分流有关，造成银行负债端的稳定性下降，流动性管理压力加大，对中长期稳定资金的需求较为旺盛。另一方面，央行连续暂停降准操作，通过“逆回购+MLF”模式投放基础货币，在政府债券持续发力影响下，银行体系超储率不断下滑，资金面边际收敛。

方正证券首席经济学家颜色也表示，最近中长期资金紧缺的主要原因是银行结构性存款规模大幅减少（尤其是股份制银行与城商行），以及财政投放不够及时。我们预计今年9-12月份仍有3万亿的结构性存款的压降空间，所以在同业存单利率超过MLF利率的背景下，MLF吸引力度已经在增加。

面对银行中长期资金的旺盛需求，央行已连续两个月超额续作MLF，8月净增量1500亿，本月净增量4000亿，进一步加码。东方金诚首席宏观研究员王青表示，MLF连续两个月增量续作可能意味着市场中长期流动性进一步收紧过程有望缓解。本次MLF增量续作，表明央行有意遏制存单利率持续上行的势头，控制其对MLF利率的偏离度。值得注意的是，结构性存款压降并不代表银行整体资金来源出现大幅萎缩，而更多的是结构性存款资金在不同银行、不同金融机构之间的转移、腾挪，资金总量并没有发生大的变化 。因此，一旦这类资金逐步腾挪到位，同业存单利率也将随之稳定下来，甚至会有所下降，在这一过程中，央行会优先选择通过MLF操作，阶段性地向银行体系注入中长期流动性，缓解银行中长期流动性紧张局面，而非实施降准，永久性地扩大银行总体的中长期流动性水平。

货币政策回归常态化稳健

随着9月MLF利率保持不变，本月LPR报价也将大概率保持不变。不少分析认为，年内再度降准降息的概率较低。

“我们认为年内不存在调升政策性利率或者准备金率的可能，央行也没有意图主动引导市场利率或者债券收益率上行。常态化货币政策并不意味着货币政策进一步收紧。”颜色称，货币政策不会因为经济恢复而走向降准降息的反面，而是以稳为主。一方面，这体现在利率的常态化，政策性利率将保持相对稳定，市场利率围绕政策性利率波动；另一方面，货币政策不会大水漫灌，年底之前基本已经不存在降准降息的可能性，缓解长期流动性紧张，央行的主要手段是超量续作MLF，并伴随常规化的、以逆回购为主要形式的短期流动性调节。

光大证券首席固定收益分析师张旭对证券时报记者表示，在过去的一个多月以来，央行一直在稳定利率水平，货币政策的基调是“稳”，而不是市场普遍认为的“紧”或是“紧平衡”。

张旭进一步解释，8月份DR007的波动率为0.08，明显低于5月的0.29。9月以来同样有大量的政府债券发行缴款，但DR007的波动率进一步下降至0.05。从DR007运行的中枢上看也是如此。5月末，DR007的中枢较4月末上移了40个基点；而8月至目前，该中枢值没有太大的变化。在DR007、1年期国债收益率等资金利率阶段性稳定之后，10年期国债等中长期品种的利率也会趋于稳定。从配置的角度看，当前10年期国债的价值明显高于二季初那段时间。

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