贝达药业股价大幅回调，市场错杀还是风险暴露？

文/徐博秋 理逻

近日，贝达药业因受医药板块整体调整及中报业绩影响，股价出现大幅回调，截至2020年9月14日，贝达药业股价为108.16元，且数据显示近1个月累计涨跌幅-17.56%。

年初股价65.82元的贝达药业，两个月前刚达到156.30的历史新高，此次股价跟随板块的大幅调整，引发市场对公司的的关注。

据了解，贝达药业深耕恶性肿瘤治疗领域，主要产品埃克替尼是我国第一个拥有自主知识产权的小分子靶向抗癌药，也是目前国内已上市的第一代EGFR-TKI中唯一继续开展赠药项目的原研药，是公司收入及利润的主要来源。

此外，贝达药业已申报生产的品种盐酸恩沙替尼是拥有完全自主知识产权的新一代ALK抑制剂，若成功获批有望成为公司第一个在全球上市的创新药。有机构曾预测，贝达药业新产品恩沙替尼或在今年三季度上市。

然而，恩沙替尼至今仍未获批，时间低于预期，这也让贝达药业单品独大的风险显现。 贝达药业的一系列风险因素或许在前期公司股价大涨时被投资者普遍忽略。

尽管目前埃克替尼销售依然保持高速增长，但有业内人士认为平价替代品的出现，使市场竞争更加激烈，未来很大程度上会影响埃克替尼的市场占有率。而贝达药业自2016年上市至今，埃克替尼的销售占比均在95%以上，公司过度依赖单品的困境也可能加剧了投资者对公司的担忧。

不仅如此，今年上半年公司两次收到问询函，分别就第一季度净利润大幅上升的具体原因以及向凯铭创新出售全资子公司的重大关联交易提出质询。

在对深交所问询函回复的公告中显示创新药行业虽具有较高的景气程度、公司销售业绩也持续提升，但仍需要关联交易充实公司现金流，加大支持创新药开发业务，进一步丰富产品管线。

可见公司在加大研发新药的过程中或面临现金短缺，且创新的巨大不确定性很可能带来产出偏离预期的结果，导致投入与未来收益的不匹配。

贝达药业的另一个疑点是公司上市后大比例资本化研发支出。

相关数据显示，上市前贝达药业开发支出占非流动资产比例仅为1.25%，低于可比公司均值，而上市后研发费用资本化金额持续攀升，截止今年6月30日，开发支出余额达到11.33亿元，占非流动资产比例增至31.54%。

研发支出资本化可以减少当期的费用支出，增加净利润以发挥美化业绩的作用。从贝达药业的净利率指标上看，2019年为14.53%，几乎与行业均值持平，且上市后该指标呈逐渐下降趋势，隐约显示出公司有意美化净利润的意图。

有行业内人士认为，即使新药上市，后续新靶点CDK4/6抑制剂BPI-16350、Mer/Flt3抑制剂MRX-2843等药物也入组随访，但销售不及预期的风险及新药研发进度慢于预期的风险，均可能导致股价波动幅度大。

2019年11月，贝达药业有超两亿股迎来解禁，此后股东开始了不断套现。今年以来，股东已合计套现已达16.5亿元。

尽管如此，海通证券医药组仍力挺贝达药业，认为公司已经明确进入到每年至少一个新药上市，每年业绩持续增长，海外创新药实现突破的阶段，未来有望成为数千亿的龙头创新药企。

海通证券表示，恩沙替尼已经通过现场检查，无法获批的可能性很低，且公司内部恩沙替尼一线治疗ALK阳性NSCLC患者的全球多中心Ⅲ期临床也顺利完成，表现优异。

研发型医药企业具有高风险、高回报的特征，创新药研发周期长，空窗期长也自然成为公司股价高波动的原因。然而，相比投资者预期，财务报表虽然滞后，却更真实可靠。贝达药业在给投资者不断创造预期的同时，也应对财务报表的异常给出更明确的解释。

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