开盘倒计时：牛年A股怎么走？八位资深基金经理最新研判来了

投资研报

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开盘倒计时！牛年A股怎么走？薛小波、陶灿、国晓雯、孙轶佳等八位资深基金经理最新研判来了！

【导读】春节期间，中国基金报邀请多家公募基金公司知名基金经理撰文，对牛年股市走向展开讨论，仅供投资者参考。本期共有泰康资产薛小波、华夏基金孙轶佳、建信基金陶灿、中邮基金国晓雯、天弘基金郭相博、前海联合基金张永任、东方基金基金经理蒋茜、泓德基金秦毅等八位资深基金经理投资展望发布。

泰康资产薛小波：

顺势而为聚焦成长

泰康资产公募事业部投资部股票投资执行总监薛小波

回顾2020年，全球资本市场在新冠疫情、中美摩擦、金融冲击等多重因素交织下跌宕起伏，中国股市率先走出阴霾，全年表现位列全球市场前列，2020年全年，上证综指、中小板指、创业板指涨幅分别为13.87%、43.91%、64.96%。过去一年，在疫后经济重建过程中，流动性环境整体比较宽松，市场上涨主要动力源自估值提升。

当前市场交易仍然以经济复苏为主线，交易复苏的节奏主要取决于两个核心问题，第一，企业盈利回升的幅度和持续性；第二，货币收紧的时间和力度。回顾2020年市场走势，A股在2020年7月中以前主要处在盈利快速回升同时货币政策宽松的友好节奏中，其后随着货币政策边际收紧，指数从单边上涨变成震荡走平，市场交易机会趋于结构化。

对于2021年的市场，我们整体维持中性略偏乐观的观点。从影响资本市场的几个维度来看：

基本面，经济复苏延续，结构维持强势，宏观经济对股市的影响偏正面。但当前国内部分地区疫情零星发生，或对经济略有影响，仍需密切关注未来疫情的动向和海内外疫苗接种情况。

政策面，货币和财政政策最宽松的时期已经过去，市场或将从稳货币和宽信用阶段进入到紧缩前期，无风险收益率和信用利差将对市场估值形成压制。但短期内预期政策过度收紧概率不大。整体来说，货币和财政政策对股市影响偏中性。后续需要密切关注房价和通胀会对政策可能的影响。

估值面，当前估值水平中性偏高，整体看2021年市场估值提升难度较大。分子端是2021年股票市场的主要驱动力，对于2021年的业绩增长在价格中已经有了较大程度的反映。2021年二季度之前市场或没有较大的风险，短期流动性的宽松对高估值有支撑，市场可以赚取经济复苏带来的业绩增长的收益。在一些受益于经济复苏或者有自身产业逻辑的细分领域，仍有估值扩张的可能，市场结构性机会较多。

资金面来看，近期公募基金的热销发行对微观流动性影响较大，由于其发行受到利率环境和市场走势的影响，会加大市场波动；此外，北上资金入场增加，资金供需缺口边际好转。但总体上资金面对股市的影响仍略偏正面。

风险方面，国内主要关注信用事件持续发酵风险，海外关注短期拜登政府对华政策动向及新冠疫苗大规模生产、接种进度不及预期的风险。

综合考虑以上因素，我们维持对市场整体中性偏乐观的判断。结合对当前市场判断，我们会在具有业绩支撑的细分行业中挖掘成长性的公司。重点关注方向，一是新兴成长方向，特点是成长的空间很大，例如新能源车，光伏、智能化等，会密切关注上述行业调整后的配置价值，择机择优入市；二是，稳健成长的行业，特点是市场份额大，量价齐升，例如白酒、调味品、云计算、疫苗等；三是周期成长性的行业，受益于经济复苏，市场份额提升显著，例如化工，机械，养殖等。

在行业配置上，我将以消费+科技制造为主要配置方向，坚持均衡配置+精选个股，通过业绩成长对冲估值回落。在市场波动中继续优化配置有中长期空间的优质投资标的，积极控制基金回撤，防控基金投资风险。

薛小波先生个人简介：

薛小波先生清华大学工程力学学士、流体力学硕士，2018年6月加入泰康资产，现任公募事业部投资部股票投资执行总监。薛小波先生研究功底扎实，偏好成长股投资，消费+科技制造，看重企业的成长性和盈利能力的持续性；投资风格持续稳定，自上而下做行业配置和仓位控制，自下而上选择个股。

华夏新兴消费基金经理孙轶佳：

看好中国消费行业的持续增长潜力

华夏新兴消费基金经理孙轶佳

回顾2020年，是消费行业不平凡的一年，尽管消费行业在在一季度需求端面临了重大的压力，但是我们看到了消费行业长期的韧性依然很强，国家对于消费行业的支持政策，以及新消费的崛起都孕育了众多的投资机会。

我们看到，2020年行业的投资机会主要来自以下几个方面：第一，高端白酒和次高端白酒行业在极端情况下的强韧性，龙头企业强者恒强的态势依然明显，企业分化进一步加大；第二，疫情期间进一步催生了新消费的崛起。疫情加速了线上小家电和互联网营销的快速崛起，网红直播成为了新兴营销方式。同时，外卖等行业的竞争格局进一步明朗，社区团购等模式也开始逐步崛起；第三，疫情加速了海外消费的回流，海南旅游免税销售爆发式增长；第四，电动车真正走向了智能化平价放量的阶段，产业进入快速成长期。

在这一年的投资中，我们有几个深刻的感悟：首先是消费行业的投资框架需要用更长周期的角度去思考，新冠疫情是消费品众多行业的供给侧改革，而这一趋势发生的速度远远比我们预期的更快；其次，长期符合消费心理的消费模式才是真正值得长期投资的，疫情尽管使得人民短期宅在了家中，但疫情之后新消费形式的反弹，说明了社交化依然是长期符合消费心理的形式，也是长期研究和投资的方向。

展望中期，我们依然看好中国消费行业的持续增长潜力，主要因为：第一，长期来看，海外等主要发达国家的消费市场指数依然能超期有超额收益；第二，中国作为新兴消费市场的发展潜力依然较高，而消费作为支柱性的行业依然发展潜力较高，中国的最终消费率的潜在空间依然较大；第三，政策上，对于消费行业是相对支持的，消费是驱动中国经济的重要力量。

展望2021年我们认为消费行业的预期收益率将降低，个股的分化也会比较高，同时波动率也将加大。在消费行业中，我们看好几个方面：一是家电等可选消费中，竞争改善带来的投资机会，龙头企业的收入和利润率都有继续改善的可能性；二是高端白酒和次高端白酒的在通胀周期中的结构性升级；三是新兴消费行业的崛起，如视频外卖等新消费领域中的龙头企业拥有持续竞争力。

同时，从市场的角度来看，我们相对依然更好看港股的投资机会，因为消费类的优质供给标的较多，估值依然处于相对合理的范围内。同时，港股受到国内流动性变化的影响更小。此外，港股优质标的基本面仍处于业绩改善的通道中。

【个人简介】

孙轶佳女士，上海交通大学金融学硕士，曾任中国国际金融有限公司研究部高级经理，团队曾获得2009、2010年两年新财富食品饮料最佳分析师的荣誉称号。2011年8月，孙轶佳加入华夏基金,曾任研究员、基金经理助理等，现任股票投资部总监。她目前管理华夏新兴消费混合A、华夏新兴消费混合C，规模总计超20亿元。华夏新兴消费A成立时间在2018年11月，截止2021年2月5日净值达到3.43元。2020年净值上涨104.08%，在通海主动混合基金排名2%（13/644）。

建信基金陶灿：

看好顺周期板块和先进制造业的投资机会

建信基金权益投资部执行总经理陶灿

过去几年，我们欣喜的发现A股市场正在经历一系列积极的变化。随着市场主体、投资者结构、主流投资方法论的不断迭代升级，市场正在变得愈发有效。长期来看，我们对市场会变得越来越好非常有信心，也期待能有更多投资者可以更了解投资理财，加入“全民理财”大潮，实现资产的合理配置与长期增值。

具体来说，我们的市场从原来强调融资功能，慢慢变成以强调资产配置功能为主。从需求侧来看，随着居民投资理财意识不断增强，居民资产大踏步配置权益市场的进程未来可期。在此基础上，公募基金行业迎来蓬勃发展，以公募基金和海外资金为代表的机构投资者占比快速提升，投资者结构的变化使A股需求端更加理性、成熟；从供给侧来看，从核准制到注册制，叠加证券法、退市新规等一系列规则重塑，A股供给端，也就是上市公司的质量也发生了翻天覆地的变化。

展望2021年，我们认为顺周期板块和先进制造业产业升级方向存在投资机会。2020年，与经济强相关的顺周期行业基本面受疫情冲击较大。随着疫苗逐步接种，特效药不断研发，国内外疫情形势有望迎来改变，全球经济共振式复苏预期提振。对于估值处于历史低位的半导体、有色、化工等顺周期行业，可能出现估值和业绩的戴维斯双击，或有比较好的投资机会。

供给侧改革之后，需求侧也要随之变化，而需求侧改革最亮眼的地方在于“产业升级”。只有产业升级“破坏性”地创造供给、创造需求，才能让产业工人真正实现可支配收入增加，达到消费升级、刺激经济持续增长的目的。具体来看，在产业升级领域主要关注三个行业：一是新能源行业。作为先进制造业的典范，在承认行业具有估值溢价的基础上，拉长时间维度来看，细分领域的好公司仍然存在投资机会；二是军事装备业。十四五期间，军工细分行业需求增加，军费开支结构性优化，有望为行业带来更好发展；三是国产替代。真正做到国产替代，能够和海外的产品在技术性能、成本上有竞争力的公司，在内循环里也具有投资机会。

在关注机会的同时，我们不能忘记收益与风险的共生性。随着新冠疫苗研发的成功推进，未来货币政策大概率回归常态化，结构性分化行情可能趋于收敛，部分高估值和高流动性的行业和风格可能会面临挑战。在权益类基金持续两年收益表现突出的背景下，我们希望广大投资者能够树立理性的收益预期。作为基金管理人，我们也会做好止盈止损，力争为广大投资者控制好回撤。

其实，对于投资者来说，重要的不是牛市熊市，因为即使在牛市仍然有下跌的股票，仍然有投资者面临亏损。重要的是在优胜劣汰越发有效的市场环境中，发掘竞争力强的“长牛”公司并与之为伍，赚共同致富的钱，这也是我们一直在做的事。面对居民财富配置结构转型的浪潮，我们致力于不断提升投研协同效率和能力，为广大持有人交出了亮眼的答卷：2020年，建信基金旗下有19只权益产品净值增长率超70%，更有两只产品净值翻倍，业绩与回报背后是团队的智慧与坚韧。未来我们会继续坚持做正确的事，坚持与价值为伍，以敬畏与坚定，力争不付信任所托、为广大持有人获取更优秀的长期投资回报。

庚子鼠年，于世界是淬炼之年，于行业是勃发之年，于建信基金是奋楫之年。值此新春佳节之际，我仅代表建信基金权益投资团队对广大持有人一直以来的陪伴和信任表示诚挚的感谢，并祝各位牛年大吉、牛转乾坤。辛丑牛年，建信基金愿与您一同犇向牛途！

陶灿先生，建信基金权益投资部执行总经理，硕士。2007年7月加入建信基金，历任研究员、基金经理助理、基金经理、资深基金经理、权益投资部总经理助理兼研究部首席策略官，现管理建信改革红利、建信现代服务业、建信高股息、建信新能源行业等多只权益基金。

中邮基金国晓雯：

A股结构性行情持续

优质中小市值标的有望重估

中邮基金基金经理国晓雯

2021年A股整体将维持震荡向上的格局，但涨幅将难以超越2020年，整体上仍将以结构性行情为主。

2021年A股仍将呈现结构性行情

首先，2021年国内流动性难以继续宽松，但也较难系统性收紧。在疫情形势下，货币、信用维持宽松，推动国内杠杆率有所抬升，监管层多次提出“保持宏观杠杆率基本稳定”等政策意图，更倾向于“稳杠杆”而不是“去杠杆”，今年的货币信用将回归稳态、温和收缩。

其次，随着海外疫情缓解、需求回暖，2021年全球经济迎来复苏，企业盈利将对市场上行形成支撑。目前，海外多国开始加速接种疫苗，海外疫情在上半年有望迎来大幅缓解，经济重启复工复产。据IMF预测，2021年全球经济实际增长率将达到5.15%，中国经济增速预计达到9%左右，全球经济将迎来共振复苏，需求也将持续回暖，企业盈利改善确定性较强，将对市场向上形成支撑。

再次，预计2021年经济维持弱复苏格局，市场整体仍将以结构性行情为主。本轮国内经济复苏存在较强的非典型性，节奏错位与结构分化问题凸显，随着前期生产活动回暖带来的经济快速修复驱动力逐渐减弱，2021年经济增长斜率将逐步放缓，经济维持弱复苏格局。同时，流动性环境维持紧平衡，叠加“十四五”规划纲要发布等因素催化，市场仍将呈现出结构性特征。

潜在风险事件或加大市场震荡

除此之外，今年也存在潜在风险事件，可能会加大市场震荡。

第一，中美关系如何发展具有不确定性，拜登上任后采取的一系列举动表现出了对中国较为强硬的态度，此后大概率将采取多边主义策略对中国施压，中美关系如何发展仍存在较多不确定性。

第二，资管新规过渡期将于年底结束，可能对信用环境造成一定冲击。原定于2020年底结束的资管新规过渡期，因新冠疫情延长至2021年底。今年底到期前，对于存量不合规资产的集中处置一定程度上会对市场造成冲击，银行存在资本金的压力，国内信用环境收缩的压力也会有所增大。

第三，当前海外主要国家刺激政策延续，经济有望迎来快速修复，甚至走向过热，可能带来输入性通胀风险，若通胀超预期上行带动货币政策大幅收紧，市场整体收益空间可能会缩小甚至面临下行风险。

2021年随着疫情冲击平复，无论是经济基本面、还是市场流动性均将回归到宏观向微观下沉的趋势。市场将继续呈现行业分化加剧，景气更重于估值的特征，我将从细分行业景气度出发自下而上挖掘市场机会。我认为景气确定性比较高的行业板块，包括新能源、半导体、军工、油气涨价相关受益品种、新消费等。

关注“十四五”规划带来的投资机会

此外，我很关注“十四五”规划带来的投资机会。一方面，2021年是“十四五”规划元年，本次“十四五”极其重要，肩负着我国加速经济转型升级、打赢科技持久战的历史使命，有望为市场提供强有力的催化。

另一方面，参考过去历次“五年规划”对当年市场的表现以及结构都有比较重要的影响，相关政策受益行业超额收益明显，沿着“十四五”政策预期较高的“科技强国”、“新型消费”、“平安中国”三条线索布局投资机会。由于疫情的冲击，国内经济复苏的节奏被打断。当前，伴随全球经济开启共振复苏进程，周期核心资产的重估将继续展开。

从目前市场来看，增量资金已经确定为机构属性，居民存储搬家更多通过公募基金入市，社保、外资等入市金额不断提升，国内基金公司的集中度和份额不断提升，因此带来的资金流向仍然是优质赛道中的头部标的。再叠加全面注册制放开，持续的两极分化演绎将淋漓尽致，各个行业的龙头标的仍然是我对未来标的选择的主要来源。

但在这个持续分化演绎的过程中，我们也观察到，很多质地优异的中小市值标的，在未来可见的3-5年中，利润有望持续高速增长，且当年的估值显著低于行业平均估值水平，我们认为这类标的也将纳入我们重点研究跟踪的范围。

对于2021年，我相信，能交出业绩高增长满意答卷的公司，能给投资者未来持续回报信心的公司，且估值有修复或者大幅提升空间的公司，都会成为追求绝对收益的基金经理重点关注的对象。

【个人简介】

国晓雯，北京大学经济学硕士，12年证券从业经验、4年投资经验，2020年英华奖三年期股票投资最佳基金经理。曾任国寿资管股票投资部研究员（负责宏观策略研究、消费行业研究），中邮基金行业研究员、TMT和消费组组长、基金经理助理，现任中邮新思路、中邮科技创新、中邮价值精选等基金基金经理。

天弘基金郭相博：

医药仍是未来5年必备配置

精选高景气最优龙头

天弘基金基金经理郭相博

医药板块想要获取超额收益既要从自上而下，把握产业景气度和企业成长阶段，又要自下而上选择公司，在最好的子行业中选出最优秀的龙头公司。同时，政策、技术、竞争格局等因素还会对产业趋势和产品成长曲线产生较大扰动，因此需要提前预判投资时点。虽然医药板块连续3年表现较好，但目前仍是医药行业中长期布局的黄金时点，医药板块仍是未来5年必备配置，2021年看好特色原料药和疫苗投资机会。

估值分化

把握产业景气度和企业成长阶段

从2018年到2020年，连续3年医药板块都表现十分突出，这也导致医药板块常常被认为高估值，但事实上，近年来很多创新类公司的上市是拉高行业估值的重要原因。

具体而言，2018年以后医药行业里面有非常多的创新型企业，如创新药、创新器械、CXO板块的企业，这些公司可能刚开始的盈利性并不是很好，但是市场发展空间很大，投资者通过现金流折现的方法给相关企业比较高的市值，导致相关企业市盈率看起来比较高，从而抬高了医药板块的整体估值中枢。

医药板块虽然整体表现不错，但行业内部的估值分化严重。核心龙头公司市盈率高，但是有些板块如中药流通板块的市盈率非常低。市场对高景气行业给予的估值会高一些，对进入稳定期或者说衰退期的行业给出的估值低，这种分化未来还会延续。由于子行业分化非常大，所以看整体的估值的意义不大。

专业门槛高，内部分化严重，在这种情况下要想获取超额收益需要采取自上而下和自下而上相结合的方法。一是自上而下的维度，因为医药板块的子行业很多，要能前瞻性地看准产业方向和景气度，选出医药行业中成长最快的子行业。企业的成长通常呈S型曲线发展，因此需要超配处于发展初期或高速发展期的子行业，低配处于稳定期和衰落期的子行业。同时，政策周期也是必须考虑的因素。二是自下而上选择公司，要在最好的子行业中选出最优秀的龙头公司。这些龙头公司的成长性、行业壁垒、竞争格局，都要比其他竞争对手强，长期持有，有望稳定获得成长收益。

提前预判投资时点

关注政策、技术等因素影响

在具体的买点和卖点上，也要依据产业景气度和企业成长阶段判断。大多数医药都是产品型公司，需要从产品生命周期的角度来判断什么时候配置，什么时候需要减仓，如果产品已经进入生命周期的稳定期或衰退期，这种公司就不太具备配置价值了。

具体而言，产品的成长曲线一般是从平稳到快速增长，然后到稳定期、衰退期，政策的出台有时会加速这个过程。比如部分器材的集采出台后，市场空间可能大幅缩小，一些产品无论怎么以价换量都达不到原来的利润高点，这就导致投资逻辑发生很大变化。比如2020年四季度医疗器械带量集采，在心脏支架集采确定后，短期之内就需要考虑是否要对医疗器械板块适度低配。

除了政策层面的因素，技术变化和竞争格局的变动也有可能让原来非常好的公司突然变得没有投资价值。比如有的公司尽管市占率和利润一直在增长，但并不代表产业的发展方向，这时候估值可能是不断压缩的，业绩增长并无法带来股价的上涨。比如，在2016年配置了仿制药企业，尽管当时看起来很便宜，但其实收益很差。

相比于股价便宜或者估值便宜，真正的安全边际是看准产业方向，看公司能否在一直变化的商业环境和政策环境中找到长期发展之路，管理层能否带领公司发展壮大。这样的公司即使短期估值稍贵一些，中长期的成长也是能够消化目前估值的。

医药行业仍是未来5年必备配置

关注原料药、疫苗

虽然产业趋势有时变化较快，但笔者认为，目前仍是医药行业中长期布局的黄金时点。从持有人的资产布局看，未来5-10年的视野下，医药行业属于必选行业。尽管影响市场波动的因素众多，资金面、情绪面等微小变化都会对股价产生巨大影响，但医药行业坚实的基本面，长期看会平抑各种中间的短期波动，在投资中需要更多的耐心和信心。

具体到2021年的医药板块机会，笔者认为可以关注特色原料药和疫苗。当前，特色原料药板块3-5年高速成长开启，长周期看好中国医药高端制造的崛起，并催生一批优质大企业。需求端方面，全球老龄化下仿制药及API需求端稳定增长，专利悬崖及新兴市场用药升级推动需求进一步扩张；欧美企业将API产能逐步向中印等新兴国家转移，中国又凭借人力、技术、资源、气候等因素占据承接订单优势。供给端方面，环保趋严，小产能失去订单永久性退出，行业集中度提升；欧美基因毒性杂质控制、中国一致性评价，关联审评、取消GMP认证、飞行检查等政策陆续推出，优质特色原料药企话语权提高，原料药产业链地位提升，盈利提升。

此外，当前疫苗行业处于爆发期，13价肺炎、HPV疫苗、流脑疫苗、流感疫苗、五价轮状病毒、二倍体狂苗等大品种的上市给行业带来巨大的增量，过去一直压抑的需求得到释放。疫苗管理法的出台，大大提升了行业的监管标准，也提高了行业的进入门槛，已有玩家直接受益。而疫苗是应对新冠病毒的最终解决方案，虽然未来可能以一类苗供应市场，但考虑到中国巨大的人口基数，绝对体量仍然可观。

【个人简介】

郭相博，纽约大学硕士学位，曾任北京同仁堂科技发展股份有限公司部门主管，2014年2月加盟天弘基金，现任天弘医疗健康混合（A类代码001558，C类代码001559）、天弘医药创新混合（A类代码010654，C类代码010655）基金经理。

前海联合基金张永任：

经济迈向重要战略机遇期

坚持深度投研创造价值

前海联合基金总经理助理、前海联合泳隽混合、前海联合先进制造混合基金经理张永任

2020年注定是不平凡的一年,新冠肺炎疫情给人类生活和全球经济造成了重大影响，带来了前所未有的挑战，在疫情的超预期冲击下，宏观政策的逆周期调节、经济基本面修复的异步性、机构资金边际定价权的进一步强化等，成为了主导2020年A股市场走势的关键因素。

过去一年A股市场一波三折，全年震荡分化上涨。电力设备、食品饮料、消费者服务、国防军工、医药等行业涨幅居前，房地产、通信、建筑等行业表现较弱。公司旗下权益基金基本全年保持相对较高仓位运作，重点布局了高端制造、科技成长、消费升级、经济复苏等相关细分领域，充分挖掘“经济保持中高速，结构迈向中高端”大背景下细分行业龙头个股的投资机会。

2021年是全球步入“后疫情时代”实现经济全面复苏的一年，是“十四五”的开局之年，也是我国现代化建设进程中具有特殊重要性的一年。构建新发展格局、推动高质量发展、深化供给侧结构性改革成为当前经济主旋律，强化国家战略科技力量、增强产业链供应链自主可控能力、坚持扩大内需这个战略基点是2021年经济工作排位前三的重点任务。在此背景下，预计宏观政策将继续保持连贯性、稳定性、可持续性，不急转弯，宏观杠杆率基本维持稳定。

从短期来看，刚刚过去的四季度经济增长指标已恢复至常态水平，我国GDP同比增长6.5%，比上年同期高0.7个百分点；2020全年经济增长2.3%，预计我国将成为全球唯一实现经济正增长的主要经济体。从疫情后消费修复、库存周期、疫情对全球产业链的冲击、宏观政策操作节奏等维度来看，国内经济基本面修复仍具备持续性，出口、制造、服务业展望仍较正面，本次回升有望延续至2021年三、四季度。预计短期内企业盈利增长边际将继续改善，风险偏好有望保持向上趋势，流动性相对平稳，有望共同驱动市场健康平稳小幅上行。

从中长期来看，国家统计局发布的最新数据显示，我国人均GDP已超过1万美元，GDP总量突破100万亿元人民币，世界前两大经济体的体量差距渐行渐近，百年未有之大变局是当前我们面临的最重要的国情。从全要素生产率水平横向比较，我国仍处于并将长期处于重要战略机遇期，经济增长将更多地取决于技术创新式的内生因素。从A股市场生态来看，长期资金会持续流入，机构持股比例会持续提升，个股价格走势会更多地取决于内生盈利增长质量。从大类资产配置来看，相较于“房住不炒”定位的房地产、持续走牛10多年的美股、低利率时代的存款、打破刚兑下的银行理财等大类资产而言，A股市场估值仍处于相对合理水平，具有较好的风险收益比，存在显著的配置价值。

在我国经济迈向中高端、人民追求美好生活的过程中，我们看好资本市场的战略地位，看好技术创新型细分行业龙头公司，以及业绩与估值双击带来的投资机会。我们将继续沿着高端制造、科技成长、消费升级、经济复苏四条主线配置，主要精选所处细分赛道长、竞争格局好、自身有一定壁垒与竞争优势、业绩增长趋势较为确定、当前估值相对合理的细分领域龙头个股。

展望未来，居民财富再配置，资本市场繁荣中更加开放，长期价值投资理念正逐渐改变着A股的估值体系。随着资本市场的扩容和优化，作为机构投资者，我们坚持深度研究发现价值，长期投资创造价值，持续打造核心竞争力，让持有人充分分享到经济转型机遇期优质公司的价值创造。我们也期待与资管同仁一起，用专业的资产管理，支持实体经济，推动经济增长，迎接资管行业的黄金时代！

东方基金蒋茜：

核心资产估值提升是超额收益主要来源

须警惕短期流动性和风险偏好变化

东方基金基金经理蒋茜

过去一年，尽管我们遭遇百年一遇的疫情冲击，但在全球大放水的背景之下，资本市场整体表现较好，尤其是国内公募基金取得了相当不错的成绩。东方创新科技成功的把握了泛科技领域的投资机会，2020年取得了翻番的投资收益率。

尽管过去两年公募基金的投资收益率可观，但是从A股股票走势来看，大部分中小市值个股表现不佳。公募基金抱团核心资产取得了显著的超额收益率。稳态的宏观经济、不断走低的利率环境和充裕的流动性等宏观背景是重要原因之一。而资本市场的投资范式从PE到PEG再到DCF不断演化，投资从短期到更具备中长期的视角。国内A股投资唯龙头而美已经成为基本共识，以消费医药为代表的的核心资产估值不断突破历史上限，估值不断提升是这些核心资产超额收益的主要来源。

展望新的一年，经济走向复苏这一方向是较为确定的，上市公司盈利增长确定性很强。然而，经济复苏的进程未必一帆风顺，短期流动性和风险偏好的变化对市场的影响都值得重视，尤其是在大部分核心资产的估值都处于历史高位的背景之下。因此，我们对2021年市场保持谨慎乐观，但适当降低投资收益率预期是必要的，从投资角度来看，基于长期价值判断，淡化短期波动。

事物的发展是两面性的，从确定性走向不确定性，又从不确定性走向确定性。当前行业之间、行业内个股之间的估值极差较大。基于赛道景气投资长期的确定性已经成为市场共识，随着股价大幅上涨，潜在投资收益率确定性的太平未来是否发生变化值得重点跟踪和关注。在唯大而美的背景之下，中小市值公司股价鱼沙俱下，但是不少在细分领域极具竞争力的优质公司的价值已经显著低估，未来存在价值纠偏和修复的可能性。

资本市场是经济发展和社会变迁的映射，结合国内经济发展现状和参考海外历史经验，权益市场投资机会或将来自于：一是来自于满足人民群众对于美好生活的向往，从而诞生出的消费升级、新经济、新兴消费、医疗服务等方向的投资机会；二是来自于国家经济结构调整和国家竞争力提升诉求，从而带来信息产业、高端制造业、新能源等产业长期投资机会。

过去一年得益于国内疫情的控制得当，国内制造业在全球市场地位进一步得到提升。传统制造细分行业优质公司把握住了疫情对海外产业链冲击带来的短暂机会，成功实现了产业升级和导入，极大提升了产业链地位。更为重要的是，在诸如光伏和新能源汽车等新兴制造行业，国内上市公司已经成为全球产业链不可或缺的一环，部分优质公司已经跻身世界第一梯队。参考上世纪七八十年代日本制造业发展进程，受益于国内工程师红利，国内制造业将通过产业升级和技术进步，以低成本、高质量的竞争优势，未来十年全球化进程将持续加速，并将获得巨大成功，因此制造业未来将孕育着巨大的投资机会。

简介：蒋茜先生，东方权益投资部总经理，东方创新科技混合型证券投资基金基金经理，清华大学工商管理硕士，10年证券从业经历，致力于科技创新和高端制造领域，偏向价值成长风格，以三维一体相结合的方式深入挖掘优质“好公司”，通过中观行业比较确定景气周期，采用GARP策略自下而上配置成长个股。

备注：东方创新科技混合成立于2015年9月8日，蒋茜先生于2019/8/29至今任职本基金基金经理；郭瑞先生自2016/12/27日至2019/8/28日担任本基金基金经理；邱义鹏先生自2016/7/1日至2017/1/19日担任本基金基金经理；张洪建先生自2015/9/8日至2016/7/1担任本基金基金经理，2016—2020年基金净值增长率为-18.37%、4.76%、-29.94%、56.03%、112.38%,同期业绩比较基准收益率为-7.07%、10.74%、-13.54%、21.41%、16.22%。

泓德基金秦毅：

流动性溢价后的2021年

要找到确定性的增长

泓德基金研究总监、基金经理秦毅

2020，我们经历了又一个公募基金的大年，这一年公募权益产品普遍获利丰厚，我们实际上赚了业绩增长带来的收益和估值扩张带来的收益。站在2021年的开端，展望后市，我们看到市场是存在一些担忧的，而对于这种担忧大家是有共识的。

历史经验表明，估值扩张带给市场持续正收益的时间通常很难超过两年，这意味着2021年会有较大概率出现估值收缩。在这种情况下，投资面临的最大考验是要找到确定性的增长，以抵消估值收缩所带来的影响，这也将成为我们在整个2021年投资当中最重要的投资思路。

高估值板块或迎来调整

顺周期、低估值板块将受益于经济复苏

那么，2021年有哪些事情是确定的呢，我想至少有两件事：第一件事情是今年上半年，疫情对于全球经济的负面影响仍将存在。虽然我们已经有了疫苗，但从企业生产出疫苗到扩充到足够的产能，再到生产出足够多的产品，并且运送到终端组织接种，至少需要1-2年的时间。尽管这个时间周期比较长，但我们仍可以预期，经过今年上半年疫苗的接种，2021年下半年以后的疫情会得到边际上的有效控制，这将为经济带来边际上的复苏。因此，疫情对于全球特别是海外经济的影响在2021年上半年仍将持续，下半年将开始缓解。

在疫情对海外经济的冲击依然存在的大背景下，中国的宏观经济恢复将继续十分抢眼。在前期海外疫情的影响之下，中国受益于全球订单转移，经济的强劲恢复从2020年下半年一直持续到2021年上半年。在这个大背景下，流动性将会面临边际上的收紧。过去一年中，为了缓解疫情对于经济的影响，中国的流动性一直处于较为宽松的状态，到了2021年上半年，中国经济持续向好，流动性或将出现边际上的收缩。另一个方面，随着海外工厂复工，订单开始向外转移 ，叠加2020年高基数的影响，下半年宏观经济或又将承受一定的压力。所以到了2021年下半年，流动性或将再次出现边际宽松。这是我对于今年国内流动性的判断。

在这个大背景下，此前涨幅较大的高估值板块或将迎来调整，同时，在股价调整的过程中，叠加业绩快速增长不断消化估值；而顺周期、低估值板块将受益于整个宏观经济的复苏，股价或许会有一个良好的表现。站在2021年下半年再去展望2022年，我们或将看到那些所谓高估值板块又会回到一个比较合理的估值水平，整个市场再度恢复到结构性行情当中。

经济的运行总是出现周而复始的循环，每一次的情况都似曾相识但实质又大为不同。对于A股的投资者而言，不论是流动性的收缩与扩张，还是大家对于高估值板块的分歧，最终都将以市场的大幅震荡来反映。所以，“震荡”或将成为2021年A股市场的一个关键词，而这样的市场也将格外考验基金经理择股与选择行业的能力。

关注顺周期、

港股、新经济投资机会

2021年，我们重点关注的资产配置方向主要有三个：一是低估值顺周期板块中的优秀公司；二是部分港股市场板块，包括互联网、电子制造、食品饮料、医药等；三是长期维度下符合经济结构转型方向的行业，包括符合产业升级方向和消费升级方向的行业。

先来看低估值顺周期板块的优秀公司。在经济恢复的大环境下，可以预计到这些板块的业绩增长是会非常好的。目前高估值板块和低估值板块的估值溢价较大，特别是银行、保险、地产、化工等行业里非常优秀的公司，存在着非常好的投资机会。

再说一下港股。过去两年港股受到各方因素的影响，整个市场处于低估的状态。其中一些非常优秀的公司，它们的估值是非常合理，甚至是偏低估的。与A股相比，港股中一些优秀的公司特别是新经济板块中的部分企业，目前存在着较强的估值吸引力。

大家比较关心的新能源板块，不论是光伏还是新能源车，过去一年都有了一个较大的涨幅。但这个板块是未来十年全球经济增长中最大的板块，我们在未来十年势必经历一场新的能源革命，在这一场革命当中，中国占据了主动的地位。新能源革命一旦成功，我们将极大地摆脱由化石能源带来的对海外市场的依赖。不论是光伏还是新能源车，中国都有很多优秀的企业，未来或将成长为全球的龙头。

科技板块中我们看好互联网行业。这个产业是中国非常有竞争力的一个产业，尤其是在2010年之后的移动互联网时代在某些细分领域，如移动支付、共享单车、外卖、短视频等，中国已经走在了全球最前列。这个行业中有一批代表中国经济未来发展方向的公司，即使放在全球市场来看，竞争力也非常强。

最后是大消费板块——医药和食品饮料。这两个板块在过去一段时间涨幅不小，但这个板块的商业模式非常好，非常稳定；其中也诞生了一批优秀的龙头企业，他们构筑起了极高的壁垒。虽然从业绩增速看或许没有成长板块那么大的爆发性，但它们未来的成长确定性和稳定性非常强，这是成长板块所不具备的。放在十年的维度来看，这批企业大概率仍然会是行业龙头。这个板块属于短期估值不太匹配但中长期仍具备较高配置价值的方向，也是我们重点关注的领域。

【人物简介】

秦毅：北京大学理学博士，CFA，资管行业从业经验8年，担任公募基金经理逾3年。现任泓德基金研究总监，泓德睿泽、泓德泓华、泓德战略转型等基金的基金经理。

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