低价揽股高价抛出 疯狂的“石头科技”遭股东清仓式减持

来源：环球老虎财经app

去年2月，石头科技作为A股“发行价第一股”登录科创板，后一路暴涨成为为数不多的千元股，立足A股前三。如今公司即将迎来近300亿巨量解禁，公司董监高们一手靠低价揽股，一手高位清仓式抛出。

2月22日，股价排在A股第三，科创板第一的石头科技，大跌近13%破千元关口，最低下挫至955.07元，收报966.02元/股，成交额14.19亿元，较上一个交易日市值蒸发近百亿。

除了抱团瓦解带来影响之外，石头科技即将迎来276.08亿元的巨量解禁，占公司总股本高达42.87%。而解禁面临的减持也扑面而来，公司高管将合计减持不超过11.10%，以22日收盘价计算，减持总市值或将超70亿元。

值得一提的是，去年8月，公司曾发布股权激励，定价折扣仅为发行价的1/5，创下科创板折扣之最。如今高管一边握着不到2折的股权激励，一边却是已经迫不及待清仓式减持。

事实上，石头科技的利润增速并不差，去年净资产收益率也高达30%，也因为成为机构的抱团对象，但按照2019年，石头科技研发费用为1.93亿元进行计算的话，则其PS=市值/研发费用比为620÷1.93=321倍，如果按照最高的市值来算，其市销率已经超过了400倍，对于并不是刚需的智能清洁机器人市场来说，即便拥有高收益率，似乎也无法支撑其当前的高股价。而高管的清仓式减持，也成了石头科技估值泡沫的多米诺骨牌。

巨额解禁，机构撤退

去年2月，石头科技于科创板上市，发行价为271.12元，创下了A股发行纪录，上市当天即暴涨84%，最高价达538.88元，中一签最高可赚13.39万元；若用开盘价计算，中一签也可赚近10万元。彼时公告显示，“80后”创始人昌敬持股占比30.99%，身家一举增值超过77亿元。

上市后，石头科技更是高开高走，公司股价在经历了短期“低迷”后，去年9月重新突破500元大关。去年12月，公司股价首次突破千元大关，成为A股市场上继贵州茅台之后的第二支千元股，市值超过700亿元。今年1月26日，公司股价甚至冲至1262.62元，较去年271.12元的发行价上涨了365.7%。

今年2月22日，石头科技迎来了一波大规模解禁。数据显示，此次解禁股份均为IPO前入股，数量达到2858万股，占公司总股本的42.87%。值得一提的是，石头科技解禁前流通盘仅为1630万股，解禁后则达到了4076万股，以当日股价计算，解禁市值高达276.08亿元。

同日晚间，石头科技便迅速抛出了一份减持计划。股价涨得如此好，一级市场进入的机构们自然迫不及待获利离场。

公告显示，石头时代、丁迪、高榕、启明、顺为、天津金米、公司董监高毛国华、吴震、万云鹏、张志淳等10名股东，拟通过询价转让、集中竞价或大宗交易的方式减持其所持有的公司股份合计不超过739.8万股，本轮减持股份占公司总股本的比例合计不超过11.10%。

以2月22日收盘价计算，上述减持涉及金额最高不超过71.46亿元。而根据解禁金额，后续可能还有最高200亿减持在路上。

具体来看，石头时代、丁迪、高榕、启明、毛国华、吴震、万云鹏、张志淳本次减持期间为3个月，拟减持股份数量占公司总股本的比例合计不超过8.35%；天津金米、顺为本次减持期间为6个月，拟减持股份数量占公司总股本的比例合计不超过2.75%。

本次减持的投资机构主要为“小米系”资本。截至2月22日，“小米系”的顺为资本和天津金米分别为石头科技第二和第三大股东，合计持股占总股本的18.53%，仅次于石头科技实控人昌敬。此轮解禁后，“小米系”合计解禁642.55万股，对应市值62亿元；本次拟减持合计不超过183.33万股，约占解禁股份的三成，对应市值约为17.71亿元。

除小米系，其余减持机构还包括高榕资本、启明创投均计划减持不超总股本的1%，占各自持股的约19.79%和22.79%。而无锡沃达、GIC因持股未超过5%而无需披露减持计划。

事实上，其余投资机构也与小米关系密切，当初投资石头科技，或许正是随小米入局，如今跟着小米系“撤军”也不显得意外。据悉，启明、GIC曾参与小米融资，高榕资本官网称其邀请小米创始人或核心高管成为出资人，无锡沃达不仅直接投资小米系公司，还与其共同投资多家公司。

由于米家产品毛利润过低，2017年起，公司开始“去小米化”，大力推广自有品牌。数据显示，米家产品的营收占比已从2016年的98.85%降至2019上半年的34.82%。小米系资本的逐步离场，也意味着公司在独立门户之路上又踏出了重要的一步。

“清仓式”减持与“骨折价”股权激励

上市前入局的投资机构们，在公司上市大涨股份解禁后获利离场，尚在情理之中，而高管们的“快速清仓式”减持或许更值得关注。

在上述减持计划中，天津石头时代企业管理咨询合伙企业为其员工持股平台，持有公司股份500万股，占公司总股本的7.50%。本次拟减持185.88万股，占其持股的37.18%，接近四成，涉及金额近18亿元，可谓大手笔。

自然人方面，石头科技的4名董监高，包括董事、副总经理毛国华、吴震、万云鹏，监事张志淳均拟减持自身持股约四分之一，合计拟减持137.21万股，累计减持计划不超过总股本的2.06%，或将能直接套现超13亿元。

而公告显示，这几位高管也通过上述员工持股平台持有部分股份，随未标明具体持股比例与减持计划，但可以预计，在石头时代的减持过程中，其也能够活力

更重要的是，据规定，上市公司董监高减持其持有的本公司股份，每年不超过持有数量的25%。也就是说，几位高管的减持计划已达到了监管规定的减持上限，实则为“清仓式”减持。

据悉，这四名核心高管的原始持股成本极低。其中，毛国华、吴震作为，以石头有限发起人股东吴震为例，其原始出资四万余元，如今持股159万股，相当于每股成本0.026元，其所持股份目前值5.5亿元，几乎全部相当于浮盈。

另一方面，石头科技的高管们也正在通过号称“造福神话”的股权激励计划，获取更多的低成本股份，“高抛低吸”岂不美哉。

去年8月，石头科技发布了2020年限制性股票激励计划草案，拟向不超过1/3的员工，授予不超过57.6万股限制性股票，约占当前股本总额0.8633%。事实上，股权激励如今已成科创公司的“标配”，已有近三分之一科创板公司发布了股权激励方案，石头科技作为科创板大牛股抛出这一计划也并不令人意外。

真正引人关注的是股权激励的价格。此轮股权激励授予价格为54.23 元/股，仅为首次公开发行的发行价的20%，占前1个交易日交易均价的13.88%、占前20个交易日交易均价的13.07%。石头科技此轮股权激励仅为发行价的2折，这一“骨折价”也创下了科创板之最。

业绩考核的标准主要是提升公司自有品牌的销量，具体为：以2019年自有品牌扫地机器人营业收入为基数，2020-2023年自有品牌扫地机器人营业收入增长率不低于 10%、14%、18%、22%，要求似乎也并不算高。

激励对象上则相对集中，计划共涉及员工203人，而上述3位董事的获授比例占到了总计划的10%。董事、副总经理毛国华、吴震、万云鹏获授的限制性股票数量分别为3.95万股、1.2万股、1.2万股，占授予限制性股票总数的比例分别为6.86%、2.09%、2.09%。其余包括董秘、财务总监、4核心技术人员在内的主要激励对象，获授比例均不超过总计划的0.5%。

值得一提的是，在股权激励方式上，公司充分利用了类“打折期权”、“加速行权”等创新手段，让员工获取股份的节奏进一步加快，成本进一步压低。

首先，此次公司采用了科创板创新的第二类限制性股票，由于综合了第一类限制性股票与期权的优点，第二类限制性股票目前已经成为了科创板股权激励中的主流工具。

相较第一类限制性股票，其出资时点为归属时点，且允许分批次出资，降低了员工的出资压力，同时也可以避免出现员工离职导致频繁回购等情况；而相较期权，其定价又更加灵活。也就是说，第二类限制性股票本质上可视作“打折期权”，即不需要立即支付股票购买费用，并且授予价格可以进行更大力度的“打折”。

其次，石头科技还采用了加速行权的方式，即申报前尚未行权的提前加速行权。

一般来说，若拟IPO企业在申报前已有正在生效的期权激励计划，该企业可以选择加速行权或者中止原计划。若选择加速行权，事实上会影响原激励措施发挥其应有的督促作用，同时，加速行权导致的股份支付也将对企业经营业绩产生不利影响。

估值泡沫过高？

石头科技成立于2014年，该公司起初由小米孵化，主要产品是智能清洁设备，也就是“扫地机器人”。去年2月，石头科技于科创板上市，不仅是继华米、云米之后，第三家小米生态链的上市公司，也是第一家在科创板上市的小米生态链企业。

作为去年科创板走势最强势的公司，石头科技一度被称作“疯狂的石头”，今年1月26日，公司股价一度冲至1262.62元，较去年271.12元的发行价上涨了365.7%，市场热情颇高，券商分析师也纷纷给出天价“目标价”，最高甚至看到了1641元。

石头科技去年以来强劲的股价走势，与机构的重仓有着直接关联。数据显示，截止2020年一季度末，基金持股为35家，至二季度末上涨至280家，三季度末虽然降为60家，但占流通股比例为33.52%，有显著提升，四季度末机构持股数量则涨至73家，能够看出机构在石头科技上操作持续活跃。

其中，景顺长城基金就曾是石头科技的忠实支持者之一，其旗下多只基金曾处于持股前十之列。四季度末，余广的景顺长城核心竞争力混合A第一重仓股便是石头科技，持股占流通股比例高达1.84%；而杨锐文则以景顺长城环保优势股票、景顺长城优选混合两只产品紧随其后。

经营业绩方面，下定决心“去小米”后，石头科技利润显著提升。最新数据显示，2020年公司实现营收45.30亿元，同比增长7.74%；实现归母净利润13.71亿元，同比增长75.19%，归母扣非净利同比增长59.28%。公司表示，净利增长的主要原因是报告期内公司自有品牌销量进一步提升；以及海外自建渠道持续扩张，使得海外销量实现了新的增长。

然摘掉小米生态链的帽子，在帮助公司提高利润的同时，也使得公司失去了一部分“生态护城河”的优势，或许对估值也会产生一定影响。

提供想象力的另一个重点是，公司极其重视研发。2020年中报显示，公司研发人员占比超过一半，为同业可比公司中最高的，研发人员薪酬合计7651万元，在总费用支出的占比超20%。在过硬的研发基础下，公司进一步采用了委托加工生产、轻资产运营的模式，这点也领先了相当一部分代工性质为主的同行。

另一方面，从市场份额来看，作为“行业老二”的石头科技估值也显得偏高。

根据2019年的行业数据，国内的扫地机器人市场中，科沃斯稳居第一，市场份额近半；而石头科技的米家品牌和自有品牌加起来占接近四成。而即使行业老大科沃斯去年下半年也开始大涨，在二级市场的市值也始终赶不上作为后起之秀的石头科技。

即使扫地机器人业务具有一定“科技”属性，石头科技本质上仍主要采用消费电子的投资逻辑，行业壁垒较低，其高估值立足何方，还需谨慎看待。

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