博云塑业：高毛利率屡遭问询屡被质疑 重度依赖症命系大客户

博云塑业：高毛利率屡遭问询屡被质疑 重度依赖症命系大客户

来源：证券市场周刊蓝刊

博云塑业营业收入增速和净利润增速不匹配，毛利率逆势高企合理性屡被问询屡被质疑。博云塑业客户集中度较高，对史丹利百得及其上游加工厂商存在重大依赖，如果主要客户史丹利百得及其上游加工厂商的经营状况发生不利变动，将对公司业务造成不利影响。

烛影煌煌/文

2020年年底，江苏博云塑业股份有限公司（下称“博云塑业”）创业板成功过会。

博云塑业主要从事改性塑料产品的研发、生产和销售，其主要产品包括高性能改性尼龙、高性能改性聚酯、工程化聚烯烃及色母粒和功能性母粒等，这些产品广泛运用于电动工具、汽车零部件、家用电器、电子电气、家居类制品、医疗器械、轨道交通（高铁）等多个行业领域。

但研读招股说明书发现，博云塑业业绩增长中潜藏的一些风险值得投资者保持警惕：营业收入增速和净利润增速不匹配，毛利率逆势高企合理性屡被质疑；客户集中度较高，尤其是对第一大客户史丹利百得及其子公司，若综合考虑史丹利百得及其上游加工厂商的整体影响，那么博云塑业七成左右的收入来自史丹利百得及其上游加工厂商。

毛利率逆势高企合理性被质疑

招股说明书披露，2017-2019年及2020年1-6月，博云塑业实现营业收入3.02亿元、3.86亿元、3.82亿元及1.78亿元，2018年营业收入同比增长27.74%，2019年营业收入增速却由正转负，同比下滑1.20%。

尽管营业收入增速已开始出现下滑，但博云塑业的净利润增速却是劲头十足。2017-2019年及2020年1-6月，博云塑业实现净利润3114.13万元、4424.72万元、7719.45万元及4462.81万元，2018年净利润同比增长42.09%，2019年净利润同比增长42.68%。

显然，2017-2019年，博云塑业营业收入增速和净利润增速并不一致。

从招股说明书披露的信息来看，造成博云塑业营业收入和净利润增速出现如此大反差的主要原因是报告期内博云塑业毛利率的一路攀升。

2017-2019年及2020年1-6月，博云塑业主营业务毛利率分别为25.69%、25.79%、34.48%和37.99%，尤其是2019年及2020年1-6月，博云塑业主营业务毛利率出现大幅提升。

而同期，同业可比上市公司主营业务毛利率的平均值分别为18.35%、16.57%、17.79%和29.46%。显然，报告期内，博云塑业的主营业务毛利率显著高于同业可比上市公司主营业务毛利率均值，且变化趋势也与同业可比上市公司主营业务毛利率均值的变化趋势不同。

对此，博云塑业表示，毛利率大幅增长的原因主要与原材料价格下降、客户调价机制、产品结构优化有关。

此外，审核中心意见落实函中，创业板审核委明确指出，2017-2019年2020年1-3月，博云塑业主要产品中，高性能改性尼龙（PEMARON）产品的毛利率分别为32.54%、32.39%、39.84%和44.07%，该类产品毛利占全部产品毛利的比重分别为59.74%、64.65%、67.55%和76.66%。但同期，同行业竞争对手广东奇德新材料股份有限公司（下称“奇德新材”）的改性尼龙复合材料的毛利率分别为34.66%、31.07%、35.87%和36.27%，要求博云塑业进一步分析其高性能改性尼龙的毛利率最近一年一期大幅增长且高于同行业竞争对手同类产品的原因和合理性。

在随后的回复中，博云塑业指出，奇德新材主要以婴童出行用品的客户为主，而其主要以电动工具领域客户为主，同时，博云塑业与奇德新材料的原材料购买价格也存在差异，这些或是造成两家公司高性能改性尼龙毛利率差异的主要原因。

但博云塑材的两轮问询回复以及审核中心意见落实函回复似乎并没有打消创业板上市委对其毛利率异于同业合理性的怀疑。发审会上，创业板上市委再次要求博云塑材说明最近一年一期毛利率较高的原因及合理性，并请保荐人、申报会计师补充核查并发表明确意见。

在上市委落实函回复中，博云塑业通过对原材料价格下降、客户调价机制、产品结构优化等方面的细化分析予以了解释。

尽管博云塑材也再次提供了看似合理的解释，但毛利率异于同业问题屡遭问询这一现象，却不得不令市场对博云塑业高毛利率的合理性、持续性保持一份警惕。

重度依赖大客户暗藏风险

从招股说明书披露的信息来看，博云塑业经营业绩的提升，大客户起着举足轻重的作用。

招股说明书显示，2017-2019年2020年1-6月，博云塑业对前五大客户的销售收入分别为2.03亿元、2.64亿元、2.69亿元和1.3亿元，占当期营业收入的比例分别为67.03%、68.46%、70.39%和73.07%。其中，博云塑业对第一大客户史丹利百得及其子公司的销售收入分别为1.07亿元、1.51亿元、1.52亿元和0.8亿元，占当期营业收入比例分别为35.25%、39%、39.97%和44.65%。

由此看来，报告期内，博云塑业的客户集中度较高，且集中程度在不断强化。

此外，招股说明书还披露，博云塑业的产品主要为定制化的改性塑料产品，不同的目标客户所需产品的特性存在差异，不同牌号的产品分别对应具体目标客户和具体用途，目标客户的上游加工厂商采购的公司产品也对应于相应目标客户的具体用途；因此，博云塑业销售给目标客户上游加工厂商的不同牌号产品分别可以对应于具体目标客户。

因此，若考虑上游加工厂商的因素，博云塑业对第一大客户史丹利百得及其子公司的依赖程度将更为严重。

招股说明书披露，报告期内，博云塑业对包括江苏乾涌及其子公司在内的史丹利百得上游加工厂商的销售金额合计占营业收入的比例分别为34.51%、35.34%、35.33%和32.79%；对史丹利百得及其上游加工厂商的合计销售金额占营业收入的比例分别为69.75%、74.34%、75.29%和77.44%。

对此，博云塑业坦言，公司的主要客户相对集中；而且，若综合考虑史丹利百得及其上游加工厂商对博云塑业经营状况的整体影响，那么，博云塑业对史丹利百得及其上游加工厂商存在重大依赖。因此，如果主要客户史丹利百得及其上游加工厂商的经营状况发生不利变动，将对公司业务造成不利影响。

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