复兴医药的“灰犀牛”：高管频繁离职 百亿融资大幕再度开启

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复兴医药的“灰犀牛”：高管频繁离职，百亿融资大幕再度开启

原创 王瑜

3月1日，制药巨头复星医药（SH：600196，HK：02196）公告了两则人事变动：公司原副总裁、副首席财务官、财务部总经理陈战宇辞去副总裁职务；同时聘任原国药控股总法律顾问李东久为高级副总裁。

法务和财务职能两位总裁级人物的一进一出，在复星医药近期大肆发债、增发融资，同时大手笔并购的动作下格外引人注目。

进入2021年，在A股和H股两地上市的复星医药先后获准启动50亿规模公司债的发行和增发1.1亿港股融资，再加上公司尚待证监会批复的49.83亿元定增方案，复星医药年内的融资规模将达百亿。

资深财经评论家徐德生告诉《华夏时报》记者，其实复星医药更像是一家投资公司，和恒瑞医药相比，存在内生增长动力不足的问题。复星医药的投资方式有控股并表、长期股权投资、交易型金融资产等。从2001年开始，投资产生的收益占营业利润的比重已经超过了主营业务。

2018年国内货币“降杠杆”大背景下，凭借收购模式壮大的复星医药不得不甩卖资产“瘦身”。如今复星医药虽然在营收规模上已成为行业“一哥”，但投资扩张模式主导下的公司资产结构也存在一定风险，同时盈利能力略显孱弱。随着融资大幕再度开启或将加剧这一局面。

融资规模或将创新高

2月26日，复星医药公告完成2021年度第一期15亿元超短期融资券的发行，用以置换到期债务。此前的2月2日，复星医药已经完成了一笔16亿元的公司债。

这两笔融资是复星医药2020年5月获准注册50亿元规模超短期融资券的一部分，此笔融资自2020年5月19日起2年内有效。《2021 年度第一期超短期融资券募集说明书》披露， 50亿元中35 亿元用于归还公司及其控股子公司付息性债务，15 亿元用于补充控股子公司江苏万邦在生产经营活动中所需营运资金。

2021年一开年，复星医药就以大手笔的融资和前一年划清了界限：2020年，复星医药直接融资总额合计9亿元。2021年其直接融资规模将大幅超过2020年。

至此，今年复星医药的融资规模很可能创下新高。

除了发行公司债券，复星医药还在筹划在A股和H股通过增发股票融资。

就在2020年12月31日，复星医药增发不超过1.1亿股H股获中国证监会批复。而就在此前一个月，复星医药发布了A股定增预案，拟向特定对象发行不超过1.28亿股，拟募集资金不超过49.83亿元。若复星医药在A股和H股顺利增发，又将为公司带来近百亿规模的资金。

自登陆资本市场以来，复星医药似乎一直扮演“吸金兽”的角色。据《华夏时报》记者不完全统计，复星医药自1998年登陆A股以来累计直接融资规模达到251亿，其中包括3.58亿元的首发融资，以及43.55亿元的股权再融资和203亿元的发债融资；在港股市场上，复星医药除了首次发行外还有3次増发，累计融资超100亿港币。

在开启融资闸门的同时，复星医药显露出在收并购上发力的迹象。

据天眼查显示，复星医药2020年投资的企业有星魅生物、一影医疗、易研云、药友制药、键嘉机器人、星耀医学、希米科医药等。在2020年的最后一天， 复星医药又以45.3亿元竞得舍得集团70%股权。

两年已有11位高管离职

1998年，以地产起家的郭广昌带领复星医药在A股上市。上市后复星医药通过并购先后控股重庆药友和桂林制药，成为国内肝炎、疟疾药物市场龙头。此后复星医药的投资覆盖医疗服务、医药、医疗器械领域，同时版图也扩展至印度等海外市场。

复星医药营收规模领先于制药行业的另一巨头恒瑞医药。但业内戏称这是一家“投资公司”。

2020年前三季度，复星医药投资收益为16.73亿元，占全年净利润的67%。截至2020年9月，公司长期股权投资额高达222.47亿，占总资产比例超过27%。

而如果以一家医药公司标准看，复星医药的盈利和研发能力都存在差距。

除了利润主要来自投资以外，2020年前三季度，复星药业的销售毛利率55.87%。相比之下恒瑞医药的毛利率则为87%左右；公司的净利率为12.44%，而恒瑞医药为21.86%。

为了提升核心业务能力，复星医药也在持续加大投入。

复星医药2019年研发投入为34.63亿元，同期恒瑞医药研发投入38.96亿元。但复星医药的研发集中在小分子创新药、仿制药、生物药和细胞治疗四大平台上，缺乏重点研发的产品。

此外，复星医药研发费用的资本化程度更高：2017年至2019年其研发资本化比例分别为32.87%、40.98%和41.05%，而2019年恒瑞医药研发投入的资本化金额是0。

独特的扩张模式除了造成核心业务盈利能力偏弱，也吞噬着公司的现金流。

2020年前三季度，复星医药投资活动产生的现金流量净额为-35.84亿元。短期借款为77.02亿元，长期借款为90.25亿元，资产负债率达到50.98%。

在金融去杠杆的2018年，复星医药抛售旗下和睦家医院，减持包括汉森制药、迪安诊断、DOVA等多家上市公司股票来缓解资金压力。此外，截至2020年9月复星医药因收购产生了88.9亿的巨额商誉，在A股的药企中位列第二。其商誉占净资产比例高达26.8%，让公司随时处在巨大的贬值压力下。2020年3月底，复星医药就计提资产减值准备3.73亿元。

核心业务的盈利欠缺和紧绷的现金流成了复兴医药的“灰犀牛”。而亲手构建这一局面的公司管理层，在最近一年频繁变动。

2020年，复星医药董事长、联席董事长、首席执行官、首席财务官和药物研发副总裁等几个关键岗位人员相继辞去职务。加上此次辞职的副首席财务官陈战宇，过去两年复星医药已有11位副总裁及董事离职。

但表面上的高管洗牌或许只是内部资源的调整。《华夏时报》记者注意到，陈战宇的下一站正是国药控股。通过天眼查显示，复星医药持有国药控股31.85%的股权，仅次于第一大股东、央企国药集团。

人员调整只是一个缩影。目前来看，重获资金的复星医药显然处在一个新的发展节点上，对此《华夏时报》将持续关注。

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