定增29亿、一季度净利下降80% 三七互娱扩张之路向何处去？

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原标题：定增29亿、一季度净利下降80%，三七互娱扩张之路向何处去？

来源：野马财经

作者" 资本市场部来源 | 野马财经

扩张的三七互娱却遇募资金额缩减，游戏精品化趋势下，广度和深度如何兼得？

最近三七互娱（002555.SZ）可谓是有喜有忧。喜的是增发落地和2020年净利增长31.28%；忧的是募资29.33亿，较两次调减后的预案的42.96亿少了不少，而且2021Q1净利润预降83.54%-89.02%。

对于业绩，似乎三七互娱并不怎么担心。根据公告，公司游戏业务本身具有先投入后回收的特点，Q1上线的《荣耀大天使》正处于买量投入期，即正是花钱的时候，下半年才是收获的季节。而且公司加大研发，研发投入预计同比增加15%以上。更何况公司的营收预计是环比增长的，海外市场收入更是有望同比增长1.2到1.5倍。

但增发募资金额缩减带来的影响值得重视。

募资额缩减如何应对？

根据三七互娱最新增发股份上市公告，该增发以27.77元/股募资近30亿元，股份锁定期6个月。参与者确实明星云集，其中陈光明的睿远基金投入7.02亿元，林利军的正心谷3个产品也合计获配近5亿元。

所募资金在扣除发行费用后，将用于网络游戏开发及运营、5G云游戏平台和广州总部大楼建设。不过，由于实际募资金额相比预案大幅缩减，三七互娱对募投项目的资金分配也有所调整。

根据公告，广州总部大楼建设资金不变，但用于主业网络游戏开发及运营和5G云游戏平台建设的资金却都缩减了近一半。

三七互娱向野马财经透露，这是因为公司研发与发行事业线扩张，三年内员工数量将增加至5000-6000人，而现有办公区域远不能满足需求。在同行腾讯、完美世界等均有房产的情况下，自建总部大楼对吸引人才有重要意义。长期看也可以优化资产结构、增强债务融资能力。因此具有紧迫性。

根据公告，项目资金不足部分将由三七互娱自筹资金填补。而2020年三季报显示，三七互娱货币资金为24.65亿元，如果后续没有进一步的融资动作，面临的压力将不算小。

研运一体成就A股“游戏一哥”

既然说到研发和发行事业线的扩张，那就不得不提三七互娱一直坚持的研运一体战略。可以说没有研运一体，三七互娱很难从我国游戏产业的变迁中脱颖而出，也没有如今A股最大市值游戏公司的头衔。

其实，三七互娱（前身为“三七游戏”）在2011年成立时，主业只是平台运营，主要是页游。随着页游行业的发展和自身努力，三七互娱在2014年市场份额达到12.3%，在中国仅次于腾讯。

不过三七互娱不满足于只做运营，于2013年成立极光网络（现已更名“三七游戏”）布局研发。次年，三七互娱推出首款自研产品《大天使之剑》，60天实现总流水3.2亿，成为当年最耀眼的页游产品之一。这款产品也帮助三七互娱跻身中国页游研发厂商前十。

资料来源：腾讯游戏

同样在2013年，工信部正式向三大运营商颁发4G牌照，手游时代自此开启。三七互娱在同年先一步成立37手游，全面进军移动游戏领域。2016年，已经登陆A股的三七互娱，发布了首款自研手游《永恒纪元》，上市30天流量就已破亿。这意味着三七互娱基本构建完成研运一体的格局。

也正是从2016年开始，中国手游市场规模首次超过端游，三七互娱手游业务在财报中也单独列示，并且收入占比从2016年年报的31.24%提升至2020年中报的92.78%。

这一背景下，研发投入也在大幅增加，从2016年的3.18亿元增长至2019年的8.14亿元，研发人员数量从1004人增加至1582人。根据1月28日的调研，三七互娱称目前游戏板块人员4000人左右，研发人员占比约50%，预计到2023年研发人员将达到4000人左右。

资料来源：东方财富choice

大手笔的研发投入并不仅仅用于游戏开发，还有赖以起家的运营。

2019年，三七互娱自研的智能化投放平台“量子”以及智能化运营分析平台“天机”投入使用。根据介绍，“量子”可以实现自动化投放，通过大数据分析及AI算法提升推广效率和效果；“天机”则通过数据分析模型对游戏生命周期进行精准预测，帮助实现差异化营销和更高价值服务，进一步挖掘用户价值。

“量子”和“天机”帮助三七互娱在手游发行市场占有率从2018年的6.48%提升至2019年底的10.44%，仅次于腾讯、网易两大巨头。

“买量”的是与非

除了研发和发行，渠道也是游戏领域重要一环，开头提到的买量就是其中之一。

根据国元证券研报，移动游戏分发模式分为联运和买量两种。其中联运是指游戏厂商以合作分成的方式将产品嫁接到合作平台上运营，主要成本是平台方的分成；买量则是通过在媒体广告投放直接获取用户导入游戏，成本是广告费用。买量模式下游戏厂商更加主动。

近年来由于用户入口越来越分散，联运市场增长乏力，买量模式逐渐成为主导。2019年买量渠道的市场规模超越联运，占整个移动游戏比例的54%。

三七互娱从页游时代就十分重视买量，在手游时代更是常年位居国内买量前列，销售费用率也常年在30%以上，2019年甚至达到58.49%。相比之下，前文提到的近年来公司研发投入占营收比重最高也才7%。

所以，三七互娱才会被贴上“买量”的标签。

但是天风证券研报显示，随着用户规模增长放缓、红利逐渐消失，新获客难度增大。同时腾讯、网易两家大厂入局买量市场，使得买量市场成本上升。因此，每逢三七互娱被调研，买量都是避不开的话题。

以1月28日的调研为例。三七互娱认为，买量方面，自身在投放能力和投放效率上有竞争壁垒，“量子”和“天机”系统拥有先发优势。系统通过数据积累可自我迭代，目前已经达到了最优秀的人工投手水平。同时，投放素材质量也在提升，未来的买量思路是品效合一，把握市场变化进行高品质的宣传，利用好的投放能力吸引目标用户达成好的效果。

而且移动互联网用户还在增长，仍具备一定流量红利。流量成本的压力本身不是经营主要矛盾，更多的挑战是精品游戏的研发。

精品化确实是三七互娱坚持的战略之一，近年来也打造了《永恒纪元》、《大天使之剑》H5、《精灵盛典》等爆品。但以上所属的RPG（角色扮演）游戏本身面临腾讯、网易、完美世界等一二线公司的激烈竞争，而三七互娱要拓展的模拟经营、泛二次元、女性向等品类又被认为是中小公司弯道超车的机会。

例如定增预案提到的，未来三年要打造24款游戏的计划，似乎并不符合当下游戏开发周期动辄一两年的现状，又该如何保证精品化？

未知的云游戏

云游戏是此次增发募投项目之一。看得出来，在4G时代成功转型手游的三七互娱，在5G时代也果断布局云游戏。

方正证券研报显示，随着5G技术的进展，游戏云化已成为行业趋势。云游戏将全部数据存储、计算过程转移至云端服务器实现，可使玩家摆脱终端硬件限制，真正实现即点即玩。这将对现有的游戏方式、游戏分发渠道及利益分配方式等造成冲击。

伴随着云游戏的发展，各大厂商都在加大对云游戏的投入，尤其是2020年。

根据国海证券研报，未来云游戏平台将会出现百花齐放的局面，各平台需要寻找自身差异化的竞争优势，这就使得独家游戏内容的重要性凸显，优质研发厂商的议价能力将得到提升。不过，这也将进一步加速行业洗牌，具有优质研发实力的头部厂商将会获益。

目前云游戏平台还处于发展前期，服务器、带宽、内容版权等成本高昂，国内5G的覆盖还不全面，同时云游戏平台盈利模式比较单一，目前主要以“订阅+时长制”为主，新的付费模式能否被用户接受以及接受程度如何都需要验证。此外，云游戏的发展也面临政策和版权等问题。

所以，三七互娱的云游戏平台布局效果还有待观察。但可以确定的是，云游戏时代对游戏内容的要求将越来越高，游戏的精品化趋势还将继续。

只是，近几年三七互娱正处于扩张当中。除扩展游戏品类外，还布局了在线教育、影视音乐、艺人经纪、动漫、社交等领域。广度和深度本是很难兼得的两方面，目前募资金额又不如预期，未来现金流的压力比较大。未来一旦项目研发或买量效果不及预期，可能会造成不利影响。

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