钜派研究院：复盘A股十倍股，我们能学到什么？

近期A股市场跌宕起伏，抱团股在天堂与地狱之间切换。钜派研究院认为，短周期内要准确预测市场非常难，且实战中准确率并不高。适当拉长周期并聚焦到行业、公司本身或许更有价值。本期钜派研究院将为大家复盘A股十倍股特征。以史为鉴可以知兴替，归纳总结提炼历史，才有可能更好地把握未来。

本期要点

1、幸福的家庭都差不多，不幸福的家庭各有各的不幸。托尔斯泰的箴言在资本市场同样适用。通过数据分析我们发现了过往10年间10倍股群体确实有不少共性。所谓阳光底下没有新鲜事，我们相信这些特质有相当一部分在未来10年依然会延续。

2、十倍股换手率介于国证A指与创业板指之间，龙虎榜年上榜次数与全A差别不大，都属于不怎么折腾、不显山露水型，与所谓的市场热门股相去甚远。

3、传统投资方法中过于注重安全边际，数据显示十倍股估值在牛市中略有折价，熊市中反而有溢价，只拘泥于绝对的便宜无异于刻舟求剑。本文认为公司质地相比估值高低更重要。

4、十倍股背后规律看似意料之外，又在情理之中，仔细琢磨都符合逻辑。练好内功，走遍天下都不怕。

前言

本次分享将从“基本属性”、“市场表现”、“业绩”这三个层面开展。

过往的分享中，钜派研究院统计了十几个行业的几十家公司财报进行对比，立足于微观层面的成分居多。近几期节目，我们将以整个十倍股群体特征进行分析。值得注意的是，在实操层面，十倍股身上的共性其实都是牛股基因，如果一只股票集合了一组正收益的因子，未来获利的可能性比较大。我们将在大框架下，挑选重点进行讲解。

这一组十倍股群体的筛选过程如下：

1、所有A股上市公司

2、起算日：在2010年1月1日之前上市公司以此时间点起算，以后上市公司以上市后一年起算

3、区间涨跌幅：起算日 to 2021.03.11，按降序排列

4、选出区间内累计涨幅超过1000%的个股，共42只

基本属性

数量

按上述标准筛选出的个股，占所有上市公司的比例仅1%左右。包括公募、私募在内的众多买方机构，都投入了最大比例的资源进行在投研团队身上，其中又以行业研究以及公司研究为最，这说明投研过程中挑选行业与公司最重要，至于找寻买卖点是第二个层面的问题。确认正确的出发点，可以带来事半功倍的效果，反之亦然。

这里要补充一下，理论上最厉害应该是每天、周、月都能找到相应周期内涨幅最高的股票。但很可惜，这只存在于理论上，而实操中几乎不可能（如果现实中有这样的人，全世界的财富都将无限集中于某一个人。反证法可知不存在）。因此，与其追逐每天市场热点，不如老老实实把长牛股研究透。

行业分布

十倍股的行业分布如图

我们可以看到：

1、首先，食品饮料+生物，占三分之一。通常大家认为代表未来方向的TMT占比其实不大，这一点值得我们深思。

2、包括非银金融、汽车、通信、休闲服务等等，十倍股数量非常少，有些行业一只股票也没有入选。有的行业就是很难出现十倍股，这说明不同行业的赚钱有难易之分。（作为从业人员应该干一行爱一行，但作为投资者我们可以趋利避害，选择赚钱更容易的行业进行投资）

股东性质

从股东性质来看，绝大部分是民营企业，占比达69%。

从地域分币来看，十倍股大多数来自经济发达地区，其中长三角+珠三角+北京超过半壁江山。

市场表现

换手率

很多投资人对牛股的第一印象应该是“很热闹”。然而我们看到十倍股的年均换手率459%，高于全市场平均（以国证A股为例，236%），但低于创业板指数593%。

说明大牛股总是一波又一波投资人进进出出，并不是一潭死水；但也比大家想象中要少折腾，因为换手率比创业板指小。和大部分市场”热门股”动辄日均换手30-40%相比，更是冷清地多。

另外，十倍股年均上龙虎榜的次数为2.46次，与全A中位数（2.14次）相比没有显著差异，这与大家想象中，每天热闹非凡的龙虎榜各大牛股正好相反。

（这里并非在否定龙虎榜，其参考价值客观存在。上表数据说明，是否上龙虎榜与成为十倍股之间概率独立）

这说明十倍股的价格波动区间没我们想象的这么大，通俗的说，涨停、跌停都比较少，很多时候是不显山不露水。

收益稳定性

我们列了两组数据，第一组是股灾时候的跌幅，第二组是年涨跌幅中位数取变异系数，看不同数据之间的离散程度。

从数据可以看出，十倍股在股灾时超额收益显著，相对来说抗跌，但市场情绪亢奋时超额收益也不明显。同时，十倍股的年涨跌幅离散程度（波动程度）远远小于市场平均水准，这代表着十倍股的波动程度比市场小很多，即十倍股在上择时的效益远低于市场整体。（如果进一步细分，科技行业择时效益高于消费行业）

估值

整体角度：我们通过42只十倍股的整体估值（中位数）与创业板指（399006）历年对比，发现差异并不大。

我们应当思考，对于十倍股的估值分析，能不能再深入一些？

十倍股归属于不同的行业，我们再通过“个股估值/对应wind三级行业估值”进行分析，考察存在折价或者溢价的情况。我们发现非常有意思的情况，每次牛市时，十倍股的估值溢价下降，而大盘回归底部时十倍股的估值溢价却抬高。

市场的习惯性特征是在遭遇熊市时寻找确定性。不论是公募还是私募，在熊市会去寻找相对安全、业绩确定性高的公司。

但如果只用经典理论（即买入估值相对低的股票），那么我们在熊市时永远买不到十倍股，因为十倍股在熊市时的估值往往相对行业存在不小的溢价，即使指数已经砸出一个黄金坑，好公司依然不便宜。

业绩

ROE

依然如同财报讲座中的观点一致，重要的事情说三遍：只要是5年及以上周期，市值发生重大变化，背后一定是盈利出现拐点！长期趋势下市值波动一定会向利润趋势靠拢！

通过图表，我们可以看到，十倍股ROE水平显著高于A股整体与创业板指，在2016年之后差距逐渐拉大，显示推动股价背后真正的动力还是业绩。近年来十倍股的ROE水平加速上升，A股整体水平下降，创业板指区间震荡。

分析背后的原因，利润向龙头集中趋势不可逆，疫情加速该过程。

可想而知，未来中型市值公司更有可能出十倍股，而小市值公司逆袭的难度大。

公司治理

这里非常有意思的是：十倍股管理层薪酬显著高于全A平均，且2016年之后有加速迹象。但同时，管理层薪酬占利润比重却低于全A中位数。这意味着十倍股的公司运营效率/治理能力相对于平均水平而言强很多，管理层的薪酬虽然高，但是也创造更多利润。（传统金融理论中好的公司治理能带来经营效率与公司估值的提升，确实有道理）

经营活动现金流净额/营业收入

在这个视角下，十倍股也显著高于全部A股中位数。如同前期讲过，现金流＞盈利稳定性＞盈利本身。现金流及其相关的营运能力等有一大堆的指标，数据整理后发现方向基本一致，限于篇幅这里就不展开了。

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