电子烟行业突发利空 影响究竟有多大？

原标题：电子烟行业突发利空 影响究竟有多大？券商详解机会与风险（附股）

来源：21世纪经济报道

3月22日，工信部对《关于修改〈中华人民共和国烟草专卖法实施条例〉》公开征求意见，意见提出，将电子烟等新型烟草制品参照《实施条例》中关于卷烟的有关规定执行。

消息一出，美股电子烟概念股雾芯科技就应声大跌（NYSE：RLX）就应声大跌47.84%，美股周一收盘报10.15美元/股。

港股方面，3月23日，电子雾化设备代工龙头思摩尔国际（06969.HK）开盘跌超14%；另一边，从事卷烟销售和进出口业务的中烟香港（06055.HK）则引来大涨，开盘涨14.98%。

A股方面，电子烟概念股亿纬锂能开盘大跌15%，爱施德跌停，赢合科技（维权）、集友股份、盈趣科技等纷纷重挫。烟草概念股开盘走强，陕西金叶开盘涨停，劲嘉股份高开8.56%。

浙商证券：电子烟监管落地，短空长多

1、明确中烟作为监管主体，产业大概率不会一刀切

本次政策并无监管细则出台，但明确了电子烟的监管主体是中烟。电子烟在我 国贡献大量就业、出口创汇，产业技术多掌握在中国企业手中，因此中烟对电 子烟发展进行封堵的概率很小。后续中烟可能出台一系列配套措施促进产业健 康发展。

2、对悦刻、柚子等终端品牌商的影响分析

由于缺少细则，浙商证券假定乐观、悲观情形进行影响分析：

1）乐观：招商开店仍可继续，但需取得经营许可（预期难度较小），不可做 店面广告、微商等；从量或从价税会压缩部分产业链利润空间，业绩进行一 定下调、但仍能自然增长。

2）悲观：中烟通过尼古丁专营专卖控制行业原料供给，进而控制电子烟行业的 增速，品牌商增速被框定在较低区间。

3、对思摩尔等 ODM 代工厂商的影响分析

2020 年浙商证券估计思摩尔业务中，悦刻+柚子的国内业务收入达到 30 亿（占比 29%），21 年-22 年预计增长至 52 亿（+77%）、74 亿（+41%），对应总收入在 150 亿、201 亿，利润在 57.86 亿、79.46 亿。

1）乐观情形：假定 21Q2 开始执行后（Q1 仍有高增兑现），国内业务增速下降 至 25%自然增长水平（参考欧美市场），则对应 21、22 年思摩尔总收入预计在 139 亿（+35%）、178 亿（+29%）；利润 53 亿（+35%）、68 亿（+29%）。

2）悲观情形：假定 21Q2 开始国内业务增速下降至 10%（中烟计划控制），则 对应 21、22 年思摩尔总收入预计在 135 亿（+32%）、168 亿（+25%）；利润 51.8 亿（+32%）、64.5 亿（+25%），成长性仍然突出。

4、聚焦电子烟长期需求，持续看好思摩尔核心竞争力，浙商证券认为细则出台之前，情景分析的预测均不准确，但仍坚定看好电子烟产业

浙商证券认为细则出台之前，情景分析的预测均不准确，但仍坚定看好电子烟产业长期成长。思摩尔仍有 70%海外业务支撑估值体系，且陶瓷芯技术保持领先， 成长性仍然十分突出，推荐布局！

光大证券：电子烟监管效能增强，关注加热不燃烧产品相关产业链

如该条例最终得以通过，或将带来如下影响：电子烟的生产、批发、零售环节的参与者将申请资质许可证。电子烟的各个环节或将接受国家监管，并以许可证的形式开展经营。判断思摩尔国际或适用于生产企业资质，悦刻等品牌适用于批发企业资质。单从修改前的法条上看，由于传统卷烟的源头烟叶由国家控制，因此生产和批发部门所需资质并不复杂，只需获得资金、相应技术设备、专业人员、经营场所等保障即可申请。聚焦到电子烟，考虑到电子烟设备的复杂性，若国家层面允许私人品牌申请资质，或将有对口味、含量及税收等规定的进一步细则出台，产业链上下游集中度有望进一步提升。

电子烟或将承担更多的社会责任与利税职能。对传统卷烟的监管通常综合考虑利税、经济发展、消费水平及戒烟环境，对于销售体量有较为严格的把控。聚焦到电子烟，当前电子烟只征收增值税，未来或将通过一定形式（从量或从价）征收烟草税，考虑到对青少年的防护，国家或将对电子烟从口味、宣发、含量等角度进行一定引导管控。

电子烟监管政策如落地，或意味着HNB将未来将具备合法性。本次《征求意见稿》已明确将电子烟看做烟草制品，认为未来加热不燃烧产品（NHB）作为更接近烟草的产物将在国内获得合法性，届时中烟以及IQOS品牌或将在国内市场有可观表现。建议关注华宝国际，盈趣科技。

天风证券：电子烟纳入监管政策 利好中烟供应链企业

1、重点在于加强监管，授予中烟对雾化电子烟等新型烟草产品的监管权限

根据意见稿说明，由于近年来电子烟市场监管领域出现新情况、新问题，为了推进电子烟监管的法治化，应参照《实施条例》中关于卷烟的有关规定执行，主要为规范电子烟生产经营活动，解决电子烟存在的产品质量安全风险、虚假广告等问题。天风证券认为，此次修例将首先明确雾化电子烟的监管主体，由中烟作为监管机构进行监督检查，加强监管是主要目的，完全禁售或完全专营专卖的可能性较低。

2、预计后续将对电子烟落地征税细则，依法按照烟草制品进行税收管理

由于雾化电子烟等新型烟草本身与传统卷烟在核心成分、产品功能、消费方式等方面具有同质性，天风证券认为后期有望逐步落地对于雾化电子烟等新型烟草产品的征税体系论证研究，将与我国传统卷烟类似，为国家财政收入等方面做出正面贡献。

3、预计对上游主要原材料尼古丁进行追溯管理

因高浓度尼古丁为危险化学品，此前并无严格管理措施和生产体系安全监督方案，天风证券认为，在对雾化电子烟进行“类烟草化”管理后，监管机构或将对尼古丁的生产、销售进行许可制或牌照制，有资质、生产规范的企业可允许进入产业链生产、销售环节。

4、全球新型烟草趋势已来！预计中烟后续配套新型烟草政策出台，加速中烟HNB产品推广上市

根据海外烟草巨头近年来新型烟草业务表现，已然可以看到新型烟草已经成为各大公司的重要转型和布局方向。我国是烟草大国，天风证券认为随着雾化电子烟监管落地，我国HNB产品也有望逐步推出，持续满足消费者的减害需求、提升消费体验及卷烟上结构。

综上，天风证券认为，此次监管出台明确了雾化电子烟的监管主体和方向，后续还需等待具体细则落地，监管落地将有效推高行业门槛，集中度提升，利好行业上下游龙头企业。

投资标的：1）HNB产业链--重点推荐：华宝股份/国际（国内烟用香精龙头）、劲嘉股份（国内烟标龙头，积极卡位新型烟草），建议关注：集友股份、顺灏股份、东风股份；2）雾化产业链--短空长多，利好龙头！待政策细则出台后，建议关注：思摩尔国际（全球雾化代工龙头）、雾芯科技（国内雾化品牌龙头）。

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