国泰君安：中国太平维持增持评级 目标价22.42港元

寿险NBV增速低于预期，后续重点关注渠道结构及产品结构改善的持续性；车险综合改革背景下，预计中国太平（00966）保费及承保盈利均将面临压力，维持增持。

投资要点

维持“增持”评级，维持目标价22.42港元/股，对应2020年P/EV为0.37倍：公司上半年归母净利润28.77亿港元，同比下降57.3%，主要一是19年所得税减免高基数对利润造成负面影响，二是香港地区投资物业谨慎计提减值所致，符合市场预期。考虑到卫生事件不确定性及资本市场波动影响，下调2020-2022年EPS为2.42（3.16， -23.6%）/2.82（3.72，-24.1%）/3.34（4.58， -27.0%）港元。

NBV增速低于市场预期，渠道结构及产品结构均有待进一步优化：公司上半年NBV同比-58.7%，大幅低于市场预期，一方面渠道结构有所恶化，公司上半年大力推进短储银保业务，银保新保同比增长73.4%，而代理人渠道销售乏力，代理人新保同比-44.3%；另一方面卫生事件影响下公司费用超支，“NBV/手续费及佣金支出”同比大幅下降51%至0.31，银保新业务价值率由正转负为-4.1%，对价值创造形成负向贡献。下半年公司通过加大价值指标考核力度、开发销售高价值率产品等方式推进业务环比改善，预计全年NBV负增长幅度将有明显收窄。后续重点关注公司渠道结构及产品结构改善的持续性。

权益投资敞口提升推动投资收益率改善，车险综合改革预计加大保费和承保盈利压力：1）上半年公司进一步加大权益资产配置比重，较上年末提升1.2pt至19.0%，主要配置于股票和基金等核心权益资产。得益于把握权益市场的投资机会，上半年年化总投资收益率5.35%，同比提升0.55pt。2）车险综合改革背景下，预计公司车均保费下降将带来整体保费收入压力；同时，当前公司财险综合成本率呈现承保微利态势，上半年综合成本率99.6%，其中赔付率54.9%（YOY+5.1pt），费用率44.7%（YOY -5.3pt），根据改革后赔付率75%的整体目标，预计公司短期承保盈利能力面临压力。

催化剂：居民保险保障意识提升及储蓄险配置需求提升。

风险提示：代理人招募不及预期；权益市场大幅波动；利率下行。

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