振华新材IPO：收入下滑利润盈转亏 经营活动净现金流-4.26亿

振华新材IPO：收入下滑利润盈转亏 经营活动净现金流-4.26亿丨IPO棱镜

近年来，振华新材业绩走势并不乐观，净利润由盈转亏以及对重要客户的依赖，令其科创板IPO前景变得愈来愈不明朗

《投资时报》研究员习羽

新能源汽车电池的任何一次突破，都会引来业界高度关注。就目前技术而言，动力锂离子电池仍是新能源汽车的重要组成部分。

值得注意的是，在锂离子电池的关键构成材料中，正极材料成为影响锂离子电池性能最重要的要素，其技术路线很大程度决定锂离子电池的技术方向和发展体系。

近期，作为全行业首批实现全系列一次颗粒大单晶三元正极材料产业化的生产商，贵州振华新材料股份有限公司（下称振华新材）向上海证券交易所递交招股书，拟在科创板上市。

该公司此次拟发行不超过11073.37万股，募集资金主要用于锂离子电池正极材料生产线建设项目（沙文二期）、锂离子动力电池三元材料生产线建设（义龙二期）及补充流动资金，合计12亿元人民币（下同）。

振华新材成立于2004年，专注于锂离子电池正极材料的研发、生产及销售，主要提供新能源汽车、消费电子及储能领域产品所用的锂离子电池正极材料。其中，来自镍钴锰酸锂三元正极材料的收入约占公司营收的9成左右。

查阅招股书，《投资时报》研究员注意到，本该享受行业红利的振华新材近年业绩走势并不乐观，净利润由盈转亏以及对重要客户的依赖，令其科创板IPO前景变得愈来愈不明朗。

收入下滑 利润亏损

据招股书显示，2017年、2018年、2019年及2020年1—9月（下称报告期），振华新材营业收入分别为13.47亿元、26.55亿元、24.28亿元及6.84亿元；同期归母净利润分别为4658.97万元、6776.09万元、3376.36万元及-1.32亿元。

《投资时报》研究员注意到，2019年振华新材业绩出现明显下滑趋势，而2020年1—9月更是亏损1.32亿元。

对此振华新材解释称，受新能源汽车补贴标准自2019年6月起退坡调整幅度加大以及国内汽车整体产销量下滑等因素影响，中国新能源汽车行业产销量2019年下半年整体呈下滑态势。下游需求减少及上游原材料价格下跌等因素导致公司主要产品2019年销售价格均呈下滑趋势，同时因2019年下半年开始公司三元正极材料销量增长不及预期，因此2019年营业收入较2018年下滑8.53%。

此外，受子公司义龙新材锂离子动力电池三元材料生产线项目（义龙一期）自2018年底全部投入使用新增人员薪酬、折旧摊销及管理办公费用，锂离子动力电池三元材料生产线项目（义龙二期）建设新增项目贷款财务费用、研发项目投入增长等因素影响，公司2019年净利润同比下滑51.29%。

《投资时报》研究员注意到，受国内外新冠疫情爆发等因素影响，2020年上半年中国新能源汽车产销量及动力电池装机量同比均呈下滑态势。在此背景下，振华新材2020年1—9月营业收入同比下滑68.12%，并且净利润出现亏损。该公司预计，若未来下游市场需求恢复不及预期，其业绩存在进一步下滑及亏损的风险。

振华新材主要财务数据及财务指标

数据来源：公司招股书

三元正极材料毛利率低于同业水平

值得关注的还有振华新材毛利率的巨幅波动，这或导致其盈利能力受到严重冲击。

据招股书显示，报告期内该公司综合毛利率分别为15.22%、9.64%、10.58%、3.15%；同期主营业务毛利率分别为15.30%、9.64%、10.58%、3.14%，均呈现波动趋势。《投资时报》研究员注意到，镍钴锰酸锂三元正极材料毛利率变动是引起公司主营业务毛利率变动的主要因素。

具体来看，振华新材正极材料的主要原材料三元前驱体、四氧化三钴、碳酸锂报告期内市场价格波动较大，签订销售订单时点与采购原材料时点的差异往往使得公司生产成本中的原材料价格与市场价格产生偏离，从而对振华新材正极材料销售毛利率变动产生较大影响。

值得注意的是，振华新材的2017年—2019年的三元正极材料毛利率均低于同行业可比公司平均水平。振华新材对此表示，主要原因是由于产业链布局的差异所致。

三元正极材料的主要原材料由三元前驱体及电池级碳酸锂构成。为集中有限资源聚焦三元正极材料的生产及研发，振华新材在围绕三元正极材料的大单晶技术体系及三次烧结工艺等方面投入较大精力，原材料三元前驱体主要来源于外购，而同行业公司容百科技、当升科技、杉杉能源、厦钨新能、长远锂科自身布局上游三元前驱体业务，则可通过自产自用来降低产品生产成本。

振华新材三元正极材料毛利率与同行业可比公司毛利率对比情况

数据来源：公司招股书

现金流承压 对大客户存依赖

盈利的急转直下，令振华新材现金流承压。据招股书显示，报告期内该公司经营活动产生的现金流量净额分别为4116.09万元、-2.25亿元、-1906.71万元及-4.26亿元。

究其原因，振华新材的业务处于锂离子电池产业链中游，下游动力电池客户多存在一定的信用期且行业普遍使用银行承兑汇票支付货款，使得公司应收票据余额相对较高；同时，因产业链下游新能源汽车企业资金压力较大，应收账款压力向产业链上游传导使得公司应收账款余额相对较高，存在一定的坏账风险。

值得注意的是，受2019年下半年新能源汽车补贴政策退坡幅度加大等因素影响，振华新材部分产品型号订单执行有所推迟，使得公司2019年末存货余额同比有所增加；同时受下游需求冲击及上游原材料价格下跌等因素影响，其2019年营业收入、营业成本同比略有下滑，上述因素导致振华新材2019年存货周转率低于同行可比公司。

另根据高工产研锂电研究所（GGII）调研数据显示，2017年、2018年、2019年，中国装机量前五名动力锂离子电池企业合计市场份额分别为61.52%、73.75%、80.29%，其中装机量第一名宁德时代的市场份额分别为29.07%、41.28%、51.79%，下游市场呈逐步集中趋势。

振华新材对宁德时代的销售收入占比也日渐攀升。据招股书显示，报告期内该公司对前五大客户销售金额占当期营业收入的比例分别为81.52%、85.67%、93.55%、89.88%，其中对宁德时代销售金额占当期营业收入的比例分别为51.72%、65.22%、74.44%、32.03%。

对此振华新材解释称，2017年至2019年对宁德时代销售占比不断增加，主要系公司下游动力锂离子电池行业集中度较高及公司采取集中有限资源跟踪服务大客户的竞争策略所致。受疫情暴发导致部分产品型号订单推迟等因素影响，公司2020年1—9月对宁德时代销售收入占比有所下降。

《投资时报》研究员注意到，2017年至2019年，振华新材对宁德时代的销售金额占当期营收比例均超过50%。

有业内人士表示，从过往的发审案例来看，50%已经成为一条红线。前五名客户合计收入占比接近或越过这个界限，大概率会引发监管层对于“重大依赖”问题的关注，这也成为企业首发上市的重要门槛之一。

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