2020年黄金溢价为何达到创纪录水平？境内外价差未来走势如何？

来源：世界黄金协会

2020年，新冠疫情持续影响下国内外经济环境波动不断，其中国内现货黄金价格相对伦敦金的折价更是扩至创纪录水平。综合来看，国内黄金供应过剩和中国黄金出口管控等多种因素的综合作用是导致价差产生的原因。2021年，随着国内经济持续复苏，中国的黄金消费需求及境内外黄金价差回归的可能性有望增加。

供需关系影响折价走势

正如我们此前分析，中国自身的黄金供需状况是影响境内外黄金价差的重要因素。

2020年第一季度，新冠疫情爆发，随之引发的社会活动限制、金价反弹、以及疫情经济影响下消费者实际可支配收入的减少，导致中国黄金需求相对疲软。不过由于疫情很快得到有效控制，国内主要的金矿企业早在3月中旬左右就恢复生产，保证了中国本地黄金供应的稳定[1]。与此同时，随着国内金价回升，部分消费者和金饰商通过出售其持有的黄金产品与黄金库存获利，提高了国内回收金的供应量[2]。

因此，虽然2020年中国黄金需求大幅下降，但黄金供应较2019年反而实现小幅增长，这种现象导致国内黄金稀缺性降低，国内现货黄金价格相对于国际金价的价差也因此转为负值。

中国国内黄金供应恢复相对较快[3]

供应过剩导致价差持续走高

事实上，中国自21世纪初期以来一直是黄金净进口国。现有的中国海关数据显示，2017至2019年间中国的年均黄金进口量是出口量的67倍。从历史数据看，相对灵活且有效的黄金进口配额调控起到了稳定中国境内外黄金价差的作用，限制了国内黄金短缺对境内外黄金价差造成的影响。

然而，因黄金出口的相对不畅，由国内黄金供应过剩引起的中国黄金现货价格相对于国际金价的折价只能通过本地黄金需求的恢复来收窄：当国内的黄金需求恢复时，往往会出现国内黄金供应（不含进口）短缺，令黄金在国内的稀缺性增加。中国的黄金需求复苏缓慢也导致了国内金价相对于国际金价的折价贯穿2020全年始终。

中国黄金进口量通常取决于本地黄金供需状况[4]

经济复苏带动中国黄金消费

随着中国经济持续复苏，2021年中国黄金消费市场将迎来进一步提升空间。

在2020年12月的中央经济工作会议上，决策者表示，财政政策和货币政策将持续为夯实未来经济稳步复苏的基础提供支持[5]。这或许意味着在经济有望持续复苏的背景下，国内消费者的可支配收入将进一步增长，从而有利于2021年黄金消费的回升。

此外，会议也将扩大内需并构建以国内大循环为主的格局定位为2021的战略基点。国内各省市也曾在2020年采取了促进本地消费的刺激措施，并且这些举措确有支撑2020年金饰消费的回暖的作用，而2021年可能的进一步消费刺激或也预示着中国黄金消费趋势的好兆头。

中国黄金消费通常与当地消费者收入正相关[6]

但考虑到2021年的国内利率可能都会保持高位，从而提高持有黄金的机会成本。以及人民币的升值、经济的复苏以及新冠疫苗接种的启动，中国投资者的风险偏好不断抬升，施压其对黄金的避险需求。2021年中国黄金消费的上涨潜力可能面临挑战。

另一方面，中国金饰需求吨位数的潜在恢复空间也可能受限。如今越来越多年轻人喜欢更时尚、更轻巧、价位更适合其消费能力的首饰，而增加库存中轻量化金饰产品的比例可以降低资金成本，因此金饰行业产品轻量化的趋势越发明显。

综上所述，虽然2021年中国经济前景相对乐观，可能有助于本地黄金消费的复苏，不过黄金投资需求降低的可能性以及金饰行业轻量化的趋势仍带来一定压力。但毫无疑问的是，中国的黄金消费将继续在2021全年的上海/伦敦金价差走势中发挥举足轻重的作用。

备注：

[1]如需更多关于中国金矿行业复产的信息，请访问中国黄金协会的相关报道。

[2]在疫情冲击下，一些金饰商卖出了此前准备用以扩张门店的金饰库存，同时还有一些金饰商彻底地退出了市场，也卖出了其所有库存，增加了市场上回收金的总量。

[3]国内黄金供应包括中国的矿产金、回收金、及源自其他渠道的黄金供应。国内黄金消费指中国金饰、金条、金币及黄金ETF需求量的总和。

[4]根据数据可得性，基于2017年第一季度至2020年第四季度中国季度矿产金和废料供应、金条、金币、金饰及黄金ETF产品需求进行计算。黄金进口数据来源于中国海关总署网站HS7108条目下。

[5]详情请访问关于中央经济工作会议的总结。

[6]数据源自2011年第四季度至2020年第四季度期间的中国金饰、金条与金币季度需求以及经通胀调整后的中国居民可支配收入。

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