通货膨胀的回报：Saurabh Mukherjea说，印度储备银行可能会在19财年中期开始加息

财政赤字与通货膨胀紧密相关

经济理论认为，随着更多的政府支出（如果该支出不用于创造生产性资产）导致整体价格水平上升，预算赤字越大，通货膨胀率越高。

以印度为例，这种经济理论已经以教科书的方式制定出来。自05财年以来的几乎所有年份，预算赤字增加导致通货膨胀率上升（请参见下面的图表）。

在这种情况下，在过去的三年半中，新开发区政府在控制财政赤字（部分受到商品价格下降的帮助）和通货膨胀方面表现出了令人钦佩的纪律。

展览1：预算赤字与通货膨胀紧密相关

不幸的是，在政治上，过去的表现并不是未来表现的良好指标。历史表明，在印度大选即将到来之时，财政上的偏见就不在了。

具体来说，在大选之前的最近两年中，印度的补贴支付往往会更高（请参见下面的展览）。

展览3：在五年选举的最后两年中，补贴支付往往更高

显而易见的是，在18财年，NDA发现难以维持财政纪律。在支出和收入上，政府看起来都将步履维艰。

在支出方面，政府已寻求国会批准在NREGA和补贴方面的额外支出达3,300亿卢比（占GDP的0.2％）（https://goo.gl/9H7tJz）。

政府还寻求国会批准，将8000亿卢比（占GDP的0.5％）用于银行注资债券（https://goo.gl/M5uqEj）。

在税收方面，政府的商品及服务税的征收严重低于其目标。尽管政府没有给出任何正式的商品及服务税征收目标（因为18财年预算形成时没有商品及服务税），但根据信封的计算（使用18财年的间接税收目标），政府可以消费税征收额不足5000亿卢比（占GDP的0.3％）。

在2019年大选前夕，政府支出似乎可能会增加，但政府似乎也在试图取悦选民的各个阶层。

近几个月来，农民获得了贷款减免和小麦最低支持价格的上调（五年来最大涨幅），农村工人获得了NREGA上有史以来最大的支出，PSU银行即将获得巨额回报。

此外，为了应对中小企业商界日益增长的不满情绪，政府在过去两个月中设计了商品及服务税的重大削减措施。

由于这种回滚，GST征收的月运行率已从7月，8月和9月的平均每月9300亿卢比下降到2017年10月至11月的平均8150亿卢比。按年度计算，这一缺口达1.38万亿卢比，占GDP的0.9％。

消费税提高和商品价格上涨也将给CPI通胀带来压力

除了财政上的挥霍无度，CPI通胀似乎还可能通过两条直接途径得到推动：服务业的商品及服务税税率提高和商品价格上涨。

在构成CPI篮子的三方成员中，“杂项”类别（主要包括服务）占第二大比重（28％）。自从引入商品及服务税以来，这一组成部分承受了一定的上行压力，因为大多数服务的商品及服务税税率（18％）高于旧的服务税率（14.5％）。

全球石油价格下降也有助于近期通货膨胀的下降。但是，如果油价继续上涨，将对通胀产生上行压力。CPI篮子中约有4％的燃料包括柴油，汽油和LPG。全球原油价格每桶上涨10美元，可能会将CPI总通胀推高70-80个基点。

GDP增长和通胀将在19财年同步上升

财政波动可能会助推FY19的GDP增长。具体来说，银行总结计划很可能将19财年的系统级借贷增长率从8％（如宣布总结之前的普遍水平）提高到12-15％，而该总结计划正在发挥作用。

这加上政府在大选前夕的支出增加，可能会改善工业部门以及服务业的增长前景，从而将整体GDP增长率从18财年的约6％提升至19财年的7％。

同时，更高的财政赤字，更高的大宗商品价格和更高的服务消费税税率似乎可能将通胀推高。我们的建模过程表明，CPI的通胀率在19财年可能会平均升至约5％（而18财年的预期平均为3.5％）。

这对利率意味着什么？

印度储备银行的通胀目标是4％。因此，如果通货膨胀率接近5％，它将促使印度储备银行在19财年将利率至少提高25-50个基点。我希望印度储备银行将在19财年中期开始加息。相反，市场普遍认为印度储备银行要到19财年下半年才会加息。

财政方面的担忧已经导致收益率曲线的短期和长期两端都收紧了收益率（见下图）。通胀预期上升可能会进一步加重10年期G-Sec收益率。我预计在CY19的大选中，十年期G-Sec收益率将再增加约50个基点（即，达到8％）。

投资影响：

在高通货膨胀的环境中，拥有强大品牌声誉的老牌公司往往比其较新的，更老的竞争对手更具优势，因为冠军公司的定价能力使其能够保护自己免受通货膨胀的影响。

实际上，通货膨胀从弱企业中获取利润，然后将其分配给强企业。因此，通胀的回升可能给小公司带来麻烦。

其次，政府在两个月前宣布的大规模消费税回落中将有明显的赢家和输家。

获奖者主要玩自由消费品-汽车，电气，服装，鞋类，休闲，旅行和娱乐-以及依赖于经济周期性回升的公司-金属，广义上的建材和建筑。

实际上，周期性公司符合三重刺激政策：（a）来自商品及服务税刺激措施的通货膨胀效应； （b）来自政府的巴拉特玛拉（Bharatmala）道路建设计划，以及（c）来自300亿美元的PSU银行注资，该注资将在未来三个月左右开始。

失败者主要是私营部门的贷方，他们主要依赖批发融资市场–货币市场收益率的上升将增加这些贷方的资金成本。

在PSU银行重新进入房地产抵押贷款（LAP）市场时，他们将较高的借贷成本推给了客户，因此，私营部门贷方的一些市场份额损失看来是不可避免的。

免责声明：Saurabh Mukherjea是Ambit Capital的首席执行官，也是《不寻常的亿万富翁》的作者。所表达的观点是个人观点。专家在moneycontrol.com上表达的观点和投资技巧是他自己的观点，而不是网站或其管理者的观点和投资技巧。

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