上半年城投债发行量再创新高 市场化转型关键是“两条腿走路”

来源：新华财经

记者：杨溢仁

2020年受新冠肺炎疫情冲击，地方财政压力有所增大，而在政策边际宽松的鼎力相助之下，城投“信仰”得以巩固，城投债更成为了机构青睐的优质标的。

然而，繁荣景象背后亦有风险潜藏，仍有一些城投平台被调降了主体评级或展望，同时包括非标违约、债券置换等信用风险事件也频频在尾部区域发生。

城投行业将面临怎样的风险和机遇？城投债下半年的到期与回售情况如何？带着问题，在“宽信用精准化下的债市逻辑”研讨会间隙，记者对东方金诚首席评级总监裴永刚进行了专访。

新华财经：如何看待今年以来城投债的整体市场表现？

裴永刚：扩大基建投资是我国逆周期调节经济的重要手段。受新冠肺炎疫情影响，上半年我国经济增速大幅放缓；下半年海外疫情持续蔓延，预计将对我国经济运行继续形成制约。在此背景下，城投企业表现出了自身的使命与担当，积极投资基建，加之城投公司本身存在债务集中兑付的压力，多因素叠加使得上半年城投债市场发行再创新高。

具体来讲，2020上半年全国城投债发行达2.47万亿元，同比大幅增长63.0%，净融资规模约1.51万亿元，已超2019全年水平，银行间债券品种及交易所公司债都有不同程度的增长。伴随货币政策的宽松，以及资金利率的走低，城投债发行利率总体亦随之下降。

从筹资难易程度方面来看，以央行等五部门联合发布的《关于进一步强化金融支持防控新型冠状病毒感染肺炎疫情的通知》为契机，各部门相继出台政策措施，旨在加大金融对相关企业的支持力度。彼时，新型城镇化建设和新基建也被提高到稳投资、扩内需、促升级，促进经济增长和转型发展的战略高度，一系列政策组合拳推升了城投债的发行规模。上半年是难得的政策窗口期，城投企业融资渠道得到进一步拓展，融资成本明显下降，但弱资质的城投仍较难得到市场的青睐。

新华财经：城投“信仰”坚固背后是否存在隐忧？

裴永刚：2020年以来，城投公司非标违约集中发生在遵义市、黔西南州和松原市等城市。究其原因，主要系地方政府债务高，偿付压力较大；同时城投企业债务集中兑付压力较大，现金流回流期限难以匹配非标产品到期期限；此外，还与当地政府较高的债务率带来的其他融资受限有一定关联，再融资能力受到限制。

综合来看，城投信仰依然存在，但城投企业的信用风险出现了进一步分化。从区域来看，京津冀、长三角、珠三角涉及省份产业基础好，财税来源充足，风险相对较低；成渝城市群、长江中游城市群、中原城市群、关中城市群涉及省份次之；贵州、云南、东北三省等其他省份风险相对较高。

从城投公司的层面来看，根据近年来发生的风险事件，我们发现财力较弱的区县所属城投、部分城投数量过多城市的弱城投以及集中融资导致的集中到付压力大且流动性管理不到位的城投相对容易发生风险。

新华财经：展望三、四季度，城投债的到期、回售情况如何？

裴永刚：2020下半年，资本市场共计有1800余只城投债到期，合计余额为1.1万亿元。结构方面，从区域来看，东部地区到期债券余额占比最高，达62.73%；由行政地区角度划分，以地市级和园区类为主（地市级占比37.27%，园区占比23.64%）；就债券品种而言，以超短融、PPN和中票为主（超短融占比38.18%，中期票据占比20.91%，PPN占比17.27%）；再就发债主体级别来看，共有193家城投公司所发债券将于下半年到期，主体级别集中于AA等级。

值得关注的是，受新冠肺炎疫情影响，地方政府财政减收增支明显，这使得地方债务率陡增，绝大部分省市一般预算和土地出让收入都出现下降。同时，上半年城投公司基建类业务工程进度及交付实现受疫情影响较大，自身盈利和偿债能力有所减弱。

新华财经：怎样看待区县级城投的机会？

裴永刚：区县级城投存续债发行规模占城投债市场发行总量的比重一直保持在2成左右，属于城投债市场的普通参与者，其背后的核心原因主要是除东部地区经济较活跃的县（市）级外，大部分区县级经济财政实力较弱，加之近年区县级城投风险事件频发，使得投资者较为谨慎。

国家发展改革委出台《县城新型城镇化建设专项企业债券发行指引（征求意见稿）》（以下简称《指引》），主要目的是推进县城新型城镇化建设，列入县城新型城镇化建设示范区的县（市）共有120个，其中58个在东部。

《指引》的出台，料将为区县级城投新增一个债券融资品种，释放了区县级城投发行企业债的利好信号，如募集资金用途的限制较少、期限和条款较为灵活、可用自身信用发债（主体信用等级为AA的发行人可不增信）、优先安排中央预算内投资和政府专项债券支持、资本金及土地政策支持，银行机构参与“债贷组合”等，总体更有利于资金向县（县级市城区）下沉。

同时也应关注到，《指引》对区县级城投的总体融资规模和城投企业融资格局影响有限、可供选择的募投项目不多、市场化自主经营项目本身存在一定的风险，等等。《指引》并未改变区县级经济财政实力较弱的这一本质，区县级城投债偿债能力的分析逻辑并未发生本质变化。总体来看，区县级城投的发挥空间不大。

未来市场上将出现一批此类债券，首批发债的企业料集中在东部的县（县级市城区），或者中西部能得到强担保的县（县级市城区），存在一定的投资机会；但对于经济财政实力较弱的区县或无增信的此类债券，投资者仍应谨慎选择。

新华财经：在市场化转型改革的过程中，哪一类（或几类）城投有望留到最后，成为“赢家”？

裴永刚：近年来，绝大部分的城投公司在市场化转型改革中，都进行了积极探索，转型的方向主要包括以市场化的思维从事基础设施建设、开展有造血功能的经营性业务等。从效果来看，部分地市级城投、东部地区经济较活跃的县（市）级城投转型效果较好，但大部分的城投公司依然存在委托代建种类单一、有效资产不足、公益性项目多且应收大的问题，转型效果尚不明显。

城投公司市场化转型的关键是“两条腿走路”。一方面，保持基础设施建设和城市综合开发的核心业务不变，继续在城市基础设施建设和其他政府性投资项目建设中发挥主导作用；另一方面，积极探索新的业务模式和融资模式，通过区域内国有经营性资产的优化整合、并购重组，开展与自身资源相关的经营性业务，在盘活存量资产、化解存量债务的同时，逐步提高自身的经营实力和核心竞争力。“两条腿”都强壮，才能走的稳、走的远。

编辑：HX

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