第一上海：旭辉控股上调目标价至9.52港元 买入评级

业绩稳健稳长，商业板块持续布局

归母核心净利润增11.2%至31.9亿：截至2020年中期，公司录得营业收入约230亿，同比增长11.3%，其中物业销售收入约193.9亿，租金收入约2.2亿，物业管理收入11.8亿元；毛利润59亿，毛利率约25.6%，同比下滑3.7个百分点。此外，公司录得应占合营联营业绩约12.4亿，占归母净利润约36.8%。此外，公司费用率略有下降，但有效税率有所下降至25.3%。公司录得归母净利润33.7亿元，同比上升5%，归母核心净利润31.9亿元，同比增长11.2%，核心净利润率13.9%。

保持全年2300亿销售目标不变：2020年1-7月，公司实现合同销售额约1027亿元（权益比50-55%），完成全年2300亿销售目标的44.6%。1-7月实现合同销售面积约642.8万方，合同销售均价约1.6万元/平米。下半年，公司可售货值约2800亿元（新盘占比超60%），下半年全新推出项目超过50个，一二线准二线占88%，尽管上半年销售受疫情影响有所放缓，但二季度起，公司合同销售稳步复苏，下半年可售货值充足且布局较为优质， 大概率可顺利完成全年2300亿销售目标。

多渠道拿地，万亿土储价值将逐步释放：截至1H2020年，公司新增土储约464万方，权益比例提升至69%，新增货值约838亿元，新增土储约91%聚焦一二线城市，新增土储平均成本约7758元/平米，占1H2020年ASP约48.6%。公司通过多元化的拿地渠道不断丰厚优质土储，多元化拿地已落实9个，权益面积占新增拿地37%，合计187亿货值。截至1H2020年，公司总土储面积约6850万方，总货值1.03万亿元（权益比50-55%），万亿土储规模与公司销售发展相匹配，足够满足公司销售稳健发展4-5年。

商业板块持续布局：除开发业务稳健发展外，公司也开始积极布局商业板块，截至2020年中期，公司已开业投资性物业总建面约60万方，目前已开业商场约7个（外加1个市集），今年将新开业2个商场，预计今年租金将超7亿。此外，公司现有超过100万方的商业及写字楼项目储备，预计未来5年内，每年新开业12-15个，预估2025年商场开业达45个。

上调目标价至9.52港元，买入评级：我们认为公司是同行里各方面均实现均衡发展的公司，多年来公司业绩均实现稳健增长，公司优秀的管理能力也不断得到验证。此外，除了开发业务稳健发展外，公司在逐步布局商业板块，打造 “开发+持有”经营模式，不断提高经常性收入，增强公司竞争力及可持续发展能力。我们预计公司2020年-2022年归母核心净利润约80亿，101亿，123亿，同比增16%，26%，22%，基于公司优秀管理能力以及卓越战略眼光，公司各项业务可持续发展能力逐步加强，给予2021年7倍市盈率，对应目标价9.52港元，维持买入评级。

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