国君策略："大小再平衡"是高估值蓝筹的防守 中盘蓝筹值得关注

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【国君策略】估值大小分化，节后情绪波动放大——情绪与估值周报第10期

来源陈显顺策略研究

文陈显顺 洪烨

本报告导读

▶大盘冲高回落下，A股估值大小分化，近期中证1000估值表现显著优于沪深300，同时市场情绪波动放大。但大小风格难切换，抱团之外的中盘蓝筹值得我们关注。

摘要

▶ 近十个交易日市场冲高回落，A股估值大小分化，市场情绪波动较大。年前最后三交易日，上证综指冲高至3655点；但开年后的七个交易日，美债收益率的波动加大了贴现率上行预期，上证综指回落至3509点。快涨快跌之下，A股估值大小分化，近期中证1000估值表现显著优于沪深300。市场成交数据亦在冲高后大幅回落，市场情绪波动放大。但当前的“大小再平衡”我们认为更多是高估值蓝筹回调下的防守，盈利还将是核心因素，因此抱团之外的蓝筹绩优公司（中盘蓝筹）值得关注。风险溢价方面，ERP本期内创阶段新低，但信用利差未能延续上期加速下行的趋势，本期信用利差有所抬头。

▶ 估值：各板块估值跌多涨少，中小风格占优

1）板块：中小创领跌，主要指数中仅中证1000、中证500、上证综指上行，其中中证1000上行幅度较大。目前中证1000 PE（TTM）为41.02（+1.74），处于历史分位33.8%（+5.6%）。

2）风格：各风格板块涨跌互现，稳定、周期、金融板块上行幅度较大，消费板块下行幅度大。大小风格来看，中小盘显著优于大盘。3）行业：各行业估值涨多跌少，医药生物、汽车等处于历史百分位高位的消费行业下行明显，采掘、有色、机械设备等处于历史百分位中部的周期行业上涨幅度最大。同时大金融内部分化依然明显，保险估值上行幅度大，银行下行明显。4）海外：海外各主要指数普跌，纳斯达克指数持续领跌。除此之外，韩国综合指数、富时100、道琼斯美国下行亦明显。

▶ 风险溢价：ERP小幅下行，信用利差稳中有升

1）ERP：万得全A ERP仍在低位小幅波动，近两周下行0.05%。本期ERP一度下行至2.33%的阶段性低位，但于本期末重新上行至2.56%。

2）信用利差：本期产业债/城投债信用利差继续保持下行趋势，且均较上期加速下行。本期全体产业债平均信用利差下行14.37BP。

▶ 情绪：成交数据冲高回落，情绪波动大

1）本期除创业板指和中小板指外，各主要指数换手率与成交金额均较上期回暖，其中大市值交易活跃度上行明显。但从期内日度成交数据来看，各主要指数换手率与成交金额冲高回落，全A成交金融于2月22日达到12926.3亿后逐渐回落。从涨跌停来看，近两周涨停家数环比小幅上行，跌停家数环比下行幅度大。从涨跌停的市值分布来看，涨停分布上未见明显大小之别，但跌停分布上大市值占比提升。两融方面，融资融券余额保持稳定，融资买入额占全A成交额本期小幅上行。

2）1月新增开户数加速上行，快跌下股市关注度抬升。1月上证新增账户数为360.8万户，较12月269.86万户环比增长33.70%。百度指数和微博微指数环比上升13.9%和9.6%，微信指数小幅下跌7.8%。

目录

1． 核心指标速览

2． 估值：各板块估值跌多涨少，中小风格占优

2.1． 板块：中小创板块下行幅度大，上证综指小幅上行

2.2． 风格：稳定、周期、金融板块上行，中小盘优势明显

2.3． 行业：采掘、有色、机械等周期行业上行明显，医药生物下行幅度大

2.4． 海外：各主要指数普跌，纳斯达克指数持续领跌

3． 风险溢价：ERP小幅下行，信用利差稳中有升

3.1． ERP：小幅下行0.05%

3.2． 信用利差：产业债/城投债稳中有升

4． 情绪：成交数据冲高回落，情绪波动放大

4.1． 大市值交易活跃度上行，跌停分布中大市值占比提升

4.2． 1月新增开户数加速上行，快跌下股市关注度持续抬升

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核心指标速览

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估值：各板块估值跌多涨少，中小盘风格占优

2.1．板块：中小创板块下行幅度大，上证综指小幅上行

近两周各板块估值跌多涨少，从PE历史分位变化来看，中小板指、深证成指下行幅度最大，中证1000、中证500、上证综指上行，其中中证1000上行明显。目前中小板指PE（TTM）为35.13（-2.04），处于历史分位76.6%（-10.6%），PB（LF）为4.75（-0.28），处于历史分位78.2%（-3.8%）；上证综指PE（TTM）为16.16（0.16），处于历史分位77.3%（2.5%），PB（LF）为1.55（0.01），处于历史分位44.4%（1.4%）。中证1000PE（TTM）为41.02（1.74），处于历史分位33.8%（5.6%），PB（LF）为2.58（0.10），处于历史分位33.9%（3.9%）。

注：蓝色虚线为均值加减一倍标准差，均值与标准差计算区间为2010年1月至今，下同。

2.2．风格：稳定、周期、金融板块上行，中小盘优势明显

从历史分位变化来看，近两周各风格板块涨跌互现。稳定、周期、金融板块有较大幅度上行表现，消费板块下行幅度最大。稳定板块PE（TTM）为13.60（0.77），处于历史分位20.4%（5.7%），PB（LF）为1.12（0.06），处于历史分位0.5%（0.5%）；周期板块PE（TTM）为32.12（1.03），处于历史分位70.4%（2.8%），PB（LF）为1.87（0.07），处于历史分位46.6%（2.8%）；消费板块PE（TTM）为43.55（-2.00），处于历史分位90.6%（-3.9%），PB（LF）为4.82（-0.34），处于历史分位82.0%（-7.9%）。

从大小风格来看，中小盘上行，显著优于大盘。中盘股板块PE（TTM）为26.32（0.24），处于历史分位40.1%（2.0%），PB（LF）为2.46（0.02），处于历史分位41.6%（1.5%）；大盘股板块PE（TTM）为19.79（-0.71），处于历史分位95.3%（-1.6%），PB（LF）为2.35（-0.08），处于历史分位83.1%（-3.3%）。

2.3．行业：采掘、有色、机械等周期行业上行明显，医药生物下行幅度大

近两周各行业估值涨跌互现。医药生物、汽车等百分位较高消费行业下行明显，同时，电气设备、银行等亦大幅下行。医药生物PE（TTM）为44.7（-1.88），处于历史分位81.0%（-6.8%），PB（LF）为4.7（-0.21），处于历史分位71.4%（-5.9%）；电气设备PE（TTM）为47.7（-3.23），处于历史分位86.6%（-5.6%），PB（LF）为4.3（-0.30），处于历史分位80.9%（-2.1%）；银行PE（TTM）为7.9（-0.30），处于历史分位82.5%（-2.1%），PB（LF）为0.8（-0.03），处于历史分位11.0%（-4.7%）

处于PE历史百分位中部的周期行业，如采掘、有色、机械设备等大幅上行，同时大金融内部分化依然明显，保险估值上行幅度大。采掘PE（TTM）为16.5（1.32），处于历史分位36.7%（11.2%），PB（LF）为1.1（0.09），处于历史分位9.9%（6.5%）；机械设备PE（TTM）为31.4（1.51），处于历史分位55.2%（7.2%），PB（LF）为2.8（0.10），处于历史分位55.8%（2.8%）；保险PE（TTM）为11.8（0.79），处于历史分位18.2%（9.1%），PB（LF）为2.0（0.14），处于历史分位37.1%（7.2%）。

此外近期各行业的估值波动较大。处于历史最高位和最低位的休闲服务、建筑装饰等行业在上一期较为抗跌，而本期却均下行；有色、机械等本期涨势较好的周期行业在上一期跌幅较大；大金融行业内部，银行上期在所有行业中最为抗跌而本期跌幅却进入前三，保险于上期下行最大，在本期上行幅度却位于全行业第二。

2.4．海外：各主要指数普跌，纳斯达克指数持续领跌

目前海外各主要指数普跌，纳斯达克指数持续大幅下行。除此之外，韩国综合指数、富时100、道琼斯美国下行亦明显。纳斯达克指数PE（TTM）为54.75（-1.19），处于历史分位94.7%（-4.3%），PB（LF）为6.23（-0.30），处于历史分位98.7%（-1.2%）；韩国综合指数（TTM）为27.46（-3.42），处于历史分位93.2%（-2.7%），PB（LF）为1.15（-0.04），处于历史分位69.2%（-0.17%）。富时100PE（TTM）为120.38（-96.06），处于历史分位97.0%（-2.2%），PB（LF）为1.73（0.02），处于历史分位34.3%（3.6%）。

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ERP小幅下行，信用利差稳中有升

3.1．ERP：小幅下行0.05%

万得全A ERP仍在低位小幅波动，近两周下行0.05%。截至2021年2月26日，万得全A ERP为2.56%，较2021年2月5日小幅下行0.05%。本期ERP于2月18日一度下行至2.33%的阶段性低位，但本期末重新上行至2.50%以上。

3.2．信用利差：产业债/城投债稳中有升

本期产业债/城投债信用利差稳中有升，城投债上行斜率相对较大。截至2021年2月25日，全体产业债平均信用利差为76.75BP，较再前两周上行3.75BP。全体城投债平均信用利差为131.38BP，较再前两周上行9.21BP。产业债与城投债信用利差走势保持一致，其中城投债上行斜率相对较大。

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情绪：成交数据下行，节前市场情绪回落

4.1． 大市值交易活跃度上行，跌停分布中大市值占比提升

本期除创业板指和中小板指外，各主要指数换手率与成交金额均较上期回暖，其中大市值交易活跃度上行明显。从换手率来看，上证50（32.7%）、上证180（30.9%）和沪深300（19.2%）换手率环比增速均较高，仅创业板指（-2.9%）和中小板指（-5.6%）换手率环比下降。从成交额来看，上证50（14.0%）、上证180（13.3%）和沪深300（9.9%）成交金额环比增速居前三，创业板指（-6.7%）和中小板指（-5.9%）成交额环比降幅较大。但从期内日度成交数据来看，各主要指数换手率与成交金额冲高回落，全A成交金融于2月22日达到12926.3亿后逐渐回落。

从涨跌停来看，近两周涨停家数环比小幅上行，跌停家数环比下行幅度大。近两周全A涨停家数为日均92.8家，较再前两周的74.8家上行24.1%；跌停家数为日均16.3家，较再前两周的53.4家下降69.5%。

从涨跌停的市值分布来看，涨停分布上未见明显大小之别，但跌停分布上大市值占比提升。1）涨停市值分布上，近两周50亿以下的公司涨停日均家数为42.4，占比环比下行0.2%；50-100亿的公司涨停日均家数为11.6，占比环比下行17.3%；200-500亿的公司涨停日均家数为8.2，占比环比上行24.8%。2）跌停市值分布上，近两周50亿以下的公司跌停日均家数为4.0，占比环比下降36.2%；50-100亿的公司跌停日均家数为0.7，占比环比下行59.9%；200-500亿的公司跌停日均家数为2.0，占比环比上行212.8%。

注：为消除数据过度波动，对数据采用5日移动平均计算。

两融方面，融资融券余额保持稳定，融资买入额占全A成交额本期小幅上行。融资融券余额稳中有降，截至2021年2月26日，融资融券余额为16700.1亿。近两周融资融券余额均值为16700.3亿，较再前两周的16824.0亿下行0.74%。本期融资买入额占全A成交额比例继续上行，近两周融资买入额占全A成交额比例均值为9.82%，较再前两周的9.19%增长6.80%。

4.2．1月新增开户数加速上行，快跌下股市关注度持续抬升

新增开户数继续回升，1月新增开户数高达360.8万户。1月上证新增账户数为360.8万户，较12月269.86万户环比增长33.70%。与2019年同期相比，增速高达142.05%。

本期末市场快跌之下，主要搜索指数关于“股市”的关注度继续上升。百度指数和微博微指数环比上升13.9%和9.6%，微信指数小幅下跌7.8%。从搜索指数的历史表现来看，可以观察到当市场波动较大或趋势性较强时，同期常伴随着搜索指数明显上升。近期这一现象表现明显，从日频数据来看，2月24日和2月26日市场出现大幅下跌时，同期各主要搜素指数关于“股市”的热度均出现明显上行。

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