泰禾的自救与帮手

来源：地产杂志

泰禾集团的自救之路似乎正不断迎来转机。

从去年12月份先后达成两份债务展期协议，到当月佛山、合肥、太仓、上海四地四个院子项目实现交付，再到今年3月迎来具有万科背景的黄耀文的履新，一系列动作显示，泰禾好像离万科最终入局、出手解救越来越近。

不过，对于其能否就此走出这片债务泥潭，业内仍持“有待观察”态度。

“骑士”入局之后

2021年7月，万科携24.3亿元入局之后一度被外界冠以“白衣骑士”的称号，但最终会不会拿下那19.9%的股份，还要视泰禾能不能满足其提出的三个前置条件而定，即泰禾集团制定债务重组方案并与债权人达成一致；债务重组方案能支持公司恢复正常经营；支持公司可持续经营。

尽管如此，在拉来万科这位头部帮手之后，泰禾的“回血”之路颇有成效。截至目前接近8个月的时间里，泰禾在债务谈判、资产处置于内控等方面展开了全面的自救。

2020年12月18日，泰禾宣布集团全资子公司珠海保税区启航物流有限公司与民生银行深圳分行就一笔18亿元的借款达成展期协议，展期至2022年6月10日。该期债务对应的是公司位于珠海的泰禾中央广场项目。

2020年12月22日，泰禾全资子公司深圳泰禾房地产开发有限公司又与长城资管深圳市分公司达成债务重组协议，将一笔120.03亿元的债务延期至2023年12月18日。这笔债务对应的是深圳院子和坪山泰禾中央广场两个项目。

上述两份协议，分别为泰禾争取了两年和三年的时间。

同时，泰禾还提出了“封闭管理”的方法，即项目层面的融资、销售等资金流动，完全用于项目本身的自运转，不必受公司整体经营状况的影响。这为公司盘活项目、最终解决债务问题提供了“专款专用”的保证。

随后，泰禾旗下也确实有一批项目重新获得了开工、销售许可，如福州、南昌、太原、武汉、上海、南京等地多个项目都已经重新启动。

不过，泰禾的自救决心并没能说动所有金融机构。

就在2021年的第一个工作日，1月4日，泰禾集团就披露称因金融借款合同纠纷，四川信托、浙商金汇信托已向公司及相关当事人提起诉讼。其中，四川信托要求判令泰禾集团偿付本金39.95亿元及相关利息、罚息等，共计47.97亿元；浙商金汇信托请求判令上海金闵房地产开发有限公司偿付本金6亿元及相关利息、罚息等，共计6.11亿元。

而此前中原信托也已因金融借款纠纷分别向福州泰禾房地产开发有限公司和郑州泰禾运成置业有限公司提起诉讼，涉诉金额依次为1.1305亿元和9.57亿元。

信托通常以短期贷款为主，上海中原地产市场分析师卢文曦表示，目前同意为泰禾债务展期的大多是银行、资管公司等一类“家底丰厚”的机构，“银行不怕欠钱，但信托基本耗不起。走诉讼途径如果能和解，少赚点就少赚点了，实在不行那就亏一点，再找下一个目标赚回来。”

截至去年7月7日，泰禾集团在2020年内到期的债务中，有46.64%来自信托公司贷款。

情势之下，黄耀文的到任或许能为这些谈判争取更多时间。3月1日，泰禾宣布黄耀文将出任公司副总裁。在这位新任副总的职业生涯中，最耀眼的就是财务管理经验，其曾任万科总部财务与内控管理中心运营负责人、总部财务与内控管理中心副总经理，后任深圳星河控股集团有限公司财务负责人。

因此，万科背景高管的归来也被视为泰禾离牵手万科更近一步的预告。

中国企业资本联盟副理事长柏文喜分析认为，从去年7月开始，万科意向入股等一系列消息对于泰禾达成债务展期有着不小的推动作用，“至少稳定了不少债务人的信心，并为债务重组提供了努力方向。因为达成万科的三点要求之后，万科是有可能与泰禾实现合作，这能够最大限度保护债权人的利益。”

不过他也提到，去年底到今年初，泰禾虽先后完成了几笔债务展期，但这一进展对于解决泰禾的债务问题只能说是“总体向好”，至于能否彻底将泰禾救出债务泥潭“还很难说”。

“后续还有待观察吧”，柏文喜说道。

红档

债务展期给了泰禾更长的恢复时间，但市场留给它的时间已经不多了。

去年年中，监管部门推出“三道红线”新规，根据2020年中报数据，泰禾集团剔除预收账款后的资产负债率为81.56%，净负债率为287.4%，现金短债比仅0.06。作为少数三道红线全部踩中的“红档”房企，如果不能在新规正式落地前改变自己的踩线情况，那么，泰禾将无法增加有息负债规模，这意味着它不能通过贷款、发债等途径融资。

多项已经完成或正在进行的债务展期谈判，或许可以让泰禾的到期债务再度延长，但却无法降低其高周转遗留下来的超高负债率。

财报数据显示，截至2020年6月底，泰禾集团已到期未归还借款及公司债券金额为349亿元，尚未支付的利息为43.32亿元。此外，公司有息负债依然高达929亿元，其中713亿元将于一年内到期。

与此同时，公司货币资金仅43.05亿元，较2019年末的131.95亿元，下降67.38%。

而后续两个月内，泰禾又接连出现5只债券违约，分别是17泰禾MTN001、18泰禾01、17泰禾MTN002、17泰禾01和18泰禾02，违约余额达73.18亿元。

总共不到140亿元的两笔债务展期相对于千亿规模债务，泰禾的未来只能说任重道远。不过对于监管新规，泰禾向新地产财经表示，集团现正响应政策，作出调整，具体的实施，相关部门正在进行，实施结果会在上市公司公告披露。

“虚胖”

2020年刚结束，尽管官方数据未出，机构早已为各家房企排出榜单。根据克而瑞统计的销售数据，泰禾集团在房企操盘金额排名中以260.4亿元排在第88位；在全口径销售额中以280.6亿元排在第94位；在权益口径榜单中跌出百强，排在第105位，权益销售额为178亿元。

这一现实与2017年泰禾董事长黄其森喊出的第二年争取2000亿元目标相比充满讽刺，但无论如何，那一年泰禾还守住了千亿量级，依据克而瑞数据其销售金额达1303.4亿元，在全国房企中排到了第20名。

事实上，泰禾自2010年上市以来的规模增速并不算低，在2010年至2017年，其资产规模由51.81亿元飙升至2064.21亿元。尤其是棚改政策后楼市火热的2017年，泰禾集团销售规模从400亿元一举跨过千亿门槛，同比增长151.74%。

在泰禾实现高增长的同时，也伴随着高负债的代价。2017年泰禾有息债务规模达1354.94亿元，资产负债率为87.83%，超出行业79%的平均水平，而其净负债率更是高达474.64%。

高负债带来的后遗症已在2019年显现，这一年泰禾集团销售额大幅下降，最终录得808.7亿元，行业排位滑落至第42位。同时，集团爆出资金危机。

如果说泰禾于2017年迎来企业发展的高光时刻，2018年算是“虚胖”年份，那么从2019年开始，就是“去水肿”的几年。

这一年，泰禾在公开市场停止了拿地，覆盖医疗、教育、保险、文化院线等领域的多元化业务也逐渐销声匿迹。

目前，泰禾院线处于关停状态，去年11月，市场还曾传出中国平安和阳光保险竞购泰禾旗下保险子公司的消息。卢文曦认为，泰禾目前不适合开展那些占用现金流并且回报周期长的多元业务，一是因为这类业务需要资金支持，而泰禾目前最缺的就是钱；二是因为公司债务危机尚未解除，市场对其信任度不高。

谈及近两年未拓储的问题，卢文曦分析指出，泰禾能走出债务泥潭已属幸运，即便土储零新增也算正常，但如果储备长期没有增加仍将是个麻烦，“因为以前的库存不一定足够它消化”。

数据显示，截至2020年6月底，泰禾土储总建筑面积约3270万平方米，剩余可开发建筑面积约952万平方米。

对于现在的泰禾而言，谈扩张、销售目标还为时过早，当务之急是如何保证大量项目尽早保质保量地交付。而泰禾也提出了“封闭管理”的模式。

在柏文喜看来，这是盘活资产和债务、保护债权人的一种较为理想的模式。但在实践中，因为泰禾的一些项目权益和资产可能为其他项目融资设定了担保、抵押或者质押，实际上就和其他项目构成了“剪不断、理还乱”的联系。此外，在法律逻辑上，作为债务方的善意第三人也可能会向“封闭管理”模式设计的项目权益提出权利主张和挑战。因此，“这种模式要真正落地还有较大的风险与难度”，未必都能够顺利实施。

“好底子”

尽管业绩尚未改观，降负债也长路漫漫，但泰禾集团仍有扳回一局的筹码，尤其在高周转风光不再、行业普遍强调产品力的阶段，泰禾此前积累的院子系等产品俨然已经成为IP。

在2020年8月28日举行的万科2020年中期业绩会上，万科总裁、首席执行官祝九胜就曾直言，泰禾虽然资金和融资出现问题，但“产品力与基础能力还是非常不错的”。

也有泰禾前员工向新地产财经透露，公司原副总经理张晋元曾在2018年6月的一场关于产品标准化的内部会议上对成本和设计部门提出批评，质问其是不是就不会做普通住宅。据该员工回忆，张晋元当时的本意，是为团队始终把握不好刚需产品的设计方向和成本方案而焦虑，但这也从侧面反映出泰禾团队精耕高端豪宅的基因和能力。

从1996年在福建起家，到如今进驻各大一、二线城市，泰禾形成了院子系、大院系、园系、公馆系、府系、湾系等一系列中高端住宅产品；以泰禾广场为核心品牌的商业地产产品，也在“深耕核心一线，全面布局二线”的布局策略下，拿下了众多高能级城市丰富的土储资源。

这是泰禾日后反转的筹码，也是吸引万科入局的诱惑。

中诚信曾在一份报告中分析道出，泰禾集团出现违约的原因主要为：快速扩张推升举债规模，债务集中到付，短期偿债压力大；盈利能力减弱，存货规模过高，去化压力大；融资成本高企，担保代偿风险高，对外部融资造成不良影响；现金流承压，无法为债务偿还提供有力支持；货币资金大幅减少，偿债能力严重不足，战投落地存在不确定性。

该报告认为，泰禾出现危机的原因主要来自运用金融杠杆的激进，或也已说明危机并不出自产品力本身。而目前，曾经不确定的战投也与泰禾更加紧密。从最初的举棋不定，到引入曾经的高管入职，万科给出的路径似乎越来越清晰。

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