美债爬上1.7 “恐慌指数”却迟迟不到均值下方！

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原标题：发自内心的“敬畏”！美债爬上1.7，“恐慌指数”却迟迟不到均值下方！

来源：力的期权工作室

隔夜的美债、美股、美油大幅波动，于是今天的A股也受到了影响……

有的事情，一年了，足以烟消云散，

而有的事情，一年了，却仍然还有“阴影”。

一年前的3月，美股在10天内创下了4次熔断的历史记录！而早在此前的2月24日，VIX指数就已经先知先觉，大幅高开了30%以上。原以为这只是一次普通的高开，但未曾想到，在此后的380多天里，恐慌指数就再也没有回到历史均值下方，至今还没有回补掉去年2月留下的缺口……

图：去年年初至今，美国VIX指数周线级别走势图

数据来源：Wind

新总统早已走马上任，biden政府也在第一时间安排了大量的疫苗接种，可是VIX指数迟迟没有回到长期均值的下方，期权交易者在忌惮些什么呢？无外乎“过度的泡沫，边际的收水”。

天下熙熙皆为“钱”来，天下攘攘皆为“钱”去。谁都知道，美股这一年来的反弹，都因“放水”而来，尽管3月6日，参议院以50：49惊险通过了拜登政府1.9万亿的刺激计划，但这波的“饮鸩止渴”也终有结束的一天。和去年上半年并不相同，如今的市场未必担心美国经济复苏慢，却更担心经济复苏太快或导致的边际收紧，十年美国国债收益率就是反映这种担忧的指标之一。

回顾历史就会发现，美股哪一次大的危机不是伴随着美债收益率的大幅飙升，97年亚洲金融危机，00年互联网泡沫破裂，08年次贷危机。近一个多月来，十年美国国债收益率大约从2月10日的1.13%最高上摸到昨天的1.75%，成为了扰动A股走势的一个重要外因。

图：10Y美国国债收益率日线级别走势图

数据来源：Wind

尽管这周四凌晨，美联储主席鲍威尔曾经表示，“无需对过去一个月美债收益率大幅上涨作出反应，美联储在考虑缩表之前，需要在实现2%的长期通胀上看到实质性的进展”，但声明永远及不上动态的变化，数据是会意外好转的，如果上半年经济表现强劲，市场上很多机构仍然担心美联储最快在三季度就开始讨论削减QE。想想过去，谁又能猜到2018年12月还坚持年内第四次加息的美联储，仅在19年Q1就迅速进入了降息通道呢。

VIX恐慌指数迟迟下不去，既与“担忧边际收紧”有关，也与“股市泡沫太大”有关。如今的美股，只要往上涨一下，就是续创百年的历史新高，目前标普500的PB已在4.2倍以上，相比于三个多月前的3.7倍又上行了不少，整个指数过度依赖于苹果（AAPL）、亚马逊（AMZN）、谷歌（GOOG）、微软（MSFT）和脸书（FB）这前五大权重的表现，不论是绝对估值还是相对估值来说，都已经非常“贵”！

假如我把美债收益率和美股市盈率结合在一起看，用“全部美股市盈率的倒数”减去“十年美债收益率”，不难发现，美债收益率越高，同时美股“泡沫”吹的越大，这个指标就会越小。从相对简单的角度去计算，当十年美债收益率超过2%，而标普500还在40倍以上的市盈率，那美国的股债性价比就进入了10%分位的小概率区域，值得敬畏！

去年3月，美股在短短的两周内发生了四次熔断，尽管下跌的幅度没有08年次贷危机这么大，但“暴力”程度可谓历史之最。熟悉期权交易的朋友会知道，期权的隐波就可以视为对“突如其来暴动”的一种预期，一年多了，VIX指数迟迟降不到历史均值以下，其实也是期权市场的交易者在用脚投票，反映了他们一年多来，始终对潜在“暴力波动”存在着“心理阴影”。

看看VIX过去一年的走势，就会发现，去年3月以后，美国期权市场的交易者明显心有余悸，警觉程度更是历史上空前的“高”，只要美股稍有风吹草动，VIX指数往往只在刚刚大跌的第一天，就立刻开始巨幅的飙升，这种飙升的幅度和灵敏度，甚至超过了全年加息四次的2018年：

2020.6.11，SPX刚开始大跌5.89%，当天VIX飙升了47.95%；

2020.9.3，SPX刚开始大跌3.51%，当天VIX飙升了26.46%；

……

2021.1.26，SPX刚开始大跌2.57%，当天VIX就飙升了61.64%；

2021.2.25，SPX刚开始大跌2.45%，当天VIX就飙升了35.85%。

每一次飙升幅度都在25%+……

从更加微观的角度讲，我们现在所观察的VIX恐慌指数，是2003年编制的第二代VIX指数。与第一代相比，它的区别在哪里呢？

第一代VIX指数是根据当月、次月距离平值最近的8个合约隐波加权平均而成，更加侧重于平值隐波的影响，而第二代VIX指数则更加侧重于虚值隐波的影响，几乎把虚值隐波都涵盖在内。

图：2003年，第二代VIX指数的编制公式

由于虚值期权更能反映期权交易者的情绪，投机者在做directional bet的时候会选择杠杆性更大的虚值期权，对冲者在防尾部风险的时候，也往往会使用5%以上虚值程度的期权，所以第二代VIX的编法更反映了全市场对尾部风险的投机和防范需求。

如今的美联储很会“放风”，每当标普500指数有大跌苗头，开始释放风险的时候，便开始用各种安抚的措辞声称加息周期还早，于是美股市场就像“嗑药”一样，继续high，high到某一天精疲力竭。在去年财大的线下课里，我始终强调着这样的观点：

急跌后伴随着急涨，没有急涨则还会再跌，一旦标普500能够重新反弹到3300点的前期新高，则最适合于美股市场的期权策略就又会重新回归到Collar，牛市价差这种双限（上有顶、下有底）的组合，然后再把“慢牛”组合赚来的盈利，拿出个千分之几去博弈可能的“黑天鹅”，这就是整个操作的大思路。

反观目前的国内股市，不论从投机的角度，还是防范“灾难”的角度，国内或海外或有的“边际收紧”是今年最需要防范的风险。既然如此，几条投资的大原则就需要去把握好：

仓位配置上的分散重于在股票上来回的择时；

大类策略上，不宜单单集中于股票纯多头类型的基金；

同时，每当指数重新冲击新高或是乖离率放到很大的时候，控制好自己可承受的成本，用一些5%以上虚值认沽作保险。

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